來源：新浪財經
新浪財經訊 近日，證監會網站釋出四川郎酒股份有限公司（下稱“郎酒”）首次公開發行股票招股說明書，郎酒本次擬赴深交所發行不超過7000萬股，募集資金預計達到74.54億元，每股定價預計超過百元，市值也將超過600億元。
緊隨國臺披露招股書，讓資本市場的醬酒熱一浪接一浪，不過在郎酒莊園的盛名之下，郎酒仍存在明顯的基酒產能不足的情況，為此公司需每年從外購入濃香基酒，且所生產的醬香白酒產品並不都是必須儲存超過5年的。一向強調品質的汪俊林和郎酒仍需要在品質上下大功夫。
業績誇張突變 經銷商恐有庫存壓力
作為備受關注的川酒“六朵金花”之一，郎酒股份擁有“青花郎”、“紅花郎”、“郎牌特曲”和“小郎酒”等在全國具有較高知名度的白酒品牌，一直稱自己為“中國第二大醬香品牌”的郎酒如今終於向投資者掀開了它神秘的面紗。
根據公司招股書顯示，早在2007年郎酒股份成立之初，公司透過重大資產充足的形式買來郎酒集團的白酒生產資產，當時郎酒集團擬出售資產（含郎酒廠公司100%股權）及負債評估值為5.34億元。
而到2016年11月，郎酒公司股東全部權益評估價值為103.18億元，十年增長了20倍，摺合人民幣20.64元/股。
而如今，郎酒本次擬赴深交所發行不超過7000萬股，募集資金預計達到74.54億元，每股定價預計超過百元，市值也將超過600億元，4年不到的時間內，郎酒的估值又提升到2016年的6倍。
與汪俊林的經歷一樣，郎酒的突進也令人訝異。比如郎酒在2019年實現了83.48億元營業收入和24.44億元淨利潤，同比增長約12%和237%。郎酒的營收在行業能排到第八，而利潤能排到第五，僅次於“茅五洋瀘”。
值得注意的是，儘管郎酒分別透過在瀘州龍馬潭區佈局濃香及濃醬兼香白酒的生產，在赤水河畔的二郎鎮佈局醬香白酒的生產，但是橫跨兩種香型的業務佈局並沒能阻止郎酒的營收增速下滑。
郎酒的營收增速從2018年的46%下滑至2019年的12%，而利潤增速卻“意外地”高達237%。這主要是由於郎酒的高階產品在2019年出現了跳躍式的增長，收入達到31.97億元，同比增長66%，營收佔比也從2018年25.88%提升至38.45%。
但公司整體的利潤增長，一方面沒有換來營收的大幅增長，另一方面白酒的銷量反而是下滑的，從2017/2018年超過5萬噸的銷量降至4.64萬噸，而噸價則由14.65萬元/噸提至17.91萬元/噸，提價縮量的特徵非常明顯。值得一提的是，高階白酒行業的格局和增速是比較穩定的，郎酒的高階產品在2019年突然跳躍式的猛增，增速明顯超過“茅五瀘洋”。郎酒的此番操作是否存在特意做大全年業績，將高階酒壓向經銷商渠道的情況，值得投資者注意。
此外，公司2019年的業績大幅增長也與全年突然大幅削減銷售費用有關。2018/2019年郎酒的銷售費用分別為29.32億元、19.37億元，同比下降34%，銷售費用率由39.2%下降至23.2%。既調低了三費率又提升了利潤率、ROE等盈利指標，還調低了今年上市的估值水平，郎酒階段性的大幅銷售費用起到了“一石三鳥”的作用。
是否向經銷商壓貨、銷售費用大幅降低，以及此次公司募投專案預計將每年新增折舊及攤銷3.36億元，這都將對郎酒未來幾年的業績增速形成一定的壓制。
銷售層級冗雜 高管薪資冠絕白酒白塊
據招股書披露，郎酒銷售公司下設青花郎事業部、郎牌特曲事業部、小郎酒事業部以及綜合渠道事業部。
其中青花郎事業部主要負責青花郎系列、紅花郎等系列產品的銷售；郎牌特曲事業部主要負責郎牌特曲系列產品的銷售；小郎酒事業部主要負責小郎酒系列產品的銷售；綜合渠道事業部主要負責公司電商自營店鋪渠道銷售以及境外銷售業務。
而郎酒莊園公司下設郎酒莊園事業部，主要負責郎酒莊園奢香定製白酒的直接銷售渠道。
公司報告期內採取經銷為主、直營為輔的銷售模式。其中經銷模式的銷售佔比分別為96.82%、96.66%和96.38%。可見，對於經銷商的管理直接關乎到郎酒對於市場最新情況及產品動銷的瞭解和把握，但從郎酒股份往下到1級批發商，中間就有包括銷售大區、銷售團隊在內的4層結構，如果考慮到更為接近市場和消費者的二級批發商及零售終端，郎酒的銷售層級過於冗雜，並不利於公司的管理。
此外，在公司的管理費用方面，冠絕整個白酒板塊的高管薪酬也是非常引人注目的。郎酒的副總經理級別的高管2019年薪酬動輒三百萬左右，而汪俊林之子汪博煒年薪高達721.86萬元，而汪俊林、付饒、劉盛東、王宗傑等薪酬也高達440.23萬元、475.88萬元、372.5萬元、217.58萬元，郎酒的高管薪酬水平甚至明顯超過水井坊、洋河等。
郎酒品控存在瑕疵 仍需下大功夫
郎酒此次募集資金預計達到74.54億元，其中醬香白酒的產能建設專案預計投入近50億元，而濃香白酒的產能建設專案預計投入21.22億元。專案建設後，醬香型基酒產能增加2.27萬噸，濃香及兼香型基酒產能增加3.34萬噸。
不過郎酒的醬香基酒產能確實有擴建的需要，相關產能利用率在2019年達到94.44%，但濃香型基酒的產能利用率當前僅為64.17%，不僅新增產能必要性存疑，而且公司當前仍然在外購濃香基酒。
2019年，郎酒銷售4.64萬噸白酒，而全年實際基酒產量為2.6萬噸，中間的缺口正如招股書中所述，郎酒濃香系列基酒主要透過外購取得。主要原因系釀造濃香系列基酒的酒窖為新建，窖齡時間較短、窖池數量較少，導致出酒率不高，而濃香白酒窖池的年限對於出酒率及白酒的品質影響明顯。
2019年，郎酒的濃香基酒採購數量達到4.18萬噸，噸價達到1.87萬元/噸，而這些基酒的供應方几乎都集中在四川瀘州三溪酒廠這一家酒廠，其實際控制人為周良驥。預計短中期內郎酒的濃香及濃醬兼香白酒的基酒都要依靠從外採購，這對於郎酒的品控提出了長期的要求。
而汪俊林與瀘州三溪酒廠的周良驥早已形成了穩定的合作“友誼”，在2017年郎酒集團面臨短期資金困難之際，控股股東郎酒集團、四川瀘州三溪酒類（集團）以及四川瀘州三溪酒廠均有拆借資金給郎酒的情形。
除了濃香白酒的基酒品控疑慮外，郎酒的醬香白酒的品質似乎也難以得到充足的保證。
儘管郎酒二郎醬香產區距離茅臺鎮僅49公里，也有著九次蒸煮、八次發酵的工序，但郎酒所生產的醬香型白酒產品的主體基酒儲存時間在3年以上，而高階醬香型白酒的主體基酒儲存時間在5年以上。
可見，除了高階醬香酒外，郎酒生產的其他醬香白酒儲存時間可能是不足5年的，參考當前公司醬香酒較高的產能利用率情況，醬香酒在出廠前的儲藏時長將明顯受到影響。對於這類產品的品質把控，郎酒需要下的功夫還有很大的空間。