2022-02-07天風證券股份有限公司李魯靖對高測股份進行研究併發布了研究報告《高硬脆材料切割翹楚，切片代工開啟第二成長曲線》，本報告對高測股份給出買入評級，認為其目標價位為92.22元，當前股價為65.76元，預期上漲幅度為40.24%。
高測股份(688556)
本文重點回答如下問題：1）矽片代工的經濟性及持續性如何？2）金剛線的盈利性如何？3）怎麼看待高測股份長期成長價值？
切片代工本質：或源於行業效益差異
本質：矽片產出效益在於切割裝置（或源於線速度和良率，體現在日刀數）與切割耗材的（母線的細化程度，體現在實際出片率）配合。
經濟性：源於專業分工，透過收取代工費+出售多切矽片獲利。
持續性：我們預計矽料價格下降和矽片結構產能過剩對代工業務或有積極影響。根據我們測算，以210mm矽片口徑，2021-2023年公司切片切割環節的成本為0.39、0.31、0.26元/片，行業切片成本在0.53、0.41、0.35元/片。
金剛線核心競爭點：規模效應+技術優勢，行業龍頭或維持高毛利
行業覆盤：金剛線價格下降是不變的趨勢。伴隨“531光伏新政”影響淡去，供需價差成為影響價格的主導。各金剛線企業產能集中在2021/2022年釋放，我們預計自2021-2023年供需差由平衡點逐步擴大，並在2022年達到峰值，樂觀/保守預計為7095/9345萬公里；僅考慮領先水平產能，我們預計供需差逐年放大，2023年樂觀/保守預計為-3985/-982萬公里，存在結構性行情。
盈利本質：金剛線行業為相對成熟市場，考慮技術壁壘+供或大於求的狀況，我們認為未來有新競爭的可能性不大。高測憑藉規模效應+技術優勢，或維持高毛利。
高測股份：行業β&公司α（技術優勢+降本能力+客戶繫結）
行業β：光伏新增裝機量提升，拉動切割裝置+耗材的需求。我們預計2025年，樂觀/保守情況下全球切割裝置+耗材市場規模為118.4億元/77.8億元，中國切割裝置+耗材市場規模為39.5億元/25.8億元。
公司α：技術領先（38μm金剛線實現批次銷售）+降本能力優秀（產能釋放彰顯規模效應）+大客戶（隆基&晶科等）深度繫結。
盈利預測與估值：
我們預計2021-2023年公司淨利潤分別為1.65/3.44/5.77億元，對應P/E分別為66/32/19。給予公司0.5倍PEG，目標價為92.22元。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：光伏行業政策變化及市場波動風險；應收賬款無法收回風險；測算存在主觀性，僅供參考；切片代工業務不及預期；金剛線市場波動風險；公司半年內曾出現股價異動。
該股最近90天內共有7家機構給出評級，買入評級4家，增持評級3家。證券之星估值分析工具顯示，高測股份（688556）好公司評級為3星，好價格評級為1星，估值綜合評級為2星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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