光大證券：給予天味食品增持評級

2021-10-31光大證券股份有限公司葉倩瑜,陳彥彤對天味食品進行研究併發布了研究報告《2021年三季報點評：業績仍有壓力，關注調整成效》，本報告對天味食品給出增持評級，當前股價為24.82元。

天味食品(603317)

事件：天味食品釋出 2021 年第三季度報告，2021Q1-Q3 實現營業收入 13.97億元、yoy-8.35%，歸母淨利潤 8016 萬元、yoy-74.96%。其中 2021Q3 實現營業收入 3.81 億元、yoy-37.12%，歸母淨利潤 452 萬元、yoy-96.25%。

主營業務增長乏力，渠道深化仍在持續。分產品看：Q3 除香腸臘肉調料收入在低基數下實現快速增長外，其餘品類均表現不佳，其中火鍋調料/中式菜品調料/雞精/香辣醬分別實現收入 1.53 億/1.67 億/413 萬/621 萬，yoy-55.9%/-27.6%/-63.2%/-35.8%。分割槽域看：Q3 華東地區收入實現正向增長，yoy+3.6%；其餘地區收入均有所下滑，西南/華中/西北/華北/東北/華南yoy-16.0%/-65.9%/-8.6%/-99.2%/-74.7%/-47.4%。截至 21Q3，公司在全國擁有 3563 家經銷商，單季度淨增 177 家，其中西南/華東/華北地區分別淨增41/32/28 家。分渠道看：各渠道收入均增長乏力，經銷商/定製餐調/電商/直營商超/外貿 yoy-41.6%/-10.0%/ -5.4%/-69.6%/-15.3%。

促銷收窄提升毛利率，淨利潤仍有一定壓力。 Q3 公司毛利率為 33.5%， yoy-10.3pct，環比 Q2+2.9pct，毛利率同比下滑原因包括公司透過搭贈促銷來消化庫存、低毛利定製餐調業務佔比提升，環比回升主要由於搭贈促銷力度逐步收窄。Q3銷售費用率為 23.8%，yoy+6.1pct，環比 Q2-4.9pct，由於公司加碼營銷投放，銷售費用率同比上升，但季度間廣告投放的節奏有所調整，致使銷售費用率環比略有下滑。管理費用率為 6.0%，yoy+2.3pct，環比 Q2+1.2pct。綜合來看，Q3淨利率為 1.2%，yoy-18.7pct，環比 Q2+2.1pct，淨利潤仍面臨一定壓力。

多措並舉應對壓力，期待調整成效顯現。Q3 公司業績承壓，終端需求復甦較弱，目前庫存壓力仍然較大，建議關注 Q4 動銷邊際改善情況。面對經營壓力，公司在多個方面進行調整。產品方面，公司嚴格遵循以銷定產的模式，確保產品新鮮度，同時在新品上市前進行細緻的市場調研，以提高上新成功率。營銷方面，預計減少頭部衛視廣告等空中廣告投放， 未來會將資源傾斜於貼近消費者的營銷場景。渠道方面，對於線上渠道，開發針對性產品，區隔線上線下產品，保持線下價盤穩定，對於定製餐調渠道，公司將以餐飲連鎖店為切入點，集中精力對接餐飲頭部企業，期待公司調整成效顯現。

盈利預測、估值與評級：考慮到公司渠道仍然壓力較大，需求恢復仍需時間，我們下調天味食品 2021-2023 年淨利潤預測分別為 1.79/3.01/3.97 億元（較前次下調 43%/28%/23%）。維持“增持”評級，建議關注 Q4 動銷邊際恢復情況。

風險提示：產品動銷不及預期；原材料價格波動風險；食品安全風險。

該股最近90天內共有18家機構給出評級，買入評級11家，增持評級7家；過去90天內機構目標均價為42.0；證券之星估值分析工具顯示，天味食品（603317）好公司評級為4星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。