券商伺服器被擠爆！不差錢的農夫山泉為何上市？

“有點甜”的農夫山泉要上市了，公司今日公佈招股計劃，定價區間在每股19.50港元至21.50港元，募資款項約77.68億港幣。

近年來，農夫山泉憑藉包裝飲用水佔據行業龍頭地位，增速及毛利率遠高於同業水平。然而，“不差錢”的農夫山泉也面臨著行業同質化競爭，選擇上市對於掌舵人鍾睒睒來說，或許是其商業版圖的一盤大棋。

農夫山泉募資約78億港元

8月25日早間，農夫山泉（09633.HK）公佈了招股計劃，擬全球發行3.88億股H股，香港公開發售2717.64萬股，佔比7%；國際發售3.61億股，佔比93%。另有15%超額配股權。每股發售價為19.50港元至21.50港元。

招股將於8月28日之前完成，預期農夫山泉將於9月8日正式登陸香港聯交所。中金和摩根士丹利為農夫山泉的聯席保薦人。

以發售價中位數每股20.50港元計算，若超額配股權未獲行使，公司估計將募資款項約77.68億港元。其中，基石投資者將認購約23.6億港元，持有H股總數約1.15億股，佔全球發售完成時以發行股份的1.03%。

根據農夫山泉公告，其基石投資者包括富達基金（Fidelity International）、美國對沖基金Coatue、新加坡政府投資公司（GIC）、中國國有企業結構調整基金等。

多家券商今日上午開放認購，農夫山泉打新火爆。截止下午三點，農夫山泉已經獲26倍超額認購，孖展總額（券商融資額）達到159億港元；其中富途證券融資額最高，達到104億港元。對於打新投資者而言，農夫山泉一手200股，入場費約4343港元。

眾多打新者甚至“擠爆”了券商伺服器，在富途證券中，多位投資者表示出現認購失敗的情況。對此，富途客服回應稱，“因當前認購火爆導致訂單積壓較多，導致您的資金未能正常釋放”。

大自然的“印鈔機”

實際上，農夫山泉早有上市興趣，早在2008年，公司就開始接受中信證券的上市輔導。然而，上市計劃拖延多年，農夫山泉也並不差錢。

目前，農夫山泉已經發展出包裝飲用水、茶飲料、功能飲料、果汁等多元化產品，其中，包裝飲用水貢獻了60%的收入，且已經連續8年保持包裝飲用水市場佔有率第一的地位。

作為國內飲品行業巨頭，農夫山泉近年來保持著穩定的增長態勢。根據公司公告，2017年至2019年間，農夫山泉分別實現營收174.9億元、204.8億元以及240.2億元，年複合增長率為17.2%；三年分別實現淨利潤33.9億元、36.1億元以及49.5億元，淨利潤的年複合增長率為21.0%。

這一增速已經遠遠高於同業水平。根據弗若斯沙利文報告，同期中國軟飲料行業增速在5.5%左右，全球軟飲料行業增速約為3%。

從盈利能力來看，農夫山泉也表現亮眼。2019年，農夫山泉綜合毛利率高達55.4%，佔比最大的飲用水產品毛利率高達60.2%，其餘品類毛利率也在30%-60%之間。從淨利率來看，2019年農夫山泉淨利率為22.8%，遠高於國內軟飲行業9.6%的平均淨利率。

仔細觀察農夫山泉的銷售成本結構，可以這樣理解：當你買一瓶2塊錢的水，其中約9毛錢是經銷商的利潤，約4毛錢花在塑膠瓶上，約1毛錢花在製造費用和員工薪酬上，只有約1分線是真正用來買水的，而剩下的全是農夫山泉的利潤。

農夫山泉大手筆分紅也格外闊綽。在上市前的三個財年，農夫山泉共給原有股東派息103億元，僅2019年就完成派息96億元，比此次上市募資金額還要多；鍾睒睒更是以控股股東的地位獲得逾90億元分紅，這期間公司實現淨利潤還不到120億元。

2020年一季度公司再度派息9億元，且已經於4月支付完成。而最新招股公告顯示，農夫山泉將於全球發售完成前派息78億於現在股東。2017年至2020年前5個月，公司累計盈利138.83億元，公司累計派息190.34億。

行業同質化競爭壓力

儘管“不差錢”，但農夫山泉還是邁進了資本市場。今年疫情黑天鵝事件帶來的風險或許是其中一個動因。

從現金流上看，2020年的前五個月，農夫山泉新增銀行貸款15.5億元，同期，現金及現金等價物為20.8億元，錄得流動負債淨額為17.1億元。農夫山泉提醒稱，“流動負債淨額可能使我們面臨若干流動資金風險並限制我們的經營靈活性。”

在上市募資用途計劃中，農夫山泉也悄然透露了現金需求。公告顯示，農夫山泉計劃以10%（約7.8億港元）償還貸款，另有10%用作補充流動資金和其他用途。

此外，軟飲行業畢竟是一個同質化競爭激烈的戰場，農夫山泉雖然連年奪得排頭兵地位，但娃哈哈、冰露、怡寶等企業也虎視眈眈，發力轉型，另外還有元氣森林等新銳品牌追擊，農夫山泉自然要鞏固龍頭地位。

此次募集資金的大頭將被用作提升農夫山泉的競爭力，其中約25%（19億港元）用作品牌建設工作，另有25%用作購買冰箱、暖櫃及智慧終端零售裝置等。

博蓋容納諮詢創始合夥人高劍鋒曾表示，飲料行業尋求上市意向強烈，反映出行業發展的新趨勢。一方面，行業高速增長期將過，頭部企業競爭格局形成，下一步存在放緩的可能；另一方面，頭部企業的資產收益率還不錯，此時尋求上市依然能獲取比較好的估值，也有利於進一步引入外部資金，進行新一輪競爭，比如多元化、海外發展等。

鍾睒睒的商業帝國

農夫山泉背後是掌舵人鍾睒睒的商業帝國。公開資料顯示，浙江商人鍾睒睒出生於1954年，曾在《浙江日報》農村部做記者，隨後下海追隨海南淘金熱、開辦蘑菇種植公司，後又靠著養生堂龜鱉丸邁入大健康領域。

目前，鍾睒睒的商業版圖已經延伸到醫療健康、女性用品、房地產、農業等多個領域，集團整體的流動性需求或許才是農夫山泉上市的背後主因。

對於主要平臺公司養生堂，鍾睒睒直接持股98.38%，剩餘1.62%股權則由其全資控股的杭州友福持有，公司主要從事大健康領域的投資。

養生堂控股的公司萬泰生物（603392）於今年4月29日登陸上交所，隨後一天農夫山泉即公佈了招股書。

頂著“首個國產HPV疫苗“光環的萬泰生物受盡資本市場的歡迎。今年以來，萬泰生物從最開始發行上市的每股12.6元飆升至今每股205元，股價漲了近16倍，目前市值已接近900億元。

萬泰生物主要從事體外診斷試劑、體外診斷儀器與疫苗的研發、生產、銷售。雖然體外診斷領域的艾滋病毒診斷試劑、乙肝診斷試劑等貢獻了約85%的收入，但疫苗領域才是萬泰生物股價上漲動力。由於目前國內HPV疫苗供應依賴進口，大城市常出現HPV“一苗難求”，而廣大低線城市又具備廣闊空間，因此市場對萬泰生物的HPV二價疫苗報以期待。

儘管農夫山泉賺得盆滿缽滿，但反觀東家養生堂則略有慼慼然。萬泰生物招股書顯示，養生堂藥業2017年至2019年淨利潤分別為2億元（未經審計）、1.7億元（未經審計）、1.3億元，淨利潤已經連續兩年下滑。

醫藥行業是眾所周知的高投入、高風險產業，業內人士分析稱，養生堂的目標或許是成立一個非常明確的上市公司體系，乃至多個上市公司的控股集團；把現金奶牛農夫山泉送上市，在資本市場獲取足夠資金，來反哺東家業務，也就成了養生堂的必然要求。