來源： 第一財經
（作者：孫夢凡）在地產股遭到資本市場拋棄、投資者情緒極為脆弱之際，有家房企成為板塊中極為另類的“大牛股”，股價從去年3月最低點一路上漲，至今漲幅達556.37%，這便是合生創展集團（00754.HK）。
今年6月4日，合生創展股價盤中攀升至39.8港元的歷史新高後有所回撤，截至6月8日收盤，合生創展股價報34港元，今年來股價漲幅達72.06%，高於港股物管龍頭碧桂園服務(06098.HK)今年49.49%的同期漲幅。
這樣的股價走勢，讓被地產股虐慘的小股民喜不自勝，發出“感謝朱小姐，半年翻一倍”的感嘆。
股民口中的“朱小姐”，即合生創展董事會主席朱桔榕。2020年1月，朱桔榕從合生創展創始人朱孟依手中接過掌舵權，自此這家公司畫風突變：大舉拿地、高調炒股，從幾近被遺忘的老牌房企從新走向公眾視野，股價也從去年年初的低點連續上漲至今。
在業內人士看來，合生創展股價逆板塊走出獨立行情，離不開“多條腿走路”的業務轉型，更與公司積極的市值管理密切相關。據第一財經記者梳理，朱桔榕上臺後，合生釋出了56次關於股份回購的公告，僅今年便有23次公開回購動作，其中4月份高達11次。
平均每月5次回購
朱氏家族二代上任前，外界對合生的印象還停留於：昔日“華南五虎”之一，掉隊的地產“航空母艦”。
2020年1月13日，合生迎來財權交接時刻，朱孟依辭任公司董事會主席及執行董事職務，其女朱桔榕獲任為董事會主席。朱孟依退居幕後，成為“合生珠江系”新老交接的標誌性事件，合生創展自此由朱桔榕接手。
朱桔榕畢業於中國人民大學金融系，早在2009年就讀大學時便進入家族管理體系，擔任總裁助理，分管公司財務、人力行政管理等工作。此後，朱桔榕的職業道路一路飛躍，相繼擔任該集團常務副總裁、副主席之職。
金融背景出身的朱桔榕，使合生的經營模式印上了濃濃的個人風格。上任五個月後，合生便宣佈，將股權投資列為主要業務。據悉，該集團2016年已開始拓展股權投資業務，2018年建立了相應的管理體系，並逐步實現盈利。
除了拓展業務板塊，朱桔榕帶領下的合生，對市值管理表現出前所未有的熱情。
2020年7月16日，合生釋出了一則股份回購公告，回購股份數量13.2萬股，每股最高價9.08港元，每股最低價9.07港元，耗資約119萬港元。自此開始，合生開啟了持久的市值管理之路，在至今約11個月時間裡，公開回購股份56次。
在管理層的頻繁運作下，合生的股價一路高漲。今年5月12日，合生釋出關於股份回購的公告，每股最高價32.65港元，每股最低價32.10港元，共涉資68萬元。相較去年7月的回購價，此時其股票價格已是當時的3.56倍。
將時間拉長也可發現，合生股價開啟上漲通道，正是從其開拓業務板塊、主動管理市值開始。此前，合生的股價徘徊於7港元左右，低迷態勢持續數年，去年11月其股價跨過20港元，並於今年6月4日創下39.80港元新高。
反觀其它房企，在資本市場春風得意的並不多。6月7日，地產股整體疲軟，萬科A、保利地產、招商蛇口、金地集團等普遍等普遍下跌，萬科更是持續創下年內新低。多家券商表示，當下行業估值確實很低。
克而瑞認為，合生的股價之所以快速攀升，除了回購行為，也與其舊改拓展、業務轉型等動作密切相關。“舊改專案的拓展不僅能增加合生創展的土儲規模，同時也為其帶來了不錯的利潤回報。”該機構稱。
今年1月21日，合生以346.67億元拿下廣州海珠區鳳和（康樂村、鷺江村）城市更新專案。據不完全統計，2019年開始，該集團已陸續拿下鷺江村、康樂村、新基村等多個專案，在廣州區域的舊改專案超過10個。
在公開招拍掛市場，合生同樣出手頻繁。2021年伊始，合生在北京大舉掃貨，斥資46.57億元 21%自持比例拿下北京大興區三幅地塊，去年其已在北京、上海等地拿下多個專案，其中僅北京分鐘寺地塊土地價款便超百億。
相較此前的囤地慢週轉模式，合生拿地風格的轉變，也反映到了業績資料上。今年前5個月，合生及其合營聯營公司銷售金額約181.52億元，同比上升147.9%；其中物業合約銷售172.53億元，同比上升146.3%。
靠“炒股”提升利潤表現
在合生創展身上，更魔幻的事情是，這個地產“大牛股”自己也熱衷“炒股”。
2020年6月，合生將股權投資業務納入主要業務板塊，從房地產開發、商業地產運營商轉型為科技賦能及產業驅動的綜合性投資控股平臺公司。上述業務包括一級市場私人股權投資及二級市場股票投資，主要投向高科技、醫療健康、新消費等領域。
在二級市場，合生的投資標的包括小米集團、平安健康、匯豐控股、中國移動和美股上市公司Sea Limited等。“股票二級市場投資，可以成為流動性管理工具之一，特別是部分優質藍籌股，既有良好的現金分紅，又具備隨時變現的能力。”該集團稱。
投資策略方面，合生選擇長短結合，中長線持有高科技標的，這部分投資佔比60%-70%，中短期側重於醫療健康領域，佔比30%-40%。截至2020年底，該公司在一級市場和二級市場的投資額分別為40億港元、219億港元。
“高調”炒股後，合生的盈利表現得到提振。2020年，合生實現營業額343.71億港元，同比增83.8%，股權持有人應占溢利為136.34億港元。其中，投資業務錄得收入80.3億港元，收入貢獻佔比23.36%，僅次於物業發展板塊。
從淨利率表現看，合生股權投資業務的淨利率達92%，遠高於地產板塊的42%。以其去年12月的一次套現動作為例，合生以21.57億元出售442，000，000股北京農商行股份，每股平均價為4.88元，而其平均成本為每股2.73元。
“商業板塊、投資和物業都會利好這家企業股價提升，去年表現較好的地產股多是地產 商業模式。”億翰智庫研究總監於小雨認為，加上合生的持有物業多在北上廣深，位置比較好，疫情期間取得正向增長；與此同時，有商業物業管理的企業較受市場看好，這會對公司基本面形成支撐。
不過，靠投資業務提振盈利是否可持續，業記憶體在爭議。於小雨認為，股權投資的成敗，與操盤團隊的相關性很大，相關收益存在波動性，很難保持高成長性。如果股價提升有限，企業是否要靠賣掉持有股票換取收益？因此，對投資支撐利潤的持續性持懷疑態度。
貝殼研究院高階分析師潘浩則表示，對比國內外的開發企業，房企成熟的商業模式是多樣的，不侷限於地產開發模式，比如新加坡凱德集團以資產管理模式見長，在資本市場中可以獲得較高估值。
“結合國內房企情況，單一的地產開發模式估值水平長期偏弱，內房企中市盈率靠前的（如龍湖），主要原因之一是擁有一定比例的投資性業務和持有經營性資產。”他說。