愛美客：“女人的茅臺”還是“大佬的掘金池”？

愛美之心人皆有之，這種心情投射在資本市場，則表現為對醫美股的追捧。近兩年間，有著“玻尿酸三劍客”之稱的華熙生物、昊海生科以及愛美客相繼上市。其中，愛美客上市時間最短，卻以超90%的毛利率，高達300倍的市盈率迅速成為行業龍頭。短短半年間，愛美客股價突破千元，成為僅次於茅臺的A股股王。而年後，A股迎來調整期，愛美客股價接連下挫，市場目光重新聚焦：憑藉一支小小的玻尿酸，愛美客能夠成為執掌千億市值的商業巨擘嗎？

抱團股”散去，“明星”醫美股愛美客股價回落。

3月29日，愛美客首批限售股解禁。當日開盤，愛美客股價震盪上行後回落，除權除息後股價報收387.41元/股，微漲0.47%。以愛美客當前838億市值估算，與此前最高點相比，累計跌去760億元。

今年開年，上市不到半年的愛美客股價突破千元，成為A股歷史上第三隻“千元股”，市值飆升至1597億。飆升的股價讓外界直接將愛美客稱作“女人的茅臺”。大牛攜資站臺，散戶跑步進場。據愛美客年報透露，四季度其新增的投資者不乏劉格菘、葛衛東等投資圈“大牛”。

然而，抱團股瓦解，愛美客也不能倖免遇難，相比高點如今股價已接近腰斬。與此同時，社交平臺上，投資者們討論的話題也從“股價何時攀上2000元”變為“何時割肉止損”。腰斬後，愛美客的PE仍有190倍，而按照現金流貼現的估值法來算，愛美客的股價應該在330元左右，即700億市值。而就愛美客目前的市值來看，仍有去泡沫的空間。

千億市值成色觀

近幾年來，醫美行業日趨火熱。艾瑞諮詢資料顯示，我國醫美行業起步較晚但發展迅速，2022年預計市場規模達到3090億元。

憑藉著自研玻尿酸產品高額的毛利潤，自上市起，愛美客就備受資本市場青睞。

愛美客最新的財務資料顯示，2020年度，公司實現營收7.09億元，同比增長27.18%；實現淨利潤4.33億元，同比增長45.45%；實現歸屬股東淨利4.40億元，同比增長31.83%。

愛美客與在科創板上市的華熙生物和昊海生科並稱為“玻尿酸三劍客”。與其餘兩家公司相比，愛美客的營收規模並不佔優。以華熙生物為例，公開資訊顯示，2020年華熙生物總營收26.32億元，約為愛美客的4倍。

幫助愛美客真正拉開差距的武器是利潤率。

財務資料顯示，最近三年內，愛美客毛利率分別為89.34%、92.63%、92.17%；淨利率則逐年上升，分別為36.18%、53.43%和61.10%。

2020年華熙生物錄得淨利潤6.47億元，約為愛美客的1.5倍。若以淨利率來計算，愛美客當期高達61.10%的淨利率領跑行業，比華熙生物高出36個百分點。

愛美客在招股書中著重介紹了公司的三隻“現金奶牛”。報告顯示，在愛美客的當前的多款產品中，貢獻最大營收的三款產品分別是：嗨體、愛芙萊和寶尼達。三者2019年的售價分別是353元/支、311元/支、2547.5元/支，對應毛利率為93%、90%和98.7%。

愛美客在年報中提及：公司全年業績主要增長來自於以嗨體為核心產品的溶液類注射針劑。報告期內，該類產品實現營業收入4.47億元元，較上年同期增長82.85%。換言之，“嗨體”類針劑為愛美客帶來了超6成的營收。

“嗨體”對愛美客的意義非凡，是愛美客當前唯一依仗的營收“護城河”。 根據浙商證券消費團隊，“嗨體”是目前唯一具有國家藥監局認證的，國內首款用於糾正頸部中重度皺紋的Ⅲ類醫療器械產品。

來自藥監局的背書給愛美客帶來了充足議價權。資料顯示，2020年度愛美客的銷售費用同比下滑-4.68%，僅約0.74億元。

從業績增速來看，2018年和2019年間，愛美客營收增速分別為44.28%和49.47%，歸母淨利增速分別為73.74%和148.68%。2020年，愛美客的營收和歸母淨利增幅分別為27.1%和31.8%，同比增速已呈放緩趨勢。若暫時不計入“嗨體”帶來的營收增長，愛美客其他產品的頹勢則更加明顯。

據艾媒諮詢預測，醫美類玻尿酸規模未來4年將以16.8%複合增速繼續增長，2024年市場規模將達76億元。

問題開始浮現，儘管當下玻尿酸賽道仍有不少空間，但是總量不足百億的賽道顯然無法撐起愛美客的千億市值。

業內人士認為，愛美客之所以大漲，很大程度上與投資機構追捧有關。

“套現式”分紅迷局

2020年10月底至今，愛美客累計獲得數百家機構的數百次調研，調研機構不乏高毅資產、星石投資、景林資產等百億級私募，還包括廣發基金、富國基金、南方基金等大型公募機構。

根據公開的機構持倉資料，截至去年底，共有152家機構持倉愛美客。愛美客公佈年報顯示，“散戶大牛”葛衛東和明星基金經理劉格菘帶著幾隻廣發基金現身十大流通股東名單。

愛美客年報顯示，截至去年四季度末，葛衛東成為愛美客新進第二大流通股東，持股數量為43.45萬股，劉格菘管理的廣發小盤成長、廣發雙擎升級也同樣成為新進前十大流通股東，持股數量合計超54萬股。此外，華泰柏瑞品質也進入愛美客十大流通股東之中。

諸多明星機構接二連三前來調研，深交所在問詢函中提出質疑：愛美客是否存在配合炒作股價情形？回函中，愛美客矢口否認。

比起“機構炒作的真假”深交所更關注愛美客分紅的動機。

2月8日，上市不到半年的愛美客丟擲一份極具爭議的高送轉方案，公司擬以1.2億股為基數向全體股東每10股派發現金紅利35元（含稅），以資本公積金向全體股東每10股轉增8股，擬分紅金額達 4.21 億元，約佔 2020 年度淨利潤的95.68%。

次日，深交所下發關注函，要求愛美客說明此次利潤分配預案與業績成長是否匹配。

面對監管層問詢，愛美客回應稱：“分紅具有合理性”。

愛美客在其回覆函中表示，本次利潤分配不會影響募投專案建設進度，也不存在損害上市公司利益的情形。當前，公司營運資金較為充沛。

愛美客給出的財務資料顯示，截至2020年底，愛美客經審計可供股東分配的利潤為8.09億元，資本公積35.45億元。

令外界感到訝異的是，上市不足一年，愛美客對於資金的態度發生了大轉彎。

一般來講，醫美行業產品更新力度快，對科研資金投入需求較大。上市前夕，愛美客表示，此次IPO募資的19.35億中，有6億被用於“補充流動資金專案”。

在招股說明書中，愛美客曾詳細解釋募資6億用於補充流動資產的原因：“一方面公司經營規模逐步擴大，經營性流動資金需求日益增加，另一方面未來為了維持技術優勢，需要更多的流動資金以應對未來的技術研發的資金需求。”

一家醫美企業，頂著研發壓力也要給股東分紅，愛美客的回函並不能平復中小股東的情緒。

拆解愛美客當前的股權結構，目前，愛美客大股東們合計持有公司股份近75%。

其中公司實控人簡軍直接持股30.96%，間接持股約7.04%，合計持股38%。將其弟簡勇所持2.42%股份計入在內，姐弟二人可直接從上市公司分得1.7億元（含稅）。

據公開資料，愛美客第四季度的加權均價約為523.5元，愛美客現股價經換算約700元，以葛衛東等人進入的時間來看，僅葛衛東一人賬面浮盈已超7000萬元。