一家年營收高達四千億，個人電腦業務常年排名全球第一的企業，在遞交科創板上市申請後，僅間隔一個交易日就主動終止了上市計劃。這戲劇性的一幕發生在老牌科技公司聯想身上。
9月30日，聯想科創板上市申請獲得受理，10月8日，聯想主動終止上市，這也創下了科創板申報企業最快撤回上市申請的紀錄。
兩日後，聯想以“財務資訊可能會過期失效”做出終止科創板上市的解釋，但解釋顯得蒼白無力。如鬧劇一般的上市草草收場後，聯想卻惹來了高管天價年薪、負債率超過房企、研發投入不足3%等爭議。
目前，聯想顯得處境尷尬，未來轉型之路又將何以為繼？
天價年薪是否合理？
聯想申請科創板上市被受理的訊息一經公佈，輿論就呈現兩極分化的態勢，其中有看好聯想的，認為其將“領跑科創板”，但也有聲音戲謔“賣電腦不能滿足聯想，要開始賣股票了”。
尤其是微博話題“退休的柳傳志年薪約1億元”引發了巨大的輿論風波，目前該話題閱讀量超過1400萬，討論有4600多條。
值得注意的是，查詢相關檔案得知，柳傳志從兩家企業拿到了退休金。一家是此次科創板上市的聯想集團，另一家是聯想控股，該公司是聯想集團的第一大股東，聯想集團是聯想控股中的IT板塊。目前，柳傳志均不擔任這兩家公司董事及管理層職位。
輿論風波中，聯想控股公司禁不住壓力，主動闢謠表示網傳“柳傳志先生退休後約1億人民幣薪酬”嚴重失實。此外，柳傳志從聯想控股退休後，不再領取職務薪酬，包括工薪、獎金、中長期激勵等。
聯想控股2019年年報顯示，柳傳志從聯想控股領取的薪資為7603.5萬元，其中包括薪酬1600萬元，分紅2160萬元，中長期激勵114.3萬元，退休金2526.6萬元，其他福利173.9萬元。2020年年報中，柳傳志已不在高管序列，不再領取固定薪酬，不過，年報未披露柳傳志具體退休金金額。
不過可以明確的是，聯想集團招股書的報告附註披露聯想集團每年支付給柳傳志的退休金為150萬美元（約合960萬元人民幣）。
浙江曉德律師事務所主任陳文明告訴中國新聞週刊，柳傳志拿的“退休金”和一般老百姓拿到手裡的退休金是有區別的，人們通常所說的退休金是指基本養老金，各地政府都按照相關規定進行發放。柳傳志拿的“養老金”則是聯想內部根據創始人的工作時長和對企業貢獻大小，透過薪酬委員會制度同意後，發放給高管的。這種“退休金”實際上有可能是一種補助補貼，只要按照國家規定繳納稅款就沒有問題。不過這筆錢也涉及公允性問題，本質問題是企業的利潤以什麼形式分配。
柳傳志退休後的工資引發關注，在任CEO楊元慶的工資更令人關注，透過聯想近年財報來看，楊元慶過去三個財年的年薪分別為1.031億、1.715億、1.772億，楊元慶也多次被評為中國上市公司CEO薪酬排名第一。
但網上所傳楊元慶薪酬超過蘋果CEO庫克，並不是真的。據彭博社報道，庫克2020年大部分薪酬來自期權獎勵，共計2.65億美元。不過蘋果2020年營收超1.8萬億，淨利潤為574億美元，聯想2020年營收達到4000億，淨利潤只有38.68億元，差距較大。不具名觀察人士表示，高管薪酬需不需要和利潤掛鉤，這個要看薪酬的設計，這種機制也是要經過薪酬委員會同意，不好評判對錯。
聯想集團招股書中顯示，27位董事、高管及核心技術人員稅前薪酬在近三個財年分別為5.65億、9.09億和9.34億，佔稅前利潤比例分別為9.83%、12.85%以及7.77%，最近一年人均薪酬達到了3459萬。
伏羲智庫創始人李曉東認為，高管的報酬是公司激勵機制的一部分，也是公司運營的重要一環，過高還是偏低不能一概而論，需要結合具體公司的目標和業務情況分析。在行業裡聯想高管的薪酬並不是最高的。他表示：“高管的年薪不止是固定薪資，搭配獎金、期權並與業績掛鉤的激勵。只要公司的治理結構穩定，為股東獲得可持續收益，管理團隊根據公司的執行情況獲得相應的報酬就沒有問題。”
財務風險有多大？
透過上市招股書，聯想財務資料基本被扒了個底朝天。前海開源基金首席經濟學家楊德龍猜測財務資料不佳肯定是聯想終止IPO的一個重要原因，雖然終止的具體原因未可知，但這種瑕疵顯而易見。
招股書中顯示，近三個財年聯想集團營收分別為3424億、3527億、4116億，淨利潤為42.47億元、55.94億元、86.85億元，毛利率為14.44%、16.48%和 16.08%。雖然聯想利潤有增長，但是近三年，聯想資產負債率連年攀升，分別為86.34%、87.37%和90.50%。
楊德龍告訴中國新聞週刊，聯想的負債率是比較高的，除了房地產這種天然高槓杆行業之外的公司，一般上市公司負債率都不超過60%，90%的負債率意味著比較大的經營風險。
查詢相關資料，與聯想業務接近的戴爾、惠普資產負債率都在100%上下。國內相關行業公司比如老牌電腦公司宏碁，負債率為68.4%。楊德龍表示如果行業內公司負債率都比較高，那麼聯想的負債率高可能有行業性的原因。“但是高風險高槓杆畢竟不是一個好事，有些槓桿率過高，流動性一旦行業下行，就可能出現虧損甚至債務危機。”
招股書中，聯想備受質疑的資料還在於聯想集團的商譽及無形資產比淨資產高出兩倍多，近三個財年無形資產賬面價值分別為560.54億、565.72億和552.32億，其中商譽分別為318.5億、334.1億和332.8億，佔比最高，約為40%。楊德龍表示商譽一般是在併購的時候產生的，收購其他企業超過其淨資產的價格就形成了商譽。
北京安特律師事務所律師代月強告訴中國新聞週刊，無形資產實際上體現的是市場競爭力，商譽和技術都體現在其中，人們議論聯想的該項資料無疑是因為其技術能力好像沒有到相應的程度，令人感覺到有所誇大。代月強表示：“這是一種財技的體現”。值得注意的是科創板允許存在未彌補虧損、未盈利企業上市，不再對無形資產佔比進行限制。
淨資產只有234.5億元，無形資產高達552.3億元，其中商譽318.5億元，一旦將來商譽計提減值，聯想集團的淨資產很可能變為負值，再加上流動比率0.85，速動比率0.62，不少行業內人士對這樣的財務資料表達了擔憂。楊德龍認為，從聯想的流動比率和速動比率來看，財務肯定是不安全的。“一般財務上安全的標準是流動比率要>2，速動比率>1，這樣是比較安全的。”
科創性不足，選錯舞臺？
聯想為科創板上市認真籌備已久。今年1月，聯想向港交所提交公告計劃登陸科創板，並將申請CDR上市及買賣。主動終止上市後，10月10日，聯想釋出公告稱撤回科創板上市，是考慮到公司業務規模及複雜度，招股說明書中的財務資訊可能會在申請的審閱過程中過期失效。同時，也是審慎考慮最新發行上市等資本市場相關情況後作出的決定，不會對集團財務造成不利影響。
業內人士分析聯想科創板上市終止的原因，更傾向於認為聯想的科創屬性不足。楊德龍認為聯想終止上市更有可能是因為其研發投入不夠，硬核科技特點不明確，畢竟其收入主要是來自於做組裝電腦等業務。“科創板對上市公司有比較嚴格的要求”，他補充道。
在科創板上市條件中，規定企業需要滿足一系列指標。聯想在其招股書中顯示，基本滿足了科創屬性的條件，但其科研投入不足3%，被外界所質疑。
招股書顯示，近三個財年，聯想集團研發投入每年都超百億，分別為102.03 億元、115.17 億元以及 120.38 億元。這個數額是截至目前科創板已掛牌和已申請企業中研發投入最高的企業。但從佔比來看，近三個財年聯想研發投入佔營業收入比例分別是2.98%、3.27%和2.92%。在科創板2020年年報資料顯示，科創板公司研發投入與營收之比中位數為9%。這樣來看，聯想在研發投入佔比的確與科創板公司有差距。
盤古智庫高階研究員江瀚表示聯想一直以來都被市場認為是一個依靠營銷驅動的公司，本身的研發能力是相對較弱的，國家對於科創板的要求還是非常嚴格的，要的是硬科技。聯想距離這個硬科技的要求還是有相當長的路要走，所以在國家整體要求的大背景之下，聯想主動撤回科創板上市。
楊德龍告訴中國新聞週刊，聯想主動終止上市，也許是估計上市可能性不大，防止未來有更多的負面聲音影響自身經營和發展所致。聯想股價在此期間也出現明顯波動。聯想股價在獲得受理後，在港交所首個交易日裡也大漲10%。但10月11日，終止上市公告發布後的第一個交易日，聯想股價一度大跌17%，市值跌破900億港幣。
上市終止後，還有多大想象空間？
招股書顯示，聯想集團在近十年個人電腦業務市場佔有率處於全球前三的位置，2020年聯想該業務在全球市場份額為24%。從業務來看，最近三年，公司智慧裝置業務集團是收入的最主要來源，基本接近九成，主要是個人電腦和智慧裝置的銷售；資料中心業務集團佔收入比例則為一成左右。
聯想近十年來一直在致力於轉型，走出PC的光環。早在2012年，楊元慶就提出了“PC+戰略”，曾收購摩托羅拉業務，一度發力手機業務，如今銷聲匿跡。2017年，楊元慶又提出三波戰略：保持核心PC業務；透過併購打造移動業務和資料中心業務的核心競爭力；“裝置+雲”和“基礎設施+雲”新業務模式，打造新的盈利增長點。但多元化策略效果並不明顯。
近兩年，產業網際網路興起後，楊元慶提出了“3S”戰略——智慧物聯網、智慧基礎架構和行業智慧。9月初，聯想釋出聯想TruScale，提出“一切皆服務”，試圖透過打造一站式IT解決方案轉型。
李曉東認為聯想的轉型前期還不錯。2004年，聯想併購IBM的個人電腦業務，到2013年成為全球個人電腦冠軍。2014年，聯想再次併購了IBM的X86伺服器和摩托羅拉移動業務，試圖實現業務的多元化。
“後期的轉型似乎越來越困難。”他指出從2019年起，聯想積極推動智慧化變革，但是從目前的情況看，聯想給外界的看法仍然是一家硬體企業，其轉型不論從營收佔比，還是從公眾認知上都談不上特別成功。
分析其中原因，李曉東總結為：第一，硬體廠商的基因改變困難，這是很多傳統IT企業轉型的通病和障礙；第二，硬體規模過大，新業務營收雖超過百億，但佔比仍然很小；第三，聯想硬體領域優勢強，這兩年營收利潤創新高，路徑依賴突出，轉型的反向驅動力不足。
“一個以營銷為基因的企業，要轉型為以研發為基因，顯然不容易。”盤古智庫高階研究員江瀚也認為聯想存在路徑依賴問題，想擺脫業務上的困局，可能需要相當長的時間和成本的付出。“而且要有壯士斷腕的勇氣，克服賺快錢的誘惑。”
科創板上市未果後，聯想的轉型之路又該如何繼續呢？李曉東表示，上市未果會對聯想轉型造成一定的影響，這顯示出市場對已有的轉型成果及未來轉型的前景持悲觀態度，甚至會讓外界降低對其轉型的預期。“當然對於聯想這樣處於成熟期的企業來講，上市融資並非雪中送炭，不會對其產生實質影響。但是聯想要做出實質性的努力，包括企業基因最佳化和新領域創新業務投入兩方面。”他補充說。
“透過做硬體繼續保持營收和利潤同時持續增長，在現有局勢下，會越來越困難，聯想必然會向服務轉型，利用好其國際化和硬體研發的優勢是轉型成敗的關鍵。”李曉東認為聯想在終端和伺服器兩方面都有優勢，如果能夠補齊邊緣計算硬體能力，聯想就具備“雲-邊-端”全棧的硬體能力，並基於此提供垂直領域的網路服務和基礎設施解決方案，可能會具有競爭優勢。
江瀚表示，過去資料中心佔據聯想集團收入較為穩定，借鑑海外微軟成功轉型的案例，聯想未來應當在雲計算方面發力，藉助大量的基礎設施優勢，聯想有機會實現轉型。
整體來看，聯想集團2021/2022財年一季度業績表明，雲計算與資料中心等基礎設施業務發展較快。
李曉東表示：“據統計，聯想在x86伺服器市場排名第三，入門級儲存市場排名第二，但是如何擴大規模，取得進一步發展確實是一個挑戰。如果沒有創新性技術和業務模式，在原有賽道上勝出，對哪家公司可能性都不大。”
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