導讀
雖然關於美元地位的質疑之聲時有出現，但美元在全球貨幣體系中的主導地位至今難以撼動，重要原因之一在於，歐元、日元、人民幣等潛在競爭對手沒能形成像美國那樣高度發達的資本市場。近年來新技術和數字貨幣的發展令美元地位再遭衝擊。中國已經開始嘗試發行數字人民幣，有助於擴大人民幣使用範圍、改善人民幣監管、簡化中國資本市場交易，有望成為推動人民幣地位提升的新手段。
在我的職業生涯中，有關美元主導地位終結、美元暴跌和減少美元使用的討論時有出現，而且通常出現於美國國內形勢發生動盪的時期。但這些討論都是暫時的。如今已經是2020年底，儘管美國經濟在全球GDP中所佔份額在過去30年中有所下降，但美元的地位仍然幾乎與“佈雷頓森林體系”誕生以來的任何時候一樣高。
然而，隨著今年以來新冠肺炎疫情的全球大流行，關於美元地位問題的質疑再次浮出水面，而這一次，新技術和新興數字貨幣的出現令這些質疑之聲聽起來顯得更加“有理有據”。
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考慮到美國在全球GDP、全球貿易和全球資本市場中所佔的份額，不難發現，美元在當今全球貨幣體系中的地位之高顯然超出了合理水平。尤其是在全球資本市場中，美元的長期主導地位令美國獲得的優勢最大，這可能是因為，美元的潛在競爭對手，沒有一個能夠形成像美國那樣高度發達的資本市場——而且差距不是一丁點。
真正可能對美元構成挑戰的貨幣只有歐元、日元和中國的人民幣，但同美元相比，它們的流動性不夠強，也沒有多元化的資本市場，無法像美國資本市場那樣為全球投資者和借款人提供服務。當我們拿美元的價值同其他貨幣做比較時，要注意不要將其與美元的使用量相混淆，儘管美元價值的持續大幅下降本身確實可能會導致其使用量的下降。
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至於美元匯率的長期表現，不論是對歐元、日元、人民幣，還是英鎊、瑞士法郎、巴西雷亞爾，一般來說仍主要是受美國經濟相對於其他國家或地區的週期性表現，以及各國貨幣政策的影響。今天，如果你參考一下購買力平價模型，或動態實際匯率等更加先進的模型，就會發現，美元對大多數貨幣的匯率普遍被高估，只是高估的程度有大有小，總體平均高估幅度在5%到10%之間。
這一現象在很大程度上說明美國的經濟表現強於日本和歐洲大部分地區，反映出美國貨幣政策相對於這些地區的立場。這也意味著，其實美元對人民幣匯率應該比現實情況略低。之所以出現這種偏差，部分原因可能是一些海外投資者進入中國市場的渠道相對受限。
不過無論如何，這種偏差並不算大，遠不及上世紀80年代美國用一紙《廣場協議》來故意壓低美元匯率的操作，也不如本世紀初中國開始允許人民幣緩慢升值時的情況。
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回到開頭那個關於美元地位的問題，美元的主導地位何時將發生逆轉？
答案是：當其它資本市場能夠提供的市場潛力，能和今天美國金融市場及其各種金融工具所帶來的市場潛力相提並論時，美元的主導地位就將發生逆轉。
美國經濟的相對規模和美國在全球貿易中的份額都表明，美元的使用容易受到其它國家或地區資本市場發展變化的影響。從這個意義上說，中國繼續加大開放力度，允許海外投資者更多地進入國內債券、股票等資本市場，正是題中之義。歐元區也是如此。
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此外，還有一個新興的因素正變得越來越重要，那就是所謂的“數字貨幣”的發展。中國人民銀行正在推動這種貨幣的發展，已經開始嘗試數字人民幣的使用，部分取代對現金的需求，並利用多種現代技術手段推動人民幣交易。這有助於擴大人民幣的使用範圍，也可以讓監管機構更加了解人民幣的使用情況。
可以想象，隨著數字人民幣的成功推出和廣泛採用，尤其是如果這能讓中國資本市場的交易變得更加簡便的話，許多人可能將開始減少美元的使用。當然，如果美國等其他國家選擇同樣的道路，那麼數字人民幣的吸引力可能會被抵消，但考慮到美國市場已經非常成熟，改旗易幟的可能性並不大。
數字人民幣的發展值得密切關注。
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* 本文原標題為 "Paying dividends"