文 | 金衛
一次上市失敗、二次“曲線上市”不成，還牽出兩起內幕交易，第三次，萬高藥業IPO又來了。
6月21日，江蘇萬高藥業股份有限公司（簡稱：萬高藥業）創業板上市稽核狀態變更為“已受理”，保薦機構為民生證券。
2017 年，萬高藥業曾擬向上交所 IPO，但因“兩票制”而撤銷IPO申請，第一次IPO折戟。其後，萬高藥業被一家上市公司相中，2018 年，上市公司南衛股份擬以 10.5 億元收購萬高藥業70% 股份，被譽為是“曲線上市”。不過，這次計劃於 2019年初宣告終止，這次未能成行的收購案，還曾牽出兩起內幕交易。
這一次，萬高藥業再度衝IPO，實控人變了、但營收和利潤水平變化不大，三年萬高藥業淨利潤約2億，和不少藥企一樣，銷售費用居高不下，尤其是三年學術推廣費達到3.8億，另外，IPO輔導期間，實控人以3.5元超低價獨攬股權激勵，被質疑涉嫌利潤輸送。
學術推廣費近4億資料顯示：萬高藥業主營業務包括化學藥和中成藥的研發、生產、銷售，並對外提供藥物工藝研發、生產服務（即 CMO/CDMO 業務）。 公司自主研發生產心血管、糖尿病及其併發症、鈣補充劑、抗腫瘤、消化道等多個領域用藥。
目前，公司生產的主要產品包含化學藥和中成藥兩種型別。化學藥主要包括纈沙坦氫氯噻嗪片/分散片、羥苯磺酸鈣膠囊/分散片、碳酸鈣 D3 咀嚼片等；中成藥主要包括鴉膽子油軟膠囊等。
財務方面，2019年至2021年，營業收入分別為6.4億、6.7億、6.6億，歸母淨利潤分別為6287萬、5861萬、8906萬。
從毛利率來看，萬高藥業毛利逐年走低，報告期內，公司綜合毛利率分別為 79.16%、 75.69%、 69.60%，公司解釋稱毛利率持續下降主要系毛利率較高的配送經銷模式收入佔比下降導致。
產品銷售方面，萬高藥業的業務主要為經銷模式，報告期內佔比均在 94%以上，其中配送經銷模式收入佔比整體呈下降趨勢，推廣經銷模式收入佔比呈增長趨勢，不同經銷模式此消彼漲，影響公司毛利。
報告期內，公司直銷收入佔比較小，主要為 CMO/CDMO 業務和產品直銷業務，其中產品直銷業務主要客戶為藥店及診所、民營醫院等。
另外，萬高藥業的存貨較高，報告期內，存貨賬面價值分別為 1.29億、 1.3億和 1.46億，佔資產總額的比例分別為 22.70%、 19.39%和 19.70%，存貨跌價準備餘額分別為 158 萬、253萬和 214萬。
在費用方面，公司銷售費用佔比較高，2019年銷售費用達3.55億，佔營收比重55%，到2021年下降到40%，但仍有2.6億。
與高額的銷售費用相比，報告期內，公司研發投入佔比分別為 8.48%、 8.85%、 10.57%，研發投入合計 1.83億。
在銷售費用中，主要用於以學術推廣為主的推廣服務費，近三年，其學術推廣均在1億以上，三年合計學術推廣費達到3.8億。
萬高藥業解釋稱，學術推廣方面，透過舉辦線下學術推廣會、線上新媒體、學術拜訪等形式組織開展學術推廣活動，提高和加深醫務工作者等對公司藥品的適應症、相關治療方法和知識的瞭解。
這幾年，藥企學術推廣是商業腐敗的高發區域，藥企常以舉辦學術研討會、討論會、宣講會、學術休養的名義向相關醫院和醫生輸送利益。這些年以學術推廣為名的醫藥企業腐敗也是監管整治的重點，此前中紀委發文表示：斬斷醫藥腐敗鏈條，亟待系統整治帶金銷售。
值得一提的是，早在 2017 年 3 月，萬高藥業就曾申報在上交所主機板上市，並獲證監會受理。不過僅僅三個月後，2017 年 6 月，萬高藥業就主動撤回上市申請。
萬高藥業撤回IPO申請，一個重要原因是兩票制。所謂 “兩票制”是指藥品生產企業到流通企業開一次發票，流通企業到醫療機構開一次發票，鼓勵醫院與藥品生產企業直接結算藥品貨款、藥品生產企業與配送企業結算配送費用，將醫用品的流通環節簡化為“廠家－商業－醫院”。
從萬高藥業披露的招股書來看，2014－2016年，萬高藥業以經銷模式進行銷售獲得的收入在主營業務收入中佔比超過八成，“兩票制”的推行對萬高藥業的銷售政策產生較大影響。為應對上述政策導致的行業經營環境變化，萬高藥業銷售模式逐漸由經銷模式轉變為向終端醫療機構直接銷售產品。
在第一次IPO失敗之後，萬高藥業還差點被上市公司南衛股份收購。
2018 年 4 月，上市還不到一年的南衛股份停牌籌劃重組，並在當年 7 月披露預案，擬以 10.5 億元總價收購萬高藥業 70% 的股份。
這起收購被喻為是一樁" 蛇吞象 " 的交易，南衛股份 2017 年淨資產為 5.3 億元，而萬高藥業淨資產達到 10.5 億元，幾乎是南衛股份的兩倍；南衛股份2017年歸母淨利潤只有 4760 萬元，而萬高藥業達到 5324 萬。
由於這次南衛收購萬高藥業 70% 的股份而非 100%，也被質疑是否規避借殼上市。
不過，這樁併購幾經周折，到了 2019 年 初卻宣告終止。按南衛股份的說法，終止交易的原因是行業政策和市場環境的變化。正是南衛股份的這起收購案，還牽出兩起內幕交易。
2020 年 10 月底，證監會披露兩份處罰決定，對袁建清、薛清內幕交易南衛股份沒收違法所得 1.48 萬元，並處以 10 萬元罰款；對孫偉良沒收違法所得 4430.96 元，並處以 10 萬元罰款。
如今，再次衝刺IPO，萬高藥業內部出現一些變化。首先是實際控制人，2017年申報 IPO 時還是李建新，2018年已變為姚俊華。2017 年 9 月，李建新將 7.92% 股權轉讓給姚俊華，後者成為新的實際控制人。
到公司衝IPO之前，姚俊華累計持股比例為33.99%，其中部分股權來源於股權激勵。
2020年8月，萬高藥業召開2020年第三次臨時股東大會，審議通過了《關於公司增資擴股的議案》，全體股東一致同意公司實行股權激勵，新增發行 209.71萬股股份並由姚俊華以3.57元/股的價格認購，認購價為748.68 萬。
值得一提的是，同年8月初，海達明德等8家機構則是以21.45元/股的價格完成對公司增資，認購共計4096867股。
不到一個月，認購價格卻相差巨大。招股書提到，為公允反映股權激勵對公司財務狀況的影響，公司參照近期合理的外部私募股權投資基金入股價格21.45元，一次性計提2020年管理費用3749.67萬元，從而減少了公司當期營業利潤及淨利潤。
由於此次股權激勵正處於進入上市輔導之前，且物件僅僅只有姚俊華一人，其為公司控股股東及實控人。對此有媒體援引專家的觀點質疑稱， “在上市輔導前，實控人低價獨享股權激勵，存在明顯的以股權激勵為名進行利益調整和向實控人進行利益輸送的嫌疑。”
這一次，萬高藥業IPO擬募資6.1億元，用於年產片劑32億片、膠囊劑5億粒、顆粒劑2億袋、幹混懸劑1億袋、小容量注射劑4000萬支建設專案，創新藥研發專案以及補充流動資金。
萬高藥業能否順利衝刺IPO，我們拭目以待。