嘉賓介紹：戴斌先生，現任琛寶投資總經理。畢業於中國人民大學金融學(博士)；英國格拉斯哥大學經濟、銀行與金融學專業(碩士)。14年基金從業經驗，自2007年1月起加入東吳基金管理有限公司一直從事證券投資研究工作，曾任研究部宏觀經濟、金融工程研究員、產品策劃部產品設計研究員、權益投資總部副總經理、基金經理。在2019年管理的東吳價值成長雙動力基金收益達到53.52%。2020年1月1日到2020年2月24日該基金收益率已達40%，在全市場同類基金中排名前十。
2020年國內經濟反彈明顯，2021年是否將延續這一趨勢？最新宏觀經濟資料有何預示？白馬股抱團現象是否將持續？對此，東方財富網邀請到了琛寶投資總經理戴斌做客《財富大咖秀》欄目，跟大家分享精彩觀點。
戴斌在接受採訪時表示，國內經濟擴張比較明顯，傳統的三駕馬車，包括投資、消費和出口的資料顯示反彈強勁。而這樣一個強勁的經濟表現未來還會延續的，而且在未來兩三年裡面會看到一個比較強勁的經濟上行週期。
戴斌強調，2020年，白酒、免稅、新能源行業的表現較好。高景氣度行業的龍頭股抱團背後有其強大的基本面做支撐，在未來這一趨勢將會延續下去。
以下為採訪實錄：
1)國內經濟強勢復甦
主持人：觀眾朋友們大家好！歡迎收看本期節目，今天我們非常榮幸請到了琛寶投資的總經理戴斌先生作客到節目當中，共同來聚焦宏觀經濟的話題，我們首先透過短片一起來認識一下戴總。
短片：戴斌先生，現任琛寶投資總經理，畢業於中國人民大學金融學博士，英國格拉斯哥大學經濟銀行與金融學專業碩士，14年基金從業經驗。自2007年1月起加入東吳基金管理有限公司，一直從事證券投資研究工作，曾任研究部宏觀經濟金融工程研究員、產品策劃部產品設計研究員、權益投資總部副總經理、基金經理。在2019年管理的東吳價值成長雙動力基金收益達到53.52%，2020年1月1日到2020年2月24日，該基金收益率已達40%，在全市場同類基金中排名前十。
主持人：戴總，您好！
戴斌：主持人您好！
主持人：2020年應該說是受事件性的影響，我們的經濟受到了一定的衝擊，但是也保持住了這樣一個韌性。整體2020年宏觀經濟的走向，能不能花點時間跟我們點評一下？
戴斌：感謝主持人，大家好！我是戴斌，來自於琛寶投資。確實，我們做了大量的研究和分析，我們發現世界性的衝擊在2020年可能對我們經濟的影響沒有我們想象當中那麼大。我們分析宏觀經濟一般來講是透過兩個層面的宏觀資料去考察：一個層面是同步指標，我們在這裡使用的是PMI指數和規模以上工業增加值。這兩個資料來看，PMI資料確實是在去年的2月份有一個明顯的回落之後，馬上很快強勁的反彈，最新的資料我們看到51.9%，就是12月份的PMI資料。PMI資料的50%是一個臨界點，超過這個數值的時候會意味著經濟在持續地擴張，51.9%這樣一個數據其實是非常亮眼的一個數據。工業增加值12月份的資料是7.3%的正增長，這個資料同樣位於歷史上面均值比較高的水平。
所以從這兩個資料來看，我們經濟擴張是比較明顯的。第二個層次的資料來自於傳統的三駕馬車的分析框架，三駕馬車包括投資、消費和出口。我們的投資確實去年受到世界性的衝擊以後，回落是比較明顯的，但是也是很快就有所反彈。最新的資料是2.9%的正增長，其中一個相對比較亮眼的是房地產投資，房地產投資在最新的一個數據應該是有7%的正增長，這個已經位於歷史的均值附近，房地產投資是去年拉動整個投資非常重要的一個部門。我們再看消費，我們從2008年以後，我們的社零資料一直是處於下降通道當中的，2020年受到世界性的衝擊以後一度下滑非常明顯，雖然有所反彈，但是反彈的力度不是那麼強烈的，到12月份的時候，我們的社零資料同比4.6%的正增長，這個資料應該說是回到正的資料。其中拖累最明顯的是餐飲資料，餐飲資料到去年的世界性因素影響之後，長期是一個負增長，中間可能有個別月份是正增長，但是一直是拖累比較嚴重的經濟部門。
我們再說三駕馬車當中的出口，我們說出口是去年最亮眼的一個點，大超預期，確實是。我們出口的資料從貿易順差來看，最新的貿易順差應該在754億美金，這個是創歷史新高的。同時，我們的出口大概最近的一個數據在1.85萬億人民幣，也是創歷史新高，也就是說出口是去年整個經濟當中最亮的一個點。我們分析下來為什麼出口會這麼耀眼，我們覺得可能是兩個原因，第一個是全球的經濟，尤其我們中國的經濟復甦是比較強勁的，同時美國經濟可能也沒有我們想象當中那麼糟糕，所以在全球貿易的體系當中，需求端還是保持強勁的增長。但同時，我們貿易的供給端出了很大的問題，由於世界性因素的衝擊導致全球貿易的供給可能都有些問題出現，反而是中國因為我們及時有效的穩定的經濟，我們出口的供給層面是有一個非常穩定的表現，所以使得我們重新有機會加入到世界貿易的格局當中去，所以我們的貿易出口部門在過去的一年時間裡面表現非常好，我們也觀察了寧波港有一個集裝箱運輸指數，這個在去年一年當中，我們有1.8倍的正增長，這是非常厲害的，我們草根調研下來，確實集裝箱現在是一箱難求。所以我們總結下來看，去年的宏觀經濟表現出來非常強的韌勁，一方面得益於我們國家強有力應對世界性的事件，同時也是對於來自於我們國家相對比較寬鬆、及時的貨幣政策，給到了我們實體經濟和我們資本市場強烈的信心，主要是這樣的。
2)2021年經濟反彈趨勢延續？
主持人：此外，我們也關注到2020年在全球的經濟排名當中，我國是唯一一個實現經濟正增長的國家，所以大家也在想，進入到2021年，這樣一個反彈的趨勢是不是能夠進一步的擴大或者延續呢？
戴斌：對於這個問題，我們的觀點是很明確的，我們認為這樣強勁的經濟表現，我們覺得會延續的，而且我們可能在未來的兩三年裡面會看到一個比較強勁的經濟上行週期，這樣的一個結論來自於兩方面資料的分析，第一方面是我們看到一些高頻資料。我們一般說高頻資料，一般我們用克強指數，也就是發電量、鐵路貨物運輸量以及信貸資料，來考察經濟的情況。從發電量來看，最新資料6.8%的正增長，從鐵路貨物運輸量來講是3%的正增長，從信貸資料應該是12.8%的同比正增長，這三個資料其實都位於歷史均值的上限，所以應該說表現出來短期的經濟活力還是很強的，所以高頻資料非常強勁。同時，我們也看了一個非常有趣的資料，就是產成品庫存資料，這個資料非常有趣，可能是因為2020年世界性的衝擊又疊加上我們出口部門長期的表現，我們實際上經歷了一輪非常短的，同時又是非常強力的去庫存的過程，目前的企業部門的庫存水平其實是位於歷史的較低水平，未來如果我們有信心全球經濟有望持續復甦的話，我們可能會面臨一個補庫存的週期，如果一個庫存週期重新啟動的話，從經濟學上來講，它是經濟週期啟動的前提條件，一般來講，我們的庫存週期最短有一年時間，長的話可能會延續5-6年，並且它一般來講是會領先經濟週期3-6個季度，所以我們對未來經濟是很有信心的，我們甚至認為可能未來兩三年，我們經濟的向上表現都會非常強勁。
主持人：此外，二級市場我們看到近期行情出現了非常明顯的上行，大家也有這個疑問，隨著行情的演進，市場未來估值是不是還有進一步上行的空間？這是大家普遍擔憂的一個點。
戴斌：這個問題最近討論的很多，我們的結論也比較簡單，我們覺得在目前這個估值體系來看，繼續上行的彈性是不大的或者上行空間不是那麼大。我們這樣一個結論的原因，第一方面，我們確實看了過去兩三年時間市場的表現，我們如果用靜態的PE來度量估值水平的話，我們會發現2019年和2020年，我們這兩年的估值水平擴張是很明顯的，特別是2019年有一個躍升，目前創業板指數靜態的PE應該有127倍，這個估值水平在歷史上面來講都是屬於非常高的水平。從各個行業來看，我們發現像半導體、像計算機，這些板塊的估值水平是非常高的，當然也能理解，這些板塊本身因為它的彈性比較大，但是它業績的體現又比較滯後，所以它的估值水平確實一直是比較高的水平。我們也看到很有趣的一個現象，我們發現整個估值水平和我們MR的增速在長週期裡面是有一個比較明顯的正相關性，我們如果假設MR的增速出現一個回落的話，理論上講，我們的估值水平進一步擴張的空間是有限的，但我們確實在去年，在9月份以後，我們看到了貨幣政策在邊際上面可能正在轉向，一個比較明顯的表現就是我們的十年期國債收益率已經回到了3以上，這個水平已經遠遠回到了世界性因素以前的水平，所以我們說貨幣政策邊際上的表現可能正在慢慢地往回收。如果說，我們認為未來的經濟是一個持續的、穩定的擴張的話，同時我們世界性的衝擊慢慢被控制，我們覺得貨幣政策階段性的轉向，這件事情發生的機率是非常高的，這一點就會抑制到我們估值水平進一步的擴張，是這樣的。
主持人：估值後面如何走呢？有沒有一些我們需要觀察到的經濟指標？
戴斌：根據剛才的分析，我們會發現2021年或者說未來的兩三年，我們會碰到一個大的市場環境就是我們宏觀經濟的表現會很強，但同時我們整體估值的擴張可能會受到一定的抑制，所以我們在這個過程當中，我們可能更需要觀察幾個事件性的因素。第一個，我們的產能週期，剛剛說產能週期和庫存週期的表現是不是如我們預期正常的展開，因為我們也看到發電量資料和居民的信貸資料之間是有非常強的正相關性的，而我們的信貸資料又跟估值的資料有正相關性，我們可以理解為，如果經濟在長週期上面向上擴張的話，對估值至少是有一個底的，也就意味著雖然現在的估值相對比較高，但是隨著我們經濟的擴張，我們業績跟上之後，它其實是可以消化一部分估值的，所以估值水平在這個地方去波動的機率，往下的機率其實不是很大。當然，往上的機率，我們主要看幾個因素，第一個就是我們的貨幣政策轉向力度到底有多強，它的節奏有多快，這些東西就是需要我們隨時去跟蹤、隨時去考察的。當然，如果落實到投資的話，我們覺得最核心的一條投資思路就是在這樣的一個大環境下，我們需要去找到業績和估值匹配度更高的這些行業和個股。
3)白馬抱團或將延續
主持人：還有就是近期機構抱團的行情特徵非常明顯，有朋友在說針對目前A股的抱團行情，未來再這樣走的話，會不會出現瓦解？或者說風險是不是已經在不斷的集聚了？
戴斌：其實這個問題的背後涉及到一個很重要的問題，我們說投資，這兩年有一個非常流行的投資理念，去尋找高景氣度行業的龍頭，這樣一種投資理念或者投資思路是不是會得以延續。白馬股抱團這件事情確實最近討論的很多，媒體也有大量的報道，白馬股抱團，我們覺得首先這個事情要去定義什麼是白馬股，我們的理解是用一句來定義，應該是市值比較大的高景氣行業的龍頭，所以這裡面有三個要件，第一個，它有市值的要求；第二個，它有行業屬性的要求；第三個，它有行業龍頭的要求。我們做的一個統計會發現2020年整個市場當中，我們簡單一點就把整個市場大概剔除掉新股以後的4100多支股票，按照100億和300億這兩個標準來進行劃分，100億以下，我們認為是小市值組，100億到300億之間是中市值組，300億以上是大市值組，把他們個股的漲跌幅按照總市值進行加權做一個統計，我們發現小市值組的表現，全年的收益只有6%多一點，它是遠遠跑出了市場的所有指數，但是大市值組有接近60%的收益，它是表現的非常明顯的，而且大市值組當中，實際上我們沒有剔除掉大的金融藍籌，工農中建或者兩桶油這一類的公司，如果把他們剔除掉的話，它的表現會更加優秀。也就是說，確實在過去的這一年時間裡面，大市值的公司我們說它表現是更優秀的。但是我們同時又做了一個研究，發現在過去的5-6年時間裡面每一年，如果我們把表現最好的五個行業和最差的五個行業都羅列出來的話，會發現每一年表現的前面和後面的行業其實都是跟自身在當年的景氣度是高度相關的，比如說在過去五年時間裡面表現最好的行業首當其衝肯定是食品飲料，實際上就是白酒，確實是在過去五年時間裡面，白酒是一個量價提升的行業，當然，我們也給予它很多包括確定性的溢價、流動性的溢價等等。
再舉一個例子，比如說2020年表現也相當優秀的免稅行業，免稅行業去年確實是一個非常火爆的行業，它的基本面非常紮實，同時像汽車行業去年表現很好，原因是因為我們看到汽車整個行業反轉的跡象，以及新能源，新能源在過去景氣度非常高。包括前年，2019年的電子行業，2018年的銀行行業，其實我們發現它當年景氣度都特別高。同時，位於後面的這些行業，比如說長期在榜上出現的，像建築建材，我們說採掘、傳媒，這幾個行業確實它景氣度這兩年時間裡面，我們很難說它有景氣度，景氣度確實比較差，所以這兩個研究疊加之後，我們發現第一個，我們必須承認白馬股抱團這件事情是出現了；第二個，它出現的背後更大的原因來自於它自身強力的基本面支撐的，所以這就是故事的兩邊，故事的這一邊是白馬股抱團這些公司一直在上漲，而故事的另外一邊是我們發現確實機構都重點配置了這些股票。媒體討論的觀點，其實背後核心的問題是問白馬股抱團會瓦解的背後的核心邏輯假設是，因為我們的基金經理們可能他更多的喜歡這些公司，然後去買了這些公司，然後全部在這些公司上面做了配置，所以這些公司就會開始漲，所以哪天機構如果不去買了，它可能就瓦解了，這邊是原因，這邊是結果，但是問題是我的觀點是這兩者之間應該是互為因果的，基金經理是看到了這些行業和個股紮實的基本面才會去買它們，然後才會去實現它們股價強勁的上漲。如果我的假設是對的話，那就意味著當我們這個市場即使有所調整的話，未來還是會買到這些公司的，也就是說機構抱團或者白馬股抱團，最後還是會抱回去的，這是我的觀點。而且我想告訴大家的是，我在公募基金待的時間比較久，我還是比較瞭解這個行業的，基金經理們其實是非常的刻苦認真，而且是非常優秀的一群人，絕對不是說有些媒體報道說懶惰，對基金經理不負責任，這樣的人是做不了基金經理的，而且基金經理背後有一個很大的團隊在支撐著他們，所以他們任何的決策都不會是草率的，不會是隨意的結果。所以我們的觀點就是說，白馬股抱團這件事情不會瓦解，它可能在中間會有休息，但最後還是會延續，也就是說這種投資的理念就是去尋找高景氣度行業的龍頭這件事情，應該在未來的很長時間裡面會延續下去。
主持人：最後還有一個問題，現在越來越多的投資人會借助一些資料的終端去幫助我們的投資去去繁從簡，我最想問一下戴總，您平時在做投資決策的時候是不是也會藉助到一些資料？
戴斌：那是肯定的，我們琛寶投資堅持的還是價值投資的投資導向。價值投資的前提是要對我的投資行業和標的要進行大量的研究，這種研究是基於資料的分析，這種資料不僅來自於它的報表，來自於多維度資料的應用，所以資料對於投資支撐的作用是越來越明顯，甚至我認為未來投資最大的競爭力就來自資料。
主持人：最後再次感謝戴總的解讀，我們下期節目再見！
戴斌：非常感謝，再見！
（文章來源：東方財富研究中心）