海瀾之家(600398)：高存貨帶來的隱患，下一隻萬科A！

公司是私人控股，控股股東質押率為53.79%，有點高。

公司主營高檔精紡呢絨、高檔西服、襯衫，職業服的生產和銷售，染整加工業務。大家都很熟悉，公司主打男裝，號稱“男人的衣櫃”，但除了男裝外，公司還有還有女性“OVV”品牌，童裝品牌“英氏”，以及潮流品牌“黑鯨”等多個產品線。

受疫情影響，公司淨利潤同比下降50.69%，營收同比下降19.82%。但即使排除疫情，從往年趨勢來看，公司的淨利潤和營收呈現背離，利收不增利。

公司令人詬病的是它的存貨，2020年第三季已有86.38億元存貨，而存貨週轉率為338.13天。

觀察一下，受疫情影響的上半年，營收增加，存貨反而減少，是消費者不買新品，反而買存貨嗎？

不是的，是因為在2020年上半年，公司計提存貨跌價為-3.75億元。

存貨與淨利潤是有關係的。一家公司採購了貨物後，會體現在存貨裡，可能是原材料費，也可能是商品。以服裝業為例，存貨多是指未能銷售的商品。

不過，在公司看來，庫存高最重要的原因是運營模式所致。86億元存貨中，6億元是海瀾之家子品牌聖凱諾按訂單生產，且尚未發貨定製職業裝，不存在風險。而其餘80億元存貨，包含海瀾之家、OVV、海瀾優選等品牌。這些又分成兩大部分，一部分價值25億元，為總部倉儲備貨，目的是方便向門店配送；而另外55億元，就是放在渠道門店裡的備貨。

綜上所述：

存貨也是成本的一種，未銷售出去前，存貨只會增長公司的經營成本，同時，存貨也不能無限期存放，它的價值會隨著時間而減少，會造成公司虧損。

所以當一家公司的存貨相當大的時候，需要格外注意，尤其是存貨和淨利潤相差較大時，只要公司稍微調整一下存貨，就能帶來足夠的利潤增加。當一家公司的存貨減值計提後，它的存貨就會減少，同時淨利潤會增加，從而達到修飾利潤的作用。而且這樣做，是合理的。只是我們需要知道，如果公司修飾利潤，年報的時候，存貨繼續暴雷的風險會比較大。

海瀾之家有沒有存在這樣的問題，要投資者自己判斷了。

但公司還有另一個隱藏的問題，就是公司的可轉債，2018年公司發行30億元的可轉債，轉股價為11.75元/股，而海瀾之家的股價為6.90元。根據最新披露的可轉債轉股結果暨股份變動公告，截至9月30日，累計共有674000元海瀾轉債已轉換成股票，轉股數量為54895股。

30億元僅有67.4萬元轉股，比例很低，原因是海瀾之家的股價一直下跌，遠低於轉股價，讓投資者無利可圖。按照可轉債的屬性，公司是不可能持有這批可轉債到期還錢，必定會在期限內降低轉股價，或把正股價拉昇到轉股價，以達到轉股的目的。

而照現在公司的正股價約為6.90元，要拉昇到11.75元，拉昇約一倍，這樣做的難度，遠高於降低轉股價。所以公司可能或者會做這樣的操作——降低轉股價，然後拉昇正股價。現在海瀾之家的可轉債價格約為98元，已破發，如果想做海瀾之家的投資，可以考慮它的可轉債，只是期限比較長，可能需要持有一年、兩年、三年。