最近資本市場上的一件大事，就是頻頻爆發的上證指數點位保衛戰：先是3000點保衛戰，然後又是2900點保衛戰。在新媒體時代，上證指數這個位於輿論中心的股票指數，難免受到許多嘲笑。
其實，上證指數的長期增長速度是很高的，甚至比許多歷史悠久的股票指數都要高得多，比如美國道瓊斯工業平均指數（簡稱“道指”）。
滬指回報領先美國三大指數
根據Choice金融終端的資料，道指釋出於1896年5月26日，到2023年已經有127年的歷史。在這127年間，道指從40.94點上漲到3.74萬點，累計漲幅913倍。
有人也許會說，看看人家美國的股市，漲幅913倍，創造了多少財富。但是這913倍漲幅是在127年間取得的，道指年複合增長率（CAGR）是5.5%。
當然，這5.5%並不能完全精準代表道指的財富回報，其中有兩方面的原因：其一，這個數字要扣除通貨膨脹帶來的負面影響；其二，要加上股息帶來的正面影響。絕大多數主流的股票指數是不包含股票派息的，但是投資者卻會收到這些錢。
如果將這兩項相抵，基本上大體相當。所以5.5%的回報率，以及下面分析的各個股票指數的長期回報率，在反映真實回報率方面，也可以算八九不離十了。
道指在127年裡取得了5.5%的CAGR，上證指數如何？答案可能讓許多嘲笑上證指數的投資者大跌眼鏡，上證指數的CAGR幾乎是道指的2倍。
上證指數的基期（也就是成立日期）是1990年12月19日，基點（最開始的點位）是100點。設立33年之後的2023年12月21日，上證指數的點位是2918點。33年累計漲幅是28倍，CAGR是10.8%，幾乎是道指的2倍。
在2023年12月21日，上證指數正處於一個熊市點位。根據Choice金融終端的資料，其當天的PE（市盈率，前溯12個月，下同）只有12.4倍，而同一天道指的PE則有25.4倍。如果上證指數和道指的估值一樣，上證指數的CAGR會更高。
比完道指，再來看看標準普爾500指數（簡稱“標普500指數”）。在美國市場，標普500指數作為一個成立時間稍晚、覆蓋面更廣的指數，往往被更多投資者所看重。
不過，標普500指數成立時間晚，是相對道指而言的，從具體時間來說一點都不晚。
標普500指數是標準普爾公司從1957年開始編制的，但是它的基期則早在1928年，基點為10點。截至2023年12月21日，標普500指數收報4746點，在96年裡漲幅達到474倍，CAGR為6.6%，其長期增長速度大約只有上證指數的60%。
即使是代表著美國科技行業的股票指數——納斯達克綜合指數（簡稱“納指”），其從成立以來的CAGR，其實也不如上證指數，這絕對是一個超出許多投資者認知的事情。
從1971年2月8日的100點，到2023年12月21日的14963點，納指在53年裡上漲了149倍，期間CAGR達到9.9%，仍然比上證指數的10.8%要低。在複利投資中，即使是1個百分點的區別，長期造成的差異也是巨大的。以100年為例，9.9%的CAGR帶來的回報是1.26萬倍，而10.8%的CAGR所能帶來的回報是2.84萬倍。
巨大波動性拖累滬指表現
看完了以上對比，你是不是感到很吃驚？上證指數居然是這麼厲害的一個股票指數？為什麼我們會感覺這個指數這麼弱，還經常要打關鍵點位保衛戰？
背後的原因很簡單，上證指數的波動太大了。
上證指數成立於1990年12月19日，當時基點為100點。結果，僅僅過了一年半之後的1992年5月25日，上證指數就飆升到1422點，漲幅13.2倍。在那個時候，上證股票幾乎是“買到就賺錢”。根據Choice金融終端的資料，當時上證指數的PE（市盈率）為讓人震驚的1071倍，PB（市淨率）則高達26倍。
1000多倍市盈率買股票，這樣的交易長期回報要能好，那真是奇怪了。
類似的事情，在2007年再一次上演，上證指數從2005年6月6日的最低998點（注意這個點位，比13年前1992年的點位還要便宜，高估值帶來的危害實在太大了），飆升到了2007年10月16日的6124點，而根據Choice金融終端的資料，市盈率也從17倍飆升到了54倍。
由以上的歷史資料我們可以看到，上證指數雖然有著優秀的長期增長速度，CAGR比美國三大股票指數其實都高，但是它的波動性實在是太大了。
這種巨大的波動性會讓投資者在賺錢的時候忘乎所以，也會讓投資者在賠錢的時候無比沮喪。在這樣一個巨大的波動性市場中，我們應該怎麼賺錢呢？讓我們先來看一個故事。
三年不飛飛將沖天
根據《太平御覽》記載，春秋時的楚國國君楚莊王，即位之初是一個典型的昏君。他當了三年的國君，政令一道都不發，天天喝酒玩樂，而且還下了一道命令：誰敢勸我我殺誰。
結果，天下不怕死的人還是有（就像今天不怕虧損在熊市中以低估值買入的那些投資者一樣）。楚國有個人叫伍舉，冒死進諫。楚莊王這個昏君，“左抱鄭姬，右抱越女，坐鐘鼓之間”，抱著美女在音樂廳等著這個不怕死的伍舉。
伍舉說：“山上有一種鳥，三年不飛不叫，大王你知道是怎麼回事嗎？”
結果，楚莊王的回答出乎所有人意料：“三年不飛，飛將沖天。三年不鳴，鳴將驚人。舉退矣，吾知之矣。”這隻鳥啊，三年不飛不鳴，但是一旦飛起來，天下都會害怕。
後來，楚莊王習氣不改（就像今天的熊市不會突然就反彈直接變牛市一樣，總要在底部拖延很長時間），又有個叫蘇從的人去進諫。這次進諫以後，楚莊王徹底改觀，史載他“乃罷淫樂，聽政所誅者數百人，所進者數百人，任伍舉、蘇從以政，國人大悅”。一掃昏君形象，殺貪官汙吏數百人，任用賢能之士數百人，楚國就此興起，楚莊王也成為名載千秋的春秋五霸之一。
所以，對於上證指數這種長期增長其實很高，但是經常“幾年不飛，偶爾一飛沖天”的股票指數，我們應該怎麼做呢？我們是應該在它多年不飛的時候，嘲笑它的某某點位保衛戰，棄它而去，還是應當在這些時刻，尋找指數中所包含的優秀、低估值的股票，然後等待它們將來一飛沖天、一鳴驚人呢？聰明的讀者，看完楚莊王的故事，我想你一定找到了答案。
（作者系九圜青泉科技首席投資官）