作者 | 筱納
出品 | 焦點財經
3月31日萬科業績會上，萬物雲CEO朱保全剛說完“兒子長大了可以獨立發展了。”4月1日早間，萬物雲正式向港交所遞交招股書，聯席保薦人為中信證券、花旗、高盛。這一次，萬科的兒子真的要“獨立”了。
萬物雲的上市計劃牽動著資本市場的情緒，上市是意料之中，時機卻是意料之外。此次遞交招股書，低調的萬物雲神秘面紗終於掀開。10年間總收入規模增長超16倍，複合增長率超30%，業務上已擺脫對萬科的依賴。
然而有幾點格外引人注意，上市前，悶聲發大財的大股東博裕資本和58同城姚勁波已套現近90億。招股書中萬物雲提到了幾個風險點，如部分子公司未給員工足額繳納社保、公積金，聯想最近格力的風波，確實藏著“暗雷”。
提前套現90億的大股東
上市後能否再造一個萬科、能否改變物企現有格局，萬物雲的上市計劃牽動著資本市場的情緒。
鬱亮曾說，萬物雲“有望達成千億市值”，而與此同時，他對高估值充滿了警惕和恐懼，認為過高的估值有可能會對員工心態造成一個不切實際的預期。
招股書中，萬物雲的股權結構格外受關注。2020年底，萬科已在為上市鋪路，進行了一輪股權變動。原本架構為萬科持有萬科物業60%股份，萬科物業持有地市物業公司100%股份。萬科物業更名為萬物雲後，萬科持有萬物雲60%股份，萬科物業控股成為萬物雲100%控股子公司，進而100%持股各地市物業公司。
這一變更背後，讓新成立的萬物梁行與萬科物業成為兄弟公司，而非是萬科物業子公司，有利於萬物雲和戴德梁行的深度合作，另一方面，也為以後能夠繼續分拆萬物雲、萬科物業等獨立上市做準備。
最新的招股書顯示，萬科企業仍是控股股東，持股為57.12%，萬斛泉源持股為3.39%，萬頃、萬斛、萬馬爭先、盈達投資基金、萬殊之妙分別持股為0.48%，Radiant Sunbeam Limited持股為17.14%；Dream Landing Holdings Limited持股為2.86%，睿達第一有限公司持股為3.33%，睿達第二有限公司持股為2.22%，睿達第三有限公司持股為2.2%，瑞軒持股為2.86%，珠海達豐持股為1.9%，海南雲勝持股為2.01%。
上市前套現是資本市場屢見不鮮的遊戲，這一次萬物雲的上市也不例外。資料顯示，DreamLandingHoldingsLimited是58同城姚勁波旗下公司、RadiantSunbeamLimited背後則是博裕資本，兩位股東已在上市前完成了一輪套現，其中博裕資本套現近70億，姚勁波套現近20億。此外，透過物業換股獲得萬物雲股權的陽光城也透過子公司轉讓股份套現近30億元。
2016年，萬科物業引入兩家戰略投資者博裕資本和58集團，博裕資本以其管理的基金認購 25%股權，58集團以其下屬公司認購5%股權。
而在2021年11月26日，博裕資本將7.6%股權轉給瑞軒、睿達第三有限公司、珠海達豐，總對價69.96億，股權轉讓在2021年12月13日完成；在2021年12月31日，58同城姚勁波向海南雲勝轉讓2.14%的股權，對價19.91億。
擔心員工抱著不切實際預計，萬物雲對於員工其實也頗為大方。睿達第一至第五公司為員工持股平臺，深圳譽鷹間接控制該平臺，朱保全持有深圳譽鷹67%股權，監事會主席向雲持其餘權益。
招股書披露，根據員工持股計劃，萬科雲向394名員工授出獎勵，朱保全及其他員工持股平臺共持股8.57%。
而在薪酬方面，朱保全的薪金、津貼等從2019年至2021年分別為131.1萬、123.6萬、145.9萬，加上留任、酌情花紅、社保公積金等收入分別為1251.5萬、1480.5萬、1249.6萬。
另一方面，物業企業員工數量龐大，社保成本壓力巨大，去年相關部門出臺政策，要求提高對員工的社保，一度給上市物業股造成衝擊。萬物雲在招股書中提及，一些附屬子公司並未為員工登記或者足額繳納社保公積金，未來或將被處罰，而截至目前，萬物雲尚未有這方面的通知。
被追問的毛利率
熱潮過去，物業股不香了。今年3月初，首個赴港上市的物管公司金茂服務，上市即破發，物業股降溫明顯。
去年傳出萬物雲上市訊息後，萬科管理層屢屢被問及上市時機問題。去年股東會議上，萬科表示萬科物業要等被大家認可為城市服務商才上市。
3月31日業績會上，朱保全再次回應，認為當下萬物雲上市時點更合適，投資者給的估值會更為理性。朱保全這樣說，家長不會因為外面的天氣好壞來做出決定，唯一考慮是兒子是不是成人了，需要透過引入國內外的機構投資者，來進一步提高萬物雲的綜合實力，不會以捕捉資本市場的視窗為主要考慮因素。
物企上市，投資者關注的普遍問題是規模、母公司依賴度、盈利能力等方面。萬物雲的招股書顯示，毛利率低於同行，不過萬物雲基本擺脫母公司依賴，外拓能力彪悍。
根據招股書披露，萬物雲2019年至2021年營收分別為139.27億元、181.45億元、237億元；毛利分別為24.68億元、33.65億元、40.2億元；毛利率分別為17.7%、18.5%、17%。
相比於同行物企毛利率可達30%，萬物雲的毛利率偏低。業績會上，朱保全以“對於民生行業，信任關係遠比毛利率更加重要”做了解釋，稱從已上市的物業公司情況來看，大概分為兩個陣營，一類是在15%左右，一類是在30%左右。萬物雲毛利率在15%左右，從分析師的報告來看，認為15%左右是一個合理區間。
擺脫地產依賴 想成為下一個“貝殼”？
萬物雲的最大客戶是萬科集團，資料來看，萬物雲正在慢慢擺脫對萬科的依賴。如鬱亮在業績上形容的，孩子長大，胃口變大了，家裡不夠吃了。
2019年至2021年，萬物雲五大客戶的銷售收入分別為21.62億元、37.48億元及47.18億元，分別佔万物雲總收入約15.5%、20.7%及19.8%，其中萬物雲最大單一客戶萬科集團的銷售收入分別為17.7億元、28億元及38.21億元，分別佔万物雲總收入約12.7%、15.4%及16.1%。
萬物雲的外拓能力十分值得關注。結合招股書和萬科2021年業績報告，去年萬物雲新增合約面積，拓業務佔比超70%，尤其在商業、寫字樓服務領域，外拓佔比約80%。
三年時間，萬物雲利潤42億，派息超過41億，每年分別派息分別為2.47億元、3.18億元和35.37億元。
債務方面，截至2022年2月28日，萬物雲流動負債為25.13億元，截至2021年12月31日，在手現金及現金等價為64.3億元。
萬物雲將自己定義為一家全域性空間服務提供商，也是由小區、商企和城市空間 " 三駕馬車 " 業務體系協同驅動的服務供貨商，對標貝殼。而從其盈利體系來看，科技平臺的收入佔比為7.8%，絕大部分收入來源於物業服務。想要成為物企中的“貝殼”，萬物雲還有一定距離。