編者按：本文來自微信公眾號“財經無忌”（ID:caijwj），作者：葉抱一，36氪經授權釋出。
作者 | 葉抱一
4年終於到了上市的門口，老字號餐飲企業同慶樓似乎放下了心。
隨著同慶樓中籤號的出爐，同慶樓將成為國內第5家在A股上市的餐企，也是唯一一家以宴會餐飲為主的餐企。
2020年，A股市場似乎對餐飲企業打開了一扇窗，作為徽菜的代表性企業，在安徽、江蘇一帶有著較好發展的同慶樓，能否向資本市場講好故事呢？
前有廣州酒家案例今年以來，全聚德流年不利，海底撈都被稱頂不住了，剛上市的九毛九海底撈宣佈約虧損9億-10億元，九毛九從盈利1.64億人民幣跌至負值，但投行卻依舊力挺海底撈股價。
回看A股，今年以來，狗不理包子退市，西安飲食虧數千萬、全聚德虧1億多，都在顯現出A股餐飲公司太少的現象，翻看廣州酒家的業績，一季度僅實現了1000萬的利潤。
為什麼A股餐飲公司那麼少？
以廣州酒家為例，廣州酒家上市9年才成功，主要在於以下幾個原因。
第一，餐飲行業有著現金結算比例大、利潤對應的流動資產比例高的特點。
在支付寶、微信等支付平臺、各銀行快捷支付等第三方支付方式興起之前，中國餐飲業消費結算的主要形式以現金、信用卡、預收賬款或預付卡為主。其中，個人客戶多使用現金、信用卡、預付卡結算，團體客戶多使用信用卡、預收款項結算。
由於現金交易主要以個人客戶為主，同時普遍交易金額較低，交易量大、交易頻繁，加上客戶普遍開具發票的意識不強，現金交易很少能在稅控系統上留下痕跡。
僅憑餐飲企業從本公司使用的會計系統中列印的消費小票，難以保證銷售收入的準確計量。這對於銷售收入的確認提出了非常大的挑戰。銷售收入的確認有疑問，也會對利潤確認、成本收入分析、稅收徵收等方面有影響。
第二，由於餐飲業企業自身發展的特點，連鎖經營的企業在組建集團公司從而完善結構之前，餐飲業各門店之間的關聯性相對較小，各門店之間的結構較為鬆散。
在企業內部結構鬆散的情況下，是很難制定統一的標準，如：鋪設統一的餐飲管理系統，實行統一的採購制度等。
在難以鋪設統一的資訊系統、實行統一的採購制度的情況下，大部分的實際經營權就會落在各門店的經理身上。由於不同的經理人慣用的經理模式不同，由不同經理人負責的門店的狀況也有可能顯著地不同。
從成本確認的角度看，由於餐飲企業採購的原材料以鮮肉、凍肉、糧油、茶葉、凍海鮮、蔬果花、鮮活水產等農產品為主，農產品採購難以保證大佔比向少數幾家大型貿易公司採購，需要向不同規模的供應商簽訂協議。如果統一採購制度未能建立或未夠完善，採購成本的確認也會難以準確。
第三，從烹飪技法上面說，中式菜餚的製作流程要達到標準化操作，難度要比西式菜餚的製作略高一些。
為了能中式菜餚的製作流程要達到標準化操作，企業需要進行統籌，成立專門的專案小組，召集菜式製作的廚師長們一同研究，撰寫出標準化的操作手冊，這一過程需要較長時間的研討，時間成本與資金成本都較大。
在操作手冊出臺後，還需要長時間的實踐與修改，以確保操作手冊能夠讓各層次的使用者都能較為便利地使用，以充分達到標準的操作水平，提高企業產品的標準化程度。這對於集團化不夠成熟的餐飲企業來說，是相當巨大的負擔。
自2012年來，國家限制“三公消費”，在此政策影響下，國內的公務宴請、商務宴請等中高階的餐飲消費增長緩慢，節令性、禮節性的消費受到了一定的抑制。餐飲業的消費正在趨於趨向家庭化消費，越來越多的餐飲業企業、集團公司，都將客戶群體轉向大眾居民。
標準化成中式餐飲發展壯大必由之路。中式餐飲由於原料、製作工藝的複雜性難以實現
西式快餐的高標準化，而標準化是影響餐企連鎖擴張成功與否的關鍵因素。
隨著行業競爭的日益激烈，一定程度的標準化逐漸成為中式餐飲發展壯大的必由之路。
相比海底撈九毛九 同慶樓的定位相比於A股市場餐飲企業的清冷，港股市場餐飲企業誕生了很多明星股。
其中，2014年上市的“呷哺呷哺”和2018年上市的“海底撈”都是可圈可點，2016年6月，九毛九衝擊A股上市無果，3年後轉投港股，最終於2020年1月15日在港股上市。
目前海底撈市值1786億港元，九毛九市值170億港元，呷哺呷哺87億港元，在A股，廣州酒家市值最大133億人民幣。
相比於海底撈九毛九，同慶樓的定位在哪？
同慶樓此次發行股票，發行價格16.7元，發行市盈率18.67倍。
透過招股說明書可以看出，報告期內，同慶樓經營活動產生的現金流量淨額分別為24876.97萬元、30119.69萬元、27446.24萬元，經營活動現金流量較好；近三年年營業收入穩定在14億元，毛利率穩定在55%左右，淨利率11%-13%。
根據同花順資料顯示，2020年第一季度，同慶樓淨利潤為3834.46萬元，淨利潤同行排名第一，其中西安飲食、廣州酒家（603043）、全聚德（002186）同期淨利潤分別為-4566.00萬元、1121.13萬元，-8850.00萬元。
相比於廣州酒家，廣州酒家最賺錢的業務來自於月餅，同慶樓更對得起餐飲一哥的稱號。
同慶樓銷售利率高於同業。2013年以來同慶樓銷售毛利率一直保持在50%以上，2020年第一季度銷售毛利率為55.84%，行業平均僅為24.12%，但毛利率增長遭遇天花板。銷售淨利率呈增長態勢，遠高於行業平均。
2016年以來，同慶樓的流動比率和速動比率顯著提高，2019年流動比率首次超過行業平均達到1.35（行業平均1.19），2020年3月速動比率首次超過行業平均達到0.99（行業平均0.97）企業短期償債能力在不斷最佳化。
在財報中，同慶樓淨資產收益率達到16.17%，公司經營效益較好，應收賬款週轉天數2.32天，壞賬風險低，存貨週轉天數98.69天，存貨變現速度快。
值得擔憂的事，同慶樓營業收入主要由主營業務收入（餐飲收入）和其它業務收入組成，其中2017-2019年，主營業務收入佔比分別為95.38%、93.67%、92.73%，呈逐年下降趨勢。
其他業務收入包括宴會服務、商品銷售、租賃，其中宴會服務是主要的其它業務收入來源，2017-2019年，該業務佔比逐年上升，2019年實現收入9964.19萬元，佔營業總收入的6.81%。
2019年，大中型宴會餐飲及其衍生出的宴會服務共實現營業收入5.11億，佔營業總收入的34.89%。 業務分佈區域集中，業務擴張面臨不確定性。
同慶樓業務主要分佈在安徽和江蘇地區，其中安徽省內業務和安徽省外業務佔比保持穩定，各自佔比基本保持在55%、45%左右。
安徽地區以外業務主要來源於太湖區域和南京，2019年公司主營業務收入較2018年下滑2.76%，主要是由於無錫地區經營的部分門店收入下降。
作為A股罕見的餐飲上市公司，過去三年業績止步不前，擴張也止步不前，由於股本較小，衝擊廣州酒家的市值不是太難，不過比海底撈差了10個九毛九。
那麼同慶樓差在哪？
能向海底撈、九毛九學習什麼？作為餐飲界龍頭，九毛九和海底撈的供應鏈體系較為完善。
從供應商看，海底撈主要向關聯方採購，九毛九和呷哺呷哺主要向第三方採購；海底撈每類主要食材有2名以上合格供應商，與主要供應商關係超過5年，九毛九每類主要食材有3名以上合格供應商，與主要供應商關係超過3年。
呷哺呷哺於特定時間與較少供應商合作，確保可適當問責，與主要供應商關係超過5年。
從中央廚房看，海底撈的蜀海供應零在北京，上海，鄭州，武漢，西安均設立中央廚房；
九毛九在廣東，湖北，海南設立中央廚房。
從物流看，海底撈旗下蜀海供應鏈，在全國擁有17個冷鏈物流中心，冷鏈倉儲總面積約20 萬平方米，冷藏車和常用車總運力超過1000輛。
九毛九在中央廚房配備三個倉庫，物流覆蓋半徑為200公里，供應商直接運貨至中央廚房，委託第三方將食材從中央廚房運送到餐廳。
呷哺呷哺建立三級物流體系，包含北京中央配送中心、上海區域配送中心、天津遼寧河北倉儲。
海底撈分別成立了頤海國際，蜀海，蜀韻東方，微海諮詢等公司獨立運營，為海底撈提供底料，食材採購，倉儲物流，門店裝修施工人力資源等服務，以此實現對食品安全和人才培養的標準把控。
從這些可以看出，餐飲企業連鎖化率提升，從供給端看，連鎖餐飲在品牌管理體系供應鏈食品安全資本方面的優勢越來越明顯。
供應鏈的發達，讓海底撈門店數由2018年末的466家，增長至2019年末的768家，其中新開業308家，因租約到期和其他商業原因關閉門店6家，淨開業數為302家。
海底撈客單價明顯提升，則由2018年的101.1元/人提升4.1%至2019年的105.2元/人。2019年海底撈實現營收 265.56 億元，同比增長56.24%。
2019九毛九實現淨利潤1.6億，淨利潤增速較快，增速136%，經營利潤率高達18.8%，單店營收上，海底撈和九毛九旗下的太二酸菜魚坪效較高，分別為4.1萬元/平方米和2.9萬元/平方米。
九毛九新開門店 1 個月後實現盈虧平衡，22 個月實現現金投資回報；太二新開門店 1個月後實現盈虧平衡，7 個月實現現金投資回報。
從需求端看，消費者追求品質，也更傾向於去品牌餐飲門店就餐。
國內超過74%的連鎖品牌，自建有中央廚房，超過50%的餐飲品牌正在研發可直接加熱使用的標準化半成品。
對於同慶樓來說，學習餐飲零售化是跟上行業趨勢的重要一步。
餐飲零售化的核心是把商品數字化、產品標準化，突破服務人數上限和消費場景限制。
在以前的印象中，中餐出現上市公司很正常，但是中餐一直沒用出現肯德基這樣的巨頭。
目前來看，海底撈幾乎是中餐發展的極限了，同時他又是一箇中餐供應鏈巨頭，海底撈不是無法超越，海底撈暫時也確實甩同行幾條街。
餐飲應該從重資產慢慢轉移到輕資產運作，餐飲零售化走對了才能突破，走錯了還是老路。
未來，進入新市場，不同的消費口味、消費模式以及激烈的市場競爭，都是需要面臨的挑戰。餐飲企業也需要營銷建立市場認知，較低的人均消費、較高的建設成本和運營成本，有可能使公司花費較長時間達到預期的盈利水平。
大企業化、資本化也許真的就是大型連鎖餐飲的未來。