“神藥”支撐近20年業績，曾被國內財團私有化的藥企港股上市

3月3日一早，賽生藥業（06600.HK）迎來在港交所首個交易日的第一筆交易，成交價18.5港元，較前一日確定的股票發行價18.8港元，略低0.3港元。上市首日，賽生藥業收盤價18.72港元，較開盤下跌0.96%，市值105.8億等值人民幣。

實際上，賽生藥業招股期間曾有過出色表現，在機構投資者和散戶投資者中分別獲得了10倍和1068.05倍認購，並最終定價在區間頂端。不過，形勢在公開交易日前的暗盤交易中發生了變化。富途暗盤資料顯示，賽生藥業最高上漲近7%後，收盤漲幅僅2.02%。

1990年5月，賽生藥業的前身SciClone US由兩位創始人Thomas E. Moore和Nelson M. Schneider創立於美國加州，並在2年後登陸納斯達克市場。創立之初，SciClone US的屬性更多是一家合同銷售代理公司（CSO）。

2002年開始，SciClone US的主打產品日達仙先後在義大利、中國等30多個國家獲批上市。據招股說明書記載，2017~2019年間，日達仙為賽生藥業創造了91.7%、83%和79%的營業收入。

日達仙是一種胸腺法新免疫調節劑，適應症是慢性乙型肝炎和免疫功能受損患者的免疫增強劑。在一些臨床指南中，日達仙也被列為膿毒症、胰腺癌、肝癌及新冠肺炎的藥物。在中國，日達仙先後在2003年的抗非典治療和2020年的新冠肺炎治療中發揮了作用，它曾被國家衛健委和國家中醫藥管理局作為新冠病毒感染的重症和危重症治療方案。按營業收入計，2015年和2019年，日達仙在國內胸腺法新市場佔有率分別達到44.1%、57.5%。

此外，賽生藥業的營收渠道還包括授權引入產品銷售，和第三方藥品推廣服務。其中，賽生藥業授權銷售產品包括從諾華製藥引入的實體腫瘤骨轉移用藥擇泰，和從The Medicines引入的一款PCI抗凝劑安其思。他們的藥品推廣服務客戶則主要是輝瑞和百特。

據瞭解，此次募集資金的最大部分，將用於投資中國或其他全球市場的潛在藥物。賽生藥業將繼續篩選腫瘤和重症感染方面的候選藥物投資機會，以和現有管線以及商業化能力方面的優勢形成協同加強作用。另有一部分資金，將用於臨床階段候選產品的開發及商業化運營。

2017年，溢價退市

在納斯達克上市交易15年後，SciClone US於2017年10月退市。彼時，SciClone US的估價為6.05億美元，根據港交所實時估價換算，賽生藥業在港股市值約16億等值美元。從這個角度看，資本市場一出一進間，賽生藥業已經有所成長。

2017年6月7日，由德福資本發起、中銀投資、鼎暉投資、上達資本、Boying Investment組成的買方財團Silver Biotech與SciClone US簽訂合併協議，以每股11.18美元的現金對價，收購SciClone US所有發行在外的普通股。這個協議價相比SciClone US在納斯達克的最後一個交易日收盤價高出11%，相比此前10個交易日收盤價的加權平均值則溢價16%。

收購完成後，SciClone US退市，並作為Silver Biotech的子公司繼續存續。對於退市，時任賽生董事會主席 Jon S. Saxe只輕描淡寫地表示，董事會決定出售公司，是對於股東價值回報最有意義的時刻。

實際上，這筆收購背後有一個簡單邏輯。儘管SciClone US的增長戰略一直表現良好，但由於日達仙主要適應症慢性乙型肝炎在美國發病率低，而中國發病率高，SciClone US的主營業務高度依賴中國市場，如果繼續作為獨立的美國上市公司經營，並不利於SciClone US長期保持強勁增長。SciClone US的董事會權衡持續經營的挑戰和收穫後，選擇將公司轉讓給中國財團，接受了溢價被收購。

正值“青壯年”，深挖日達仙潛力

上市近20年，日達仙的銷售額正在接近峰值。然而，2018年以來，賽生藥業從日達仙獲得的收入卻迎來了一波新漲勢。

2017~2019年間，日達仙分別實現銷售額人民幣11.26億元、人民幣11.68億元和人民幣13.49億元，年複合增長率為10.1%。據弗若斯特沙利文統計，2019年，各種胸腺法新在中國的銷售收入約為人民幣24億元，2015~2019年間，胸腺法新市場年複合增長率約3.5%。也就是說，被奉為“神藥”多年後，日達仙創收能力仍然遠超市場其他同類產品。

進一步分析會發現，在一定程度上，日達仙新的增長點源於賽生藥業與渠道商國藥集團開展的處方外流探索。

在國內，國藥集團是日達仙的進口商和分銷商。從賽生藥業採購日達仙后，國藥集團負責在中國海關通關、清關，並進一步分銷給醫院及藥房。截至2020年6月30日，國藥集團幫助賽生藥業將日達仙銷往中國境內31個省、市和自治區，用於銷售日達仙的分銷網路覆蓋中國境內約1340家三級醫院、約2220家二級醫院、約690個藥房和約4860個其他醫療機構。

2015年開始，賽生藥業與國藥集團合作試行Go-to-Patient（GTP）平臺，嘗試將日達仙的銷售範圍從醫院擴充套件到藥房，提高日達仙對患者的可及性。GTP平臺自2018年起，開始為賽生藥業輸出銷售收入。據招股說明書記載，2020年第二季度，透過GTP平臺產生的銷量佔日達仙總銷量的50%以上。

始於藥店為患者提供藥品交付附加服務的需求，並逐漸覆蓋各種網際網路醫療服務，GTP平臺已經可以幫助賽生藥業部分繞過醫院，經由新的銷售網路觸達患者。

具體而言，在傳統處方模型中，患者根據處方去醫院諮詢醫生併購買日達仙。而GTP模式下，患者在賽生藥業的線上免疫入口網站上註冊後，有兩種選擇。第一，患者可以上傳在醫生處諮詢時獲得的處方，線上訂購日達仙並讓DTP藥店配送日達仙；第二，患者也可以直接在DTP藥店購買日達仙。

GTP模式在患者、醫生、醫院、藥房和賽生藥業之間建立了聯絡。對於患者，GTP模型提供了購買日達仙更靈活的方式，提高了日達仙的可得性；對於就醫生和醫院，GTP模型將醫療服務和藥物銷售分開，讓醫生能夠更專注於診斷及治療患者的疾病；就藥房，GTP模型則極大增加了藥物銷售收益。而對於賽生藥業，GTP模式將日達仙的銷售範圍從醫院擴充套件至藥房，豐富了銷售渠道的同時，最大限度擴大患者的覆蓋範圍。

賽生藥業在招股說明書中表示，GTP模式在患者群體中越來越受歡迎，增強了客戶忠誠度。在上市會後的記者問答環節，賽生藥業執行董事、總裁兼執行長趙宏介紹說，GTP模式已經接入網際網路醫療平臺，為患者提供網際網路醫療服務。與主流的平臺化網際網路醫療企業不同，在GTP模式中，醫生和患者透過線下診療已經建立了熟人關係，雙方的線上互動將有更強的針對性。此外，賽生藥業還與思派、零氪等腫瘤大資料企業建立了合作關係。接下來，賽生藥業希望將日達仙在GTP模式中獲得的成功，複製到其他產品中去。

此外，賽生藥業也在奮力拓展日達仙的適應症。趙宏表示，隨著醫學界對人體免疫系統的理解不斷深入，日達仙將可能被用於腫瘤、重症感染等更多疾病治療的新方案中。據他透露，賽生藥業一直在就日達仙的單藥、聯合用藥新場景與臨床專家開展合作研究，包括聯合PD-1治療腫瘤、輔助新冠疫苗功能等，新的研究成果將陸續釋出。

持續推進自主研發管線

人們喜歡把賽生藥業比作第二個先聲藥業，因為他們都具有從傳統藥企轉型做創新藥企的特徵變化。不過，如果用研發投入考量，賽生藥業的創新能力或許還有待提升。

招股說明書資料顯示，2017年至2019年間、及2019年至2020年的前6個月，賽生藥業的研發總開支分別為人民幣8270萬元、人民幣7750萬元、人民幣8770萬元、人民幣3170萬元和人民幣3000萬元，佔相應期間總收入的6.8%、5.5%、5.1%、3.6%和2.6%。

趙宏指出，賽生藥業目前研發投入不高，是與公司研發策略相適應的選擇。在新藥研發中，現階段賽生藥業主要採用從生物科技公司引入相對成熟管線的方式，避開了更早期的研發投入。賽生藥業CFO潘蓉容進一步解釋說，招股說明書中記錄的研發投入主要用於引入產品管線的臨床研究，未來賽生藥業計劃每年推進2~3款新藥臨床試驗，隨著在研管線不斷豐富和IND團隊持續完善，後續研發投入佔比將有所提高。

目前，賽生藥業已開發出多種處於不同開發階段的潛在候選藥物。截至提交招股說明書，賽生藥業的產品管線中共有7種候選藥物，其中4種為已進入三期臨床試驗或更後期階段的後期藥物，另外3種為已進入二期臨床試驗的早期藥物產品。

4種進入三期臨床試驗或者更後期階段在在研產品分別是從Vectans Pharma引入的諾彌可、從Cumbed and Pharmaceuticals引入的Vibativ、從Soligenix引入的SGX-942和從EpicentRx引入的RRx-001，賽生藥業擁有這些藥物在中國、韓國等10年或者15年的銷售許可。

諾彌可是一種用於治療口咽念珠菌病（OPC）的麥克風康唑頰含片（MBT），在賽生藥業授權引入地區以外已經上市。諾彌可對OPC中觀察到的最常見念珠菌具有廣譜抗真菌活性，包括光滑念珠菌、克魯氏梭菌和熱帶念珠菌。此外，MBT可提供持續高水平的唾液不要康唑濃度，這將加強其作為區域性治療OPC的替代療法的作用。目前，賽生藥業已經完成諾彌可登記試驗，並於2019年9月通過了國家藥監局抽樣測試基礎的資料驗證，於2020年6月提交所需的其他資料以進行相關技術審查，預計很快會獲批在中國內地上市。

Vibativ（特拉萬星）是一種每天注射一次的、快速殺菌脂糖鋁類抗生素，已在美國和加拿大獲批准用於治療由金黃色葡萄球菌易感分離株導致的醫院獲得性和呼吸機相關細菌性肺炎（ HABP/VABP ）的成年患者。Vibativ對一系列臨床相關的革蘭氏陽性病原體具有活性。2018年8月，賽生藥業取得了CDE藥物臨床試驗批准。後續，賽生藥業需要首先確立╱界定區域性病原體的抗藥性╱易感臨界點，然後根據測試結果確定是否需要進行小樣本橋接測試。

SGX-942是一種治療嚴重口腔黏膜炎的固有免疫調節劑，透過與免疫細胞中的p62蛋白結合抑制炎症因子釋放而不影響免疫系統清理受損細胞的能力，並且不會影響獲得性免疫系統的正常功能。

目前，全球尚無獲准用於治療實體瘤患者口腔黏膜炎的藥物，但很多頭頸癌患者都有發生極度口腔疼痛的風險。在對111名頭頸癌患者使用SGX-942的II期研究中，產品證實，接受推薦化放療方案的患者口腔黏膜炎的持續時間中位數縮短了67%。2020年6月24日，賽生藥業開展的使用SGX-942治療接受放化療的口腔和口咽鱗狀細胞癌患者口腔黏膜炎的關鍵III期DOM-INNATE試驗的受試者招募工作已經完成，預計很快可以公佈主要終點資料。此外，賽生藥業計劃在海外的臨床試驗註冊完成後，在中國啟動臨床試驗註冊。

RRx-001是一種耐受性良好的下一代小分子免疫療法，靶向CD47-SIRPα軸，用於治療各種實體瘤。2019年6月，《英國癌症雜誌》發表了四重威脅II期研究中第三步和進一步治療人群的 SCLC資料，資料顯示在鉑加依託泊苷化療再次給藥後應用RRx-001是可行的，並取得了令人滿意的結果。據瞭解，賽生藥業啟動了一項名為REPLATINUM的隨機III期試驗，比較在RRx-001之後採用鉑加依託泊苷藥物的療法與標準護理化療在治療三線或以上SCLC患者方面的療效。

成立32年，退市4年，賽生藥業二度上市，業績仍然躲不開日達仙的支撐。轉型做創新藥企，賽生藥業具備了商業化能力的先發優勢，但如何建立起足夠的臨床轉化能力，或許是業務能否保持增長的關鍵。

寫作參考：

賽生藥業《招股說明書》

藥物簡訊：賽生藥業被中國財團收購，您怎麼看？

新聞稿：賽生藥業於香港聯合交易所主機板掛牌