日前，作為國內藤椒油生產龍頭企業的么麻子披露創業板IPO招股說明書。公司謀求赴A股市場上市的同時，也將站在其背後佈局行業產業鏈的絕味食品(603517)再次帶入投資者的視線。
翻開么麻子的招股書可見，除了出色的業績外，更為引人注目的則要屬絕味食品的入股。招股書顯示，絕味食品透過子公司網聚投資持有么麻子13.68%股份，再加上關聯企業的持股比例，當之無愧成為家族企業特徵明顯的么麻子的第一大外部股東。
順著股權關係的脈絡，一層層探究開去，投資者就會發現絕味食品持股么麻子的背後，唸的是自身的生意經。
門店擴張從領跑到降速 毛利率大打折扣表現遜於對手
目前，絕味食品已然是國內滷製品三強企業之一。
其他兩強分別是煌上煌(002695)、周黑鴨，它們分別於2012年、2016年上市成功，絕味食品則在2017年姍姍來遲。雖然在上市時間上絕味食品略顯落後，但是從門店數量擴張方面看，絕味食品可謂是一騎絕塵，領跑同業。
統計顯示，截至2021年6月30日，絕味食品的全國門店數量已經達到13136家，業務範圍覆蓋全國31個省級行政區及香港、澳門特別行政區。單從門店數量來看，目前絕味食品的門店總量是周黑鴨的5.79倍，是煌上煌的2.71倍。
得益於門店數量的大幅增加，絕味食品在營收方面穩居“三強”的頭把交椅：2021年上半年，絕味食品實現營收31.44億元，是周黑鴨同期營收的2.16倍，是煌上煌營收2.23倍。
顯然，在營收的增長方面，絕味食品的策略是以“量”取勝，但這種曾令絕味食品引以為傲的快速擴張策略，似乎遇到了瓶頸期。
公司財報資料顯示，2018年-2020年期間，公司門店淨增長數量分別為862家、1039家、1445家，為行業帶出一波快速擴張的節奏。據統計，三年間，公司門店淨增長數量的年複合增長率為29.47%。
然而在2021年上半年，絕味食品的門店淨增長數量顯著萎縮到只有737家，如果按此節奏估算，絕味食品的全年門店淨增長數量將在1500家左右，而這相較於2020年的1445家，增長幅度僅3.81%，較此前的擴張明顯降速。
值得留意的是，在絕味食品擴張失速的同時，競爭對手卻在加速擴張。統計資料顯示，截至2021年6月30日，周黑鴨門店總數為2270家，較2020年同期淨增加903家。
顯然，絕味食品以“量”取勝的策略已開始為同行所用。
另外，比較上述行業“三強”的門店數量與營收總量的倍率可見，絕味食品其實並無優勢可言，尤其是與周黑鴨的對比就顯得更為突出。這其中，尤為關鍵的一點就是毛利率的差距。據同花順(300033)資料顯示，2017-2020年期間，絕味食品銷售毛利率均值為34.34%；煌上煌銷售毛利率均值為36.13%；周黑鴨銷售毛利率均值為57.62%。
業內人士表示，門店總數過萬提振了絕味食品總營收的快速增長，但新店的整體經營質量無法與老店相比，營收效率更是會制約毛利率水平。
更為重要的是，絕味食品以加盟店為主，這意味著企業需要讓利加盟商，因此，毛利率表現自然會大打折扣。
尋找第二增長曲線 么麻子上市或帶來轉機
面對門店擴張減速、毛利率水平低於同行的現狀，絕味食品高營收背後的隱患已昭然若揭。
在遭遇發展瓶頸期時，企業往往需要尋求第二增長曲線，以期獲得新的盈利支撐，絕味食品也不例外。
多數企業在尋求新增長點的過程中，通常會透過加強產品研發，推出新型產品以滿足市場新需求創造營收的新盈利點。但是，絕味食品似乎並不屬於這一種情況。
雖然絕味食品的營業收入位居行業三強的首席，但研發費用支出卻排在三家的末位。財務資料顯示，2021年上半年，絕味食品的研發費用為667.85萬元；同期，周黑鴨的研發費用為1340萬元，煌上煌的研發費用為3822.92萬元。如果從研發費用投入比例來看，絕味食品僅為0.22%，不足煌上煌的十分之一。
對於尋找第二增長點，絕味食品更多的是嘗試對外投資。剛剛遞表創業板的么麻子，便是其佈局對外投資，謀求第二增長點的企業之一。
據瞭解，早在2014年9月，絕味食品就成立了網聚投資作為主要的對外投資平臺之一，聚焦餐飲、食品行業鏈投資。近年來，絕味食品透過旗下投資平臺佈局了么麻子、千味央廚、幸福西餅、和府撈麵等多個消費品牌。
絕味食品公佈的2021年半年報還顯示，上半年又新增了對江蘇美鑫食品科技有限公司（960萬元）、廣州絕了二期股權投資基金合夥企業（有限合夥）（1億元）、江蘇滷江南食品有限公司（9100萬元）的投資。
透過廣泛投資佈局，絕味食品覆蓋了圍繞滷味主業、連鎖輕餐飲、複合調味料、產業鏈上下游等四大方向的業務領域，但目前來看，效果卻不盡人意。公司半年報顯示，上半年絕味食品投資收益虧損399.02萬元，在三強中位列第一。
不過，好訊息是，相較於2020年同期虧損3484.13萬元而言，2021年虧損的減少到399.02萬元，向“由負轉正”又進了一步。
根據和君諮詢的調研資料，2019年么麻子在藤椒油市場中的佔用率約為35%，是這一行業內最大的龍頭企業。市場分析預期，此次么麻子若順利上市，作為其背後重要股東之一的絕味食品或將能從中獲得不錯的回報。而這，或許還能夠改變絕味食品投資收益不理想的困境。
其實早在2018年，絕味食品創始人戴文軍就曾表示，絕味食品將在現有產品領域優勢地位的基礎上，整合國內優秀的餐飲和食品連鎖企業，分享食品餐飲消費升級紅利，加快建立美食生態圈。
值得一提的是，在么麻子披露招股說明書後，隨即引發市場對公司毛利率虛高、產能利用率低、瘋狂擴產等行為的質疑聲音。
綜上來看，無論是對內的門店擴張，還是對外的產業鏈佈局，絕味食品在策略上似乎都離不開“量”。絕味食品在前者的以“量”取勝策略上遭遇擴張瓶頸後，又寄希望於後者，透過“量”的佈局能夠帶來第二甚至第三增長曲線的出現。
成效幾何？或許，么麻子的上市能帶給市場需要的答案和更多的思考。