近期醫藥板塊震盪加劇，關於板塊未來走勢，存在一定爭議。一些投資者認為，醫藥估值較高，需要做止盈策略。而一些投資者則依舊堅定看好醫藥，認為這是值得長期關注和看好的板塊。究竟下半年醫藥基金要怎麼買？如何看待目前的估值及波動水平？
基金君邀請了資深基金經理摩根士丹利華鑫基金王大鵬做客中國基金報粉絲會，為大家分享醫藥投資那些事。
以下是他在活動中分享的精彩觀點：
1、我們對醫藥板塊下半年以及明年的行情相對看好，醫藥行業還是有結構性投資機會。
2、醫藥行業將長期保持高景氣，它在A股的全部行業當中，增長速度以及確定性都佔優勢。醫藥板塊既有消費屬性，又有成長屬性，我認為應該對醫藥板塊給予估值溢價。
3、醫藥的子行業眾多，行業受政策影響較大，我一般會根據政策導向、技術變革的方向、消費者的行為變化，選出高景氣的子行業，並結合公司的業績增速和估值水平，選出相對佔優的細分行業。所以在投資當中，還是會做子行業的輪動，並不會只限定幾個特定的賽道。
4、在當前時間點上，投資人還是應該樹立長期投資理念，因為長期投資的複利效應可以非常驚人。
基金君整理了當天活動的文字實錄，與您分享。
01
下半年以及明年看好醫藥板塊
重點關注藥物研發外包
醫療器械、疫苗
中國基金報粉絲問：3月份以來醫藥的反彈明顯，王總怎麼看待下半年以及明年的醫藥股的行情？
王大鵬：我們對醫藥板塊下半年以及明年的行情相對看好，行業內有結構性投資機會。從長期來看，醫藥是不需要擔心需求的行業，目前還看不到行業增長的天花板。隨著老齡化越來越嚴重、收入水平不斷提高，居民對醫療健康的支出會持續保持較快增速。醫藥行業具有消費屬性，它的下游需求非常剛性，受經濟週期波動和人們收入變化的影響相對較小。同時，醫藥行業又有成長屬性，因為不管是製藥企業，還是醫療器械企業，都需要透過大量的創新性研發才能搶佔市場份額。醫藥的行業屬性決定了它會有很多投資機會。具體到下半年和明年，從醫藥行業的政策端來看，仿製藥集採常態化，市場已有充分的預期；創新藥醫保談判的降價幅度低於預期；在醫療器械領域，目前主要針對使用量大、標準化的產品進行集採；總體看政策風險較小。受疫情影響，醫保基金2020年增長1.8%，預計2021年將恢復到兩位數以上的增長，對醫保支出不會形成大的壓制。從業績端來看，CXO、醫療器械、疫苗、創新藥等子行業保持高景氣，預計全年仍將保持較高增速。科創板和創業板新上市醫藥公司中也有許多優質標的，預計醫藥板塊仍有結構性的投資機會。
中國基金報粉絲問：觀察季報持倉，您在以下幾個細分行業的持倉比較多，分別是藥物研發生產的外包服務、醫療器械、疫苗，不知道概括的是否準確？為什麼重點選這幾個賽道？未來還看好這些嗎？
王大鵬：我的持倉中，藥物研發外包占比較高，醫療器械、疫苗也有一些持倉。
首先，藥物研發外包行業，是給創新藥研發企業服務。創新藥研發企業，包括大型製藥企業和初創期的小企業，可能把研發中的各個不同環節外包，從前端的化合物篩選、到臨床前實驗、臨床試驗、以及藥品上市後的商業化生產。研發外包行業受益於國內創新藥研發的高景氣，現在一級市場創新藥的研發融資量非常大，香港市場及國內科創板新上市的製藥企業的融資對它們的研發外部支出形成很強支撐。第二，中國在這個行業有競爭優勢，有工程師紅利，成本也比外國企業有優勢，海外的訂單轉移也會保證行業快速增長。
再看醫療器械行業。第一，外資企業在中國醫療器械行業的市場佔有率達到80%，按照目前的國家競爭形勢，進口替代剛剛開始。第二，醫療器械行業和電子行業非常類似，中國在設計和製造方面有優勢；醫療器械領域細分行業眾多，中國企業在某些領域取得技術突破都能給二級市場帶來投資機會。
我們也看好疫苗行業，首先，疫苗符合居民消費升級的趨勢，大家對健康、對疾病的預防越來越重視，所以對疫苗形成長期的需求，包括現在一些高階的多聯多價自費疫苗市場潛力都非常大。第二，從政府的角度來講，透過疫苗的接種，在衛生經濟學角度來講是更合理的，透過對疾病的預防可以減少未來的開支。另外，這次新冠疫情也使居民對疫苗更重視，我對這個行業還是比較看好的。
中國基金報粉絲問：創新藥方面，最近醫藥監管部門批出首個CAR-T療法注射液，您怎麼看待這種新的療法？在創新藥方面，哪些方向是您最看好的？
王大鵬：CAR-T療法實際上就是細胞免疫療法的一種，它的大概原理就是把病人的T淋巴細胞分泌出來，在體外擴增，把T淋巴細胞帶上腫瘤細胞的抗原，T淋巴細胞經過加工以後，抗腫瘤的活性會增強，然後再把它注射回人體內，所以這是個性化的治療。可以把它理解為一種治療方案，不是一個單純藥品概念，因為它有個性化和特異性，但它的效果比靶向治療效果要更好，有效的治療率能達到90%，所以非常有前景。
除了CAR-T以外，現在 ADC、雙抗等創新方向都比較有前景。ADC是“抗體偶聯藥物”，是將有生物活性的小分子藥物連線在單克隆抗體上，然後就能精準的定位腫瘤細胞釋放高效細胞毒性。相比其他化療藥物而言，“抗體偶聯藥物”能提高給藥的特異性，所以這也是現在創新上的一個熱點。
還有一個方向是雙抗，雙特異性抗體是指同時能結合兩個不同表位或者抗原的抗體，同時與靶細胞和功能細胞相互作用，能增強對腫瘤細胞的殺傷力，透過基因重組技術來實現，也是現在創新的一個重要方向。
02
醫藥板塊應該給估值溢價
集採對醫藥板塊影響在減弱
中國基金報粉絲問：2018年，醫藥股被砸出一個深坑，2019是填坑的過程，但2020年因為疫情，醫藥股的估值被抬升了一大截，一些龍頭被抱團資金把估值拉得節節攀升，您怎麼看待這種高估值執行的狀態？
王大鵬：醫藥行業現在整體估值水平和歷史均值相比只是略高，但是部分公司的估值處於歷史高位。高估值還是要結合行業的情況來判斷，醫藥行業現在是高景氣行業，它在整個A股上市行業當中，增長的速度以及確定性都佔優勢。醫藥板塊既有消費屬性，又有成長屬性，所以我覺得醫藥板塊應該給估值溢價。
醫藥行業我們是看不到天花板的，新的藥品治療方法、醫療器械都會被不斷創造出來，而且隨著我們創造的財富增加，這些財富最終也會被投資到我們的健康，我們都希望活得更長、活得更健康、更美麗，所以不擔心需求，這個行業應該給高估值。第二，現在A股的投資生態發生變化，外資和機構投資者在市場的佔比提升，從機構和外資的角度來講，他們更希望能找到長期成長，長期能創造價值的公司，醫藥有這個特點。
第三，估值高低不能單純地從靜態來看，應該結合它未來的成長性來看，我覺得優質公司的高估值可以透過高增長來消化，但是一些成長邏輯發生變化，或者增速低於預期的公司，估值肯定會下移。所以我們要努力去尋找高景氣、高增長的子行業和公司來對抗高估值。一些優質公司高估值的狀態，未來仍然會持續。
中國基金報粉絲問：醫藥投資的高估值狀態經常被醫藥集中採購所打斷，請問怎麼看待這波集採對行業的影響？在投資中如何應對這種擾動？
王大鵬：上個月末第五批集採剛剛落地，這次集採的採購金額是550億，其中注射劑佔比達到70%。前幾輪主要以口服制劑為主，這次降價幅度也非常大，有24個品種的降幅超過了90%。集採是2018年推出來的，對行業的衝擊非常大，一些受影響的公司估值基本上被殺了一半，因為長期成長的邏輯受到破壞。現在市場對藥品集採降價已經有充分的預期，對市場的影響在減弱。
我的投資中，第一應對之策是要規避受集採影響的公司，因為這些公司長期增長邏輯被破壞，估值很難再提升。
第二個應對之策是我們要尋找受益於集採的行業。藥品集採的核心就是對仿製藥的降價，只有透過創新才能定一個更高的價格，帶來更好的回報。我們現在非常看好創新藥行業，以及為創新藥的研發外包提供服務的企業。仿製藥的集採，實際上也是創新藥以及創新藥產業鏈行業景氣度高的一個重要原因，這個方向也是未來我們重點投資的方向。
03
從三方面做醫藥子行業的輪動
偏愛高景氣、基本面好
且估值合理的公司
中國基金報粉絲問：醫藥行業一向被視為朝陽行業，也是牛股集中營，但醫藥行業內部，不同的細分行業近幾年表現也是冷熱不均，您是抓住其中的輪動，還是在幾個特定賽道上選股？
王大鵬：醫藥行業的子行業非常多，整個行業受政策影響也非常大，我一般會根據政策變化、技術變革的方向，還有消費者的行為變化，選出高景氣的子行業，並結合公司的業績增幅和估值水平，選出相對佔優的細分行業。所以在投資當中，還是會做子行業的輪動，並不會只限定幾個特定的賽道。
第一，從政策角度來看，醫保是整個藥品支出的重要資金來源；另外，新藥審批上市、醫療機構的設立、醫保目錄調整及藥品價格的確定，都受到強政策監管，所以要緊跟政策的變化去選擇高景氣行業。
第二，技術變革也是一個重要方向，如創新藥、醫療器械的研發方向。我們要選擇代表未來技術發展方向、有前景的子行業和公司。
第三，消費者行為的變化，因為醫藥有消費屬性，除治療性藥品之外，還有一些偏消費升級需要的，比如眼科、齒科、醫美、體檢，這些行業現在都處於高景氣，背後的原因就是人們收入提升之後，對美的追求越來越高，希望生活得更健康、更美麗，所以也要緊跟消費者行為的變化。
選擇出好的行業之後，再選優勢公司。要看公司過往的增速，看公司的盈利能力，比如毛利率、淨利率，ROE指標，因為這些指標都會反映出公司的競爭優勢。我們還會看公司的產品儲備、研發水平，因為醫藥企業必須透過不斷的研發投入才能有未來。我們對公司的治理結構以及管理層的企業家精神也非常關注。因為在醫藥行業必須要有戰略眼光提前進行佈局，包括研發投入力度、以及品種選擇方向上，都很需要前瞻性，這對企業家的要求比較高。結合以上因素，選出一些優質的公司把組合構造出來，所以我不會只投資幾個特定賽道，還要經過不斷地比較最佳化精選。
中國基金報粉絲問：今年大摩健康產業業績表現名列前茅，能不能為我們覆盤？在市場變化很大的情況下，如何保持組合的進攻性和防守性？在控制回撤方面，上半年你的最大回撤23.6%，比其他醫藥基金要低，請問是怎麼做到的？
王大鵬：今年健康產業表現相對比較優異。第一，我在2020年11月增加了CXO(研發外包)板塊的配置，這些公司一季報業績比較靚麗，上半年的表現非常突出。第二，我在投資策略上，今年更加註重估值和業績增長的匹配度。去年市場給龍頭公司很高的溢價，但是今年一些二三線標的的表現更突出。我們透過研究，找到了一些估值和業績增長匹配度更好、性量比更高的公司。CXO中也增加了一些二線標的的配置，它的表現相對更好。第三，增加了科創板的配置。
關於如何保持組合的進攻性和防守性。組合進攻性，主要透過選擇高景氣、高增長的細分子行業，或優質公司來實現。因為醫藥是成長板塊，我們要找到一些高增長公司，才能帶來高回報。組合防守性，還是從價值投資的角度，找到能真正創造價值的公司，主要是透過選擇基本面過硬，同時估值相對合理的公司，這樣在市場下跌時跌幅就會相對小。
在投資中，我對主題投資參與相對比較少，更願意從公司價值的角度來選擇一些能看長的公司。持有優質公司，持有足夠長時間，長期回報還是非常可觀的。一些主題性公司可能短期漲幅比較大，但是一旦市場下跌，跌幅也會非常大，會導致組合回撤比較大。同時，根據估值和增長的對比，我會對組合逐漸進行最佳化，這也能使組合在市場下跌中跌幅相對小一些。
回撤上可能比其他醫藥基金相對低，第一，是因為我增持了部分高增長的公司，在市場回撥過程，跌幅還是相對比較小的。第二，醫療服務這些特別高估值的板塊，我的持倉跟市場同類的醫藥基金相比，可能相對比較低。所以年初這波下跌當中跌幅也相對小。
04
樹立長期投資理念
根據風險偏好選基金
中國基金報粉絲問：2019和2020年，權益類基金收益回報很可觀，那麼在目前市場下，您認為投資人的投資目標應該如何設立？
王大鵬：雖然過去兩年權益類資金收益率相對比較高，但是我們對未來中長期的投資機會還非常看好。第一，從中國城鎮化的程序、居民消費升級的空間、我們在創新上的投入來看，中國還處於一個快速發展、競爭力不斷提升的階段，和全球主要經濟體相比，中國的增速還排在前列，這是給權益市場提供回報的基礎。
第二，我認為現在政府對整個資本市場非常重視和支援。從政策上也希望藉助資本市場的發展來提升中國企業的創新能力，來促進中國經濟的轉型。特別是在中美科技競爭的背景下，資本市場的作用非常大，資本市場的直接融資方式也比間接融資更有利於一些科技創新企業的發展。現在政策對市場也非常支援，我覺得這也是市場上漲的一個重要基礎。
第三，在“房住不炒”、房地產投資渠道受限，居民理財打破剛兌的背景下，居民的財富配置主要依靠資本市場，這也是居民對抗通脹，實現財富保值增值的一個重要配置方向。有些人可能覺得一年20%的收益率不是特別高，但如果每年20%，這個複利回報就非常驚人。拉長看，過往實現15%以上年均複合回報的公募基金比例還比較多。但是，很多投資者買基金的體驗不太好，感覺買基金賺不到多少錢，我覺得一個重要的原因就是預期回報特別高，而且市場越亢奮時買的基金越多。所以在當前時間點上，投資人還是應該看重長期的回報，降低短期預期收益率。要是能透過定投，或在市場下跌時加大投入，並且持有期夠長，回報大機率還是可以的。
中國基金報粉絲問：目前管理的幾隻基金，它們之間的區別在哪裡？分別適合什麼樣的投資場景？
王大鵬：我管理的基金大摩健康產業，按照基金合同的要求，集中投資於醫藥板塊，其他的基金也是以大消費板塊投資為主，包括醫藥行業、食品飲料、家電、消費建材等消費板塊。
它們的區別就是大摩健康產業的長期回報可能會相對更好，因為醫藥是非常有發展潛力的行業，醫藥行業在A股行業比較中也佔優勢，但大摩健康是行業基金，集中投資一個行業，所以短期波動可能相對比較大。所以我覺得如果看好醫療健康行業的長期發展趨勢，然後能長期持有，特別是能對短期的波動有一定承受能力，大摩健康產業是比較適合的。其他的基金是投資於大消費板塊為主，但是行業會相對分散，它的長期回報可能不一定有醫藥行業高，但波動也會相對小。投資者可以根據自己的風險偏好和對資金的需求做出選擇。
中國基金報粉絲問：您不做投資的時間，是如何分配的？您有哪些業餘愛好？
王大鵬：基金經理的生活比較枯燥，個人的業餘時間也相對比較少，每天除了做一些研究，也要關注市場的變化，還需要去上市公司調研，和產業鏈專家交流。另外，還要跟投資人定期做交流，包括機構投資者、個人投資者。我們的工作時間都安排的非常滿。上班時間以外，晚上也會看報告、上市公司的公告，還會跟同行、上市公司交流。當然，業餘時間也會打羽毛球、跑步，或者看體育節目，讀一些關於投資、歷史的書。
風險提示：基金的過往業績並不預示其未來表現，基金在運作過程中存在淨值波動的風險。基金經理觀點僅為一般性觀點，不構成具體的投資建議，投資者應結合自身情況，在充分了解擬投資基金產品的基礎上，理性判斷並謹慎做出投資決策。
（文章來源：中國基金報）