泡泡瑪特還能火多久？

泡泡瑪特（中外玩具網）

靠“揠苗助長”提高增速

設計和品控不及預期引玩家不滿

截至12月2日收盤，泡泡瑪特報50.63港元/股，這一價格較其在2021年年初的2月17日的最高價107.6港元/股接近腰斬，而這也導致了泡泡瑪特在不到一年時間內，市值縮水近800億港元。

市值縮水是泡泡瑪特上市後首份答卷的不盡如人意，2020年泡泡瑪特實現營業收入25.32億元，同比增長49.25%，這一增速，較其在2018年、2019年依次取得的超高增速224.79%、227.61%明顯下滑。

對於泡泡瑪特來說，如何在2021年恢復高增速顯得尤為重要。

而為了交出讓投資者滿意的答卷，今年以來，泡泡瑪特也採取了一系列措施：一方面，提升售價，部分盲盒從原先的59元漲至69元、79元、89元。西南證券研究報告指出，價格端看，下半年盲盒均價有所上漲，預計能有效緩解成本端壓力，毛利率有望回升；另一方面，泡泡瑪特大大加快推新速度。從實際成效來看，今年以來，泡泡瑪特業績增速有所回暖。中報指出，2021年上半年實現營業收入17.98億元，同比增長117.7%；此外，11月初期，泡泡瑪特釋出第三季度業務情況，第三季度整體收益同比增長75%—80%。而在上述兩次業績釋出後，泡泡瑪特股價也出現了小幅回升。

值得注意的是，增速復甦背後，消費者的不滿情緒正在不斷滋生和擴大。自2019年就入坑泡泡瑪特的趙曉（化名）告訴《紅週刊》記者，“大的IP系列上新頻繁，設計感有所下滑、品控有時候也不太好”，而不斷上漲的價格也讓趙曉無法接受，“一個盲盒賣89元太貴了，我就不會買。”

關於漲價，泡泡瑪特曾做出解釋，“由於供應鏈原材料價格上漲，人工成本增加，因此採取提價策略以應對成本抬升。潮流玩具在設計上更加精細，工藝更加複雜也導致了成本的增加。”

然而不少玩家無法接受，他們認為這是“揠苗助長”，因為漲價之後盲盒的質量反而有所下滑，有玩家在小紅書等網際網路社交平臺曬出同一款玩偶的新舊對比圖，新款玩偶不但在細節處理上沒有亮油，顏色也沒舊款鮮豔，做工還相對粗糙。

B站、小紅書、微博等多個網際網路社交平臺隨處可見玩家對泡泡瑪特質量售後的投訴。而泡泡瑪特較冷漠的售後態度，則再度加劇了玩家的不滿。有網友更是直言，“從拿貨到快遞就（要）開始拍影片，不然後期出問題沒法解決。返廠退回時間超長。售後太垃圾，只有到處投訴才解決問題，心好累，瑕疵成了日常。”

值得一提的是，會員在泡泡瑪特營收中扮演著越來越重要的作用，2019年、2020年、2021年上半年，會員貢獻銷售額依次佔比78.9%、88.8%、91.8%。

然而與之相反，玩家的不滿，也直接體現在了泡泡瑪特會員的復購率上，相較於其在2019年，2020年前5月的復購率（購買2次及以上）58%，2021年上半年泡泡瑪特的會員復購率降至49%。

此外，《紅週刊》記者線下走訪位於三里屯的泡泡瑪特專賣店，發現相比之前的門庭若市，現在人流量也大大減少。

價格倒掛等影響快樂情緒

老玩家“退坑”成潮

泡泡瑪特創始人兼CEO王寧曾表示，“我們其實是想要從銷售商品到銷售情感，盲盒只是我們銷售情感的一種方式。”多位玩家也在社交平臺上表示，拆盲盒後的驚喜和快樂讓其入坑泡泡瑪特。

然而現如今，預售、隱藏款爆率太低、爆款產品價格倒掛等原因正在影響和蠶食著玩家一開始購買盲盒的快樂情緒。

有玩家指出，“現在玩盲盒一點快樂都沒有，前幾年根本不是這樣的，不會以熱雷區分娃。”玩家所說的熱娃、雷娃源於潮玩二級市場對盲盒的定義，以近期大熱的密林古堡系列為例，盲盒售價為單個59元，但在市場上，熱娃如血色玫瑰價值129元/個，隱藏款血色爵士更是被炒到近千元售價；而其餘非熱門款則被歸類為雷娃，市場定價多在30元左右，較盲盒售價接近腰斬。

玩家對泡泡瑪特的不滿正在逐漸疊加，而當不滿情緒大於泡泡瑪特所帶來的快樂時，眾多老玩家選擇了“退坑”。趙曉告訴《紅週刊》記者，“動不動就預售、飢餓營銷，累了。”而另一個讓趙曉選擇“退坑”的關鍵原因則是，“在潮玩二級市場上看到自己買的娃娃不值錢，覺得被坑了。”趙曉的“退坑”行為並非個例，據其介紹，“身邊好幾個玩的現在都不買了。”而在網際網路平臺上，眾多玩家更是在閒魚等二手交易平臺上曬圖表示“退坑，出娃”。

國元證券研報分析指出，“‘賭博式’驚喜、IP情感聯結、適中的價格、成系列設計等多層因素最終導致了盲盒熱的迸發。”而現如今，上述多種誘發因素髮生變化，泡泡瑪特的盲盒熱還能持續多久似乎也存在著一些不確定性。

大娃等新出路或難快速見效

拓展非盲盒市場難度大

泡泡瑪特投資者、灰姑娘基金經理王卓瑋向《紅週刊》表示，泡泡瑪特要想維持前兩年的高增速難度較大。未來對泡泡瑪特來說，有兩方面比較關鍵：一是在海外市場推進速度的快慢；二則是非盲盒市場能否取得突破。

從泡泡瑪特今年以來的諸多動作可以發現，泡泡瑪特正在弱化自己的盲盒印象。中期業績會上，王寧再次強調，“泡泡瑪特不是一家盲盒公司，而是基於IP的潮玩公司。”

與此同時，今年以來，泡泡瑪特還推出了定位高階產品線的超大號手辦泡泡瑪特MEGA珍藏系列，其中包括400％（28釐米）和1000％（70釐米）兩種尺寸，這一系列也被玩家們稱呼為“大娃”。

泡泡瑪特在中報中重點提及了這一高階產品線，“6月發售的MEGA珍藏系列Space Molly×海綿寶寶聯名款，一經推出便迅速引爆市場，其中1000%限量發售3000體，以抽號的形式購買，吸引了超過100萬人次的參與。”王寧也表示，“MEGA珍藏系列受歡迎程度超出預期，將是後續泡泡瑪特的重點IP。”

不過，有潮玩玩家告訴《紅週刊》記者，泡泡瑪特的MEGA珍藏系列其實是照搬的日本潮玩公司MedicomToy旗下知名產品潮玩Be@rbrick積木熊的玩法，400%、1000%的放大款多為與全球各地知名藝術家、設計師、流行品牌等聯名創作所產生的作品，積木熊的收藏和投資價值收穫了全球眾多玩家的認可。而泡泡瑪特的MEGA珍藏系列僅將小娃進行放大，沒有具體內涵。

王卓瑋也指出，泡泡瑪特開拓非盲盒市場的難度較大，主要原因在於，大家不太喜歡他的非盲盒品類，一方面，大娃等產品價格太貴；另一方面也喪失了拆盲盒的驚喜感，他舉例，像今年泡泡瑪特推出的徽章系列，其實賣得並不是很好。

老IP發力疲軟

護城河可複製深度不夠

一方面，泡泡瑪特自身深陷發展瓶頸；另一方面，泡泡瑪特還面臨著其他競爭者的威脅。國內潮玩市場集中度較為分散，根據 Frost Sullivan報告，2019年泡泡瑪特市佔率8.5%，潮玩零售市場份額第一，第二大潮玩公司市佔率7.5%，差距並不明顯。也就是說，泡泡瑪特在市佔率上的優勢並不明顯。當前泡泡瑪特的市佔率優勢又主要依靠多款爆款IP的推出，除Molly以外，2018年推出了Pucky畢奇、2019年推出了Dimoo和Labubu，2020年推出了SKULLPANDA，而據玩家介紹上述IP也是泡泡瑪特的熱門IP。

不過，值得注意的是，當前泡泡瑪特的老IP已經開始出現疲軟現象。以Molly為例，2019年、2020年、2021年上半年，Molly分別貢獻收入4.56億元、3.57億元、2.04億元，在營收佔比中呈現明顯下滑。如果泡泡瑪特不能持續推出新的爆款IP來維持其在市佔率上的優勢，泡泡瑪特市佔率第一的優勢地位也可能被競爭者反超。

華興資本集團創始人兼CEO包凡曾在評價泡泡瑪特時表示，泡泡瑪特成功的核心絕對不是因為盲盒，而是將設計、供應鏈，再到最後的零售終端形成的平臺化能力。在他看來泡泡瑪特的護城河已經足夠了。

不過泡泡瑪特的護城河真的如此堅挺，且難以復刻嗎？

2020年底，名創優品官宣了旗下首個獨立運營的潮玩品牌“TOPTOY”，正式切入潮玩賽道。根據名創優品近期釋出的2022財年Q1財報（截至9月30日止三個月），TOP TOY門店數淨增39家。這一開店速度甚至反超泡泡瑪特，同一時間內，泡泡瑪特在中國大陸新開線下門店數為35間。

截至9月30日，TOP TOY門店數累計達72家，僅用不到一年時間，TOP TOY的線下門店規模就已經相當於泡泡瑪特的接近三成，且收入環比增長64%，季度收入實現1.1億元。與此同時，TOP TOY也計劃陸續開設機器人店和海外店，佈局模式和泡泡瑪特有異曲同工之妙。

TOP TOY門店

而除了TOP TOY的追趕之外，潮玩市場還面臨著Dreams、MedicomToy、52Toys、十二棟文化、酷樂潮玩等大批海內外競爭者的分食。

來源：證券市場紅週刊 記者：熊穎

本文已刊發於12月4日《紅週刊》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議

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