中圖科技自主研發能力不足 客戶集中度高但穩定性差
為申報科創板上市及符合科創屬性評價標準而突擊增加專利，且報告期內發明專利主要靠關聯方受讓及收購企業獲得，廣東中圖半導體科技股份有限公司（以下簡稱“中圖科技”）的研發能力存疑。
4月21日，中圖科技IPO進入“已問詢”狀態，該公司主要從事圖形化藍寶石襯底（PSS）的研發、生產和銷售，本次IPO保薦機構為申萬宏源證券，保薦代表人為盛培鋒、鄧少華。
經研究，時代商學院發現中圖科技的多數發明專利為關聯方無償轉讓以及靠收購企業獲得，研發創新能力亟待提升。此外，該公司的經營業績波動極大，前五大客戶收入佔比雖高但頻繁更換，穩定性較差。上述情況均釋放出中圖科技持續經營性存疑的危險訊號。
對此，4月22日，時代商學院向中圖科技發函詢問，但截至發稿對方仍未回覆。
自主研發專利匱乏，毛利率遠遜同行
中圖科技成立於2013年12月，主要從事圖形化藍寶石襯底的研發、生產和銷售業務，主要產品包括2至6英寸圖形化藍寶石襯底（PSS）、圖形化複合材料襯底（MMS），廣泛應用於氮化鎵基LED晶片製造。
據招股書，中圖科技堅持自主創新為主的研發戰略，立足市場和客戶，形成研發、製造、市場相結合的研發模式。經多年深耕，該公司自主開發了藍寶石上氮化鎵襯底材料技術，為LED行業升級發展提供更優的綜合材料解決方案。
單看上述介紹，中圖科技似乎十分重視研發投入。那麼，該公司在研發投入方面是否領先於同行？
招股書將博藍特（IPO企業）、水晶光電（002273.SZ）、三安光電（600703.SH）列為同行可比競爭對手。2017—2020年前三季度，上述企業的研發費用率均值分別為3.32%、3.81%、5.05%、5.76%，中圖科技的研發費用率則分別為3.15%、3.76%、3.99%、3.75%。
對比可知，報告期內，中圖科技的研發費用率一直低於同行，且兩者間的差距日益增大。這間接反映出，同行對研發愈發重視，欲透過加大投入提升核心競爭力；而中圖科技在研發方面的投入佔比卻原地踏步，競爭優勢恐將逐漸趨弱。
專利作為企業研發成果的重要組成部分之一，能在一定程度上體現企業的競爭優勢。其中，發明專利最具“含金量”。
截至招股書籤署日，中圖科技合計有發明專利11項，其中原始取得的發明專利有4項，授權日期分別為2020年10月（ZL201810012156.X）、2020年4月（ZL201710662045.9）、2020年4月（ZL201810798676.8）、2018年11月（ZL201610694763.X）。可見，4項原始取得的發明專利有3項為2020年取得，距第一項發明專利相隔逾一年半，與IPO申報日期極其接近，疑似突擊增加專利提升科創屬性以滿足科創板上市條件。
而其餘7項發明專利均為繼受取得，從招股書披露的資訊看，該公司繼受取得的發明專利與其關聯方中鎵科技（中圖科技實際控制人陳健民間接控制的企業）關係密切。
據招股書，2018年1月，中圖科技處於生產經營需要，與中鎵科技簽訂《專利實施許可合同》，約定中鎵科技將其享有的4項專利無償許可給中圖科技使用。其中，3項為發明專利、1項為實用新型專利。2020年12月，為進一步減少關聯交易，中圖科技與中鎵科技簽署《專利權轉讓合同》，無償受讓包括前述4項專利在內的8項中鎵科技擁有的專利。
值得注意的是，博藍特主要產品為PSS、受託加工、碳化矽襯底等，其中PSS以超9成的銷售佔比成為該公司的核心產品；中圖科技超9成營業收入來自PSS，兩家企業的業務結構高度重疊。2017年，中圖科技PSS毛利率為21.83%，博藍特PSS毛利率為22.6%，兩家企業的研發費用率相近，主營產品毛利率亦趨同。但到了2019年，中圖科技PSS毛利率已跌至10.02%，而博藍特PSS毛利率則增至30.65%，同期博藍特的研發費用率接近中圖科技的2倍。
時代商學院認為，不管是從中鎵科技處無償受讓專利，還是透過其他公司和渠道受讓專利，都反映出中圖科技的研發能力堪憂。而且，隨著該公司的研發費用率與同行的差距逐漸拉大，未來中圖科技的產品競爭力或不斷趨弱。
業績雙位數下滑，大客戶頻繁變動
中圖科技怠慢研發，對該公司的技術升級和產品競爭力十分不利，經營狀況也隨之受到波及。
報告期內，中圖科技的業績波動較大，其中2019年，中圖科技的營業收入、淨利潤均呈雙位數下滑，跌幅分別為24.84%、80.51%。與之對比，2019年可比同行營業收入、淨利潤增速均值呈正增長，分別為1.67%、13.49%。其中，博藍特2019年營業收入雖同比下滑13.15%，但淨利潤卻同比增長90.42%，盈利能力優於中圖科技。
此外，細看前五大客戶銷售情況可發現，中圖科技客戶集中度較高，報告期各期前五大客戶收入佔比皆超7成，除第一大客戶外，其餘大客戶更換頻繁，穩定性較低。
報告期內，華燦光電一直為中圖科技第一大客戶，但該公司同時亦是中圖科技第一大供應商。據招股書，2017—2020年前三季度，雲南藍晶科技有限公司（華燦光電子公司）分別為中圖科技第一大供應商、第二大供應商、第二大供應商、第一大供應商，採購金額佔各期採購總額的比重分別為43.65%、21.82%、28.58%、36.67%。
對此，中圖科技解釋稱，雲南藍晶為上游藍寶石平片的主要供應商之一，產能較大且具備長晶能力，其於2016年4月由華燦光電收購而成為華燦光電子公司。
由於中圖科技未披露其與華燦光電的交易情況，外界無從得知這兩家企業間的交易是否涉及利益輸送，但華燦光電對中圖科技同時存在採購和銷售的情況，且採購佔比和銷售佔比較大，恐難逃上市委問詢。
中圖科技與華燦光電間是否存利益輸送暫且不談，從該公司其餘四大客戶的情況看，中圖科技的客戶黏性較低，恐隨時面臨被其他競爭對手替代的風險。
報告期內，中圖科技前五大客戶的銷售收入整體呈下滑趨勢，以淮安澳洋順昌光電技術有限公司（以下簡稱“澳洋順昌”）為例，2017年、2018年，該公司均為中圖科技第二大客戶，銷售金額分別為1.09億元、2.32億元，佔各期營業收入的比重分別為10.46%、20.38%。但到了2019年，中圖科技對澳洋順昌的銷售收入急劇下滑至7635.39萬元，跌幅達67.13%；銷售佔比隨之下滑超10個百分點，為8.91%。該跌勢持續蔓延至2020年，該年度前三季度，澳洋順昌直接消失在中圖科技前五大客戶名單中。
如前述所說，博藍特的產品與中圖科技高度重疊。那麼，澳洋順昌減少對中圖科技的採購金額，是否因為該公司轉向博藍特採購？
時代商學院翻閱博藍特招股書後得到了肯定的答案。據博藍特招股書，2019年，該公司向澳洋順昌的銷售金額為3026.79萬元，以8.71%的銷售佔比位列博藍特第四大客戶。2020年上半年，博藍特向澳洋順昌的銷售金額為2940.28萬元，佔比為17.34%，位列博藍特第三大客戶。
總結
時代商學院認為，中圖科技所處的半導體材料行業屬於技術密集型行業，產品研發週期長、難度高、投入大。隨著技術水平的逐步提高，下游行業對圖形化襯底的效能及晶圓尺寸的要求也越來越高。
目前，中圖科技的研發投入佔比與同行的差距日益增大，未來不排除其產品競爭優勢趨弱，大客戶轉投其競爭對手導致銷售萎縮。屆時，對大客戶高度依賴的中圖科技是否能迅速開拓新客戶，以抵擋業績直線下滑的危機？
文/時代商學院研究員 黃祐芊
編輯/範輝