同是養豬龍頭，溫氏股份比牧原股份差在哪裡？

自2019年下半年以來，豬肉價格便一路飆升，市場平均批發價最高達到52元/公斤，整整翻了一倍還多，在供給不足的情況下，仔豬的價格更是達到了近100元每公斤，讓人直呼吃不起豬也養不起豬。然而在這段時間裡，養殖企業卻賺的盆滿缽滿。2019年，“養豬大戶”溫氏股份實現淨利潤139.67億元，同比增長率高達252.94%，以及今年上半年，溫氏股份淨利潤又大增了2倍多，令人眼饞。 

那溫氏股份的股價為何不漲？近一年時間裡，牧原股份都上天了，溫氏股份卻下跌了約30%，今天就讓貝殼投研來看一下，溫氏股份這是怎麼了？ 

一、股價不漲的背後：增收不增利 

溫氏股份不僅是個養豬大戶，它還是個養雞大戶。按年度資料來看，2019年溫氏股份共實現營業收入731.44億元，其中肉豬類養殖和肉雞類養殖分別實現營業收入418.12億元、267.86億元，佔比為57.16%、36.62%。與此同時，溫氏股份不論是養雞還是養豬，均做到了龍頭地位，2019年溫氏股份在我國的生豬養殖行業的市佔率約為3.4%，以及黃羽雞出欄量在國內市佔率在5.4%左右，一等一的養殖大戶。 

因此，在市場需求下，溫氏股份的營業收入增長實際並沒有太大問題，只是週期性變動較大。資料顯示，溫氏股份的營業收入呈現出一個三年為一個週期的增長邏輯，與豬週期基本一致，相比於2016年，2019年溫氏股份的營業收入增長了23.19%，維持了一個較為穩定的增長。 

但企業的淨利潤卻不容樂觀。2019年，溫氏股份實現淨利潤144.45億元，較2016年增長了18.03%，明顯低於營業收入的增長速度，歷經三年週期，溫氏股份卻增收不增利？用淨利潤除以營業收入算得淨利潤可知，2019年企業的淨利率為19.75%，低於2016年的20.62%，難怪市場不看好。 

​二、增收不增利的背後：都是經營模式惹的禍 

報表資料是企業經營模式的反映，牧原股份被市場看好且業績比溫氏好，主要原因有兩個。一是牧原自主養豬、擁有養豬產業鏈，從而降低了成本；二是牧原股份專注養豬，比既養豬又養雞的溫氏股份的風險低。所以，同樣是養豬大戶，但是牧原股份的表現讓溫氏股份股票望塵莫及。 

資料顯示，近幾年，雖然溫氏股份的營業收入取得了一定的增長，但它的增長速度要遠小於牧原股份。在今年上半年，牧原股份的豬出欄量達到678.1萬頭，首次超越溫氏股份的豬出欄量486.59萬頭，成為“養豬第一大戶”，另外從生產性生物資產來看，上半年牧原股份的生產性生物資產同比增速達到了203.11%，遠高於溫氏股份的84.09%，說明就目前來看，溫氏股份的內在成長動能比不上牧原股份，賣的少，企業在豬或雞漲價時的獲利機會就小。 

那溫氏股份到底比牧原股份差在了哪裡？ 

1、採用“公司+農戶”養殖模式，溫氏股份的利潤被壓縮 

這部分其實是溫氏股份增收不增利的關鍵原因。溫氏股份雞和豬養殖生產模式的核心是緊密型“公司+農戶”，即企業要求農戶為自己代養雞、豬，之後再分給農戶養殖費，這樣的生產模式雖然使溫氏股份不需要建設足夠的養殖場，擺脫了產能不足的問題，但這種模式嚴重壓縮了企業的利潤空間。

可知，溫氏股份養豬的毛利率要明顯低於牧原股份生豬業務的毛利率，以及在近一年來豬肉價格大漲的情況下，牧原股份由於控制了整個產業鏈而使毛利率大增，使企業獲得了更多的利潤。 

2、除了養豬業務，溫氏股份還被其他業務拖累 

溫氏股份的養雞業務對企業產生了較大影響。首先，由於豬和雞都有周期性，兩者受市場供求影響較大，因此，養雞業務使溫氏股份在養豬產業不景氣的時候能起到一定的緩和作用，但事實上養雞業務也使溫氏股份可能面臨較大的不確定性。 

在雞供大於求的時間段內，由於利潤空間比豬小，溫氏股份的養雞業務甚至會出現虧損的局面，資料顯示，因去年豬替代效益，雞的價格有所上漲，因此今年上半年市場上雞的供給大量增長，但受疫情影響，雞的需求卻受到了限制，使雞的價格一路回落，溫氏股份的養雞業務便虧損了11個多億。 

最後，由於溫氏股份的獸藥、肉製品加工產品及乳製品等協同業務目前合計營收佔比不到3%，因此溫氏股份股票在這方面的想象空間還沒有那麼大。 

3、沒錢搞擴張，溫氏股份的增長動能不足 

進一步分析發現，溫氏股份沒有錢做擴張。截至2020年上半年期末，溫氏股份賬面上的貨幣資金僅有14.7億元，而牧原股份的貨幣資金為237.8億元。不得不說，近幾年溫氏股份的錢有相當一部分流入了非經營性資產，包括拆出資金和其他非流動資產，截至2019年末，溫氏股份的拆出資金和其他流動資產分別為39.2億元、48.44億元，而牧原股份並沒有這麼多的投資。 

除此之外，溫氏股份負債少、分紅多也成了企業沒有錢的重要原因，以2019年為例，溫氏股份的資產負債率為28.9%，分紅總額為69.05億元，沒錢還不借錢怎麼擴張，怎麼買種苗？ 

三、總結 

透過總結，貝殼投研得出了溫氏股份股價現在漲不上去的原因，企業的業務模式不適合“豬肉上漲”的好行情。而牧原股份漲的好不僅是抓住了行業機遇，而且企業內在的成長動能十分充足。 

未來隨著牧原股份產業鏈的不斷完善，規模優勢進一步增強，企業的淨利率還大有改善空間，而溫氏股份在行情好的時候卻只能失去一部分利益，當然在週期下行的時候也是有一定優勢的。