导读
节后首日市场止跌回温，当前盈利端下行预期已充分，而分母端将持续发力，金秋十月成色十足。结构上，沿无风险利率下行主线，推荐高估值性价比的券商以及新能源中BIPV/核电等方向，新增业绩有支撑且政策负面预期淡化的白酒。
摘要
大势研判：金秋十月，成色十足。节后首日市场止跌回温，成交金额重回万亿，我们认为盈利端下行预期已充分，分母端的持续发力将驱动十月行情。1)盈利端下行预期充分：消费、地产持续回落，限电限产与双控扰动生产，9月PMI下穿荣枯线，稳增长已成为市场共识。进一步映射至上市公司盈利表现，四季度盈利增速亦确实面临较大下行压力。但当前盈利的预期底已经出现，从未来12个月的移动盈利预期来看，近期已逐步见底并小幅回升。2)分母端将持续发力：宽松超预期仍是分母端核心，10月MLF、逆回购大规模到期以及政府债发行提速，资金缺口较9月扩大，叠加局部信用风险的额外需求，宽松有望超预期。此外中美苏黎世会晤释放积极信号，市场风险偏好近期亦有所修复。3)海外风险可控：美国债务上限问题得到缓解，美债利率仍有上行压力，但中美货币政策的分化使其影响有限。
地产负面冲击有限，更应看到积极一面。三季度以来地产销售持续降温，至9月百强房企单月销售同比下滑达36%，行业供需两端持续收缩。此外行业信用风险亦有扩散苗头，10月4日花样年超市场预期发生违约。但随着政策适度放松的预期逐步强化，未来地产行业“自由落体式”下行难现。一方面近期多地银行贷款利率下行，放款速度加快。另一方面9月29日人民银行、银保监会联合召开房地产金融工作座谈会，重申“稳地价、稳房价、稳预期”目标，并首提维护住房消费者合法权益。政策维稳下地产行业稳着陆概率更大，使其对市场风险偏好难形成明显扰动，对权益市场负面冲击有限。相应更应看到积极的一面：1)过去地产资产作为优质无风险资产的信仰进一步打破，进一步助推无风险利率下行；2)从包商银行、永煤债事件来看，地产局部信用风险事实上强化了稳增长下的宽松预期；3)若地产稳着陆则有利于进一步稳定居民收入与资产预期，助力消费意愿的修复。
大消费加速迈出底部，配置性价比抬升。7-8月受疫情短期脉冲影响叠加双减、缺芯等扰动，消费基本面持续筑底。从2021年各大类行业的盈利增速预期变动来看，8月必选与可选分别变动-5.2%与1.0%垫底，而同期上中游周期分别上调24.4%与8.9%。9月随着疫情反弹节奏的中止，消费基本面预期逐渐迈出底部。1)9月服务业PMI指数52.4%，环比回升7.2个百分点。2)从盈利预期来看，9月消费行业2021年盈利预期已快速企稳，且2022年盈利预期的变动甚至已优于周期。3)国庆假期期间，重点景区、免税销售等恢复情况均较好，白酒动销亦超预期，高端白酒表现稳健。4)此外从市场担忧的政策风险来看，以白酒、医药为代表的消费行业近期政策负面预期均大幅淡化。随着大消费加速迈出预期底部，配置性价比正大幅抬升。从交易结构来看，亦可以观察到近期北上资金消费仓位回暖。
行业配置：低估值的收获季。1)无风险利率下行率先把握二次成长曲线驱动下行情持续性超过往，且具备高估值性价比的券商。2)宽松周期开启后市场实际盈利回升较慢，高景气方向仍具稀缺性，应追寻三次能源革命中的新能源方向，尤其是估值性价比较高的BIPV、核电等方向；3)此外新增业绩有支撑且政策负面预期淡化的白酒。
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金秋十月，成色十足
大势研判：金秋十月，成色十足。节后首日市场止跌回温，成交金额重回万亿，我们认为盈利端下行预期已充分，分母端的持续发力将驱动十月行情。1)盈利端下行预期充分：消费、地产持续回落，限电限产与双控扰动生产，9月PMI下穿荣枯线，稳增长已成市场共识。进一步到上市公司盈利表现，四季度盈利增速亦确实面临较大下行压力，但当前盈利的预期底已经出现。从未来12个月的移动盈利预期来看，近期已逐步见底并小幅回升。2)分母端将持续发力：宽松超预期仍是分母端核心，10月MLF、逆回购大规模到期以及政府债发行提速，资金缺口较9月扩大，叠加局部信用风险的额外需求，宽松有望超预期。此外中美苏黎世会晤释放积极信号，市场风险偏好近期亦有所修复。3)海外风险可控：美国债务上限问题得到缓解，美债利率仍有上行压力，但中美货币政策的分化使其影响有限。
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地产负面冲击有限，更应看到积极一面
地产负面冲击有限，更应看到积极一面。三季度以来地产销售持续降温，至9月百强房企单月销售同比下滑达36%，行业供需两端持续收缩。此外行业信用风险亦有扩散苗头，10月4日花样年超市场预期发生违约。但随着政策适度放松的预期逐步强化，未来地产行业“自由落体式”下行难现。一方面近期多地银行贷款利率下行，放款速度加快。另一方面9月29日人民银行、银保监会联合召开房地产金融工作座谈会，重申“稳地价、稳房价、稳预期”目标，并首提维护住房消费者合法权益。政策维稳下地产行业稳着陆概率更大，使其对市场风险偏好难形成明显扰动，对权益市场负面冲击有限。相应更应看到积极的一面：1)过去地产资产作为优质无风险资产的信仰进一步打破，进一步助推无风险利率下行；2)从包商银行、永煤债事件来看，地产局部信用风险事实上强化了稳增长下的宽松预期；3)地产稳着陆有利于进一步稳定居民收入与资产预期，助力消费意愿的修复。
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大消费加速迈出底部，配置性价比抬升
大消费加速迈出底部，配置性价比抬升。7-8月受疫情短期脉冲影响叠加双减、缺芯等扰动，消费基本面持续筑底。从2021年各大类行业的盈利增速预期变动来看，8月必选与可选分别变动-5.2%与1.0%垫底，而同期上中游周期分别上调24.4%与8.9%。9月随着疫情反弹节奏的中止，消费基本面预期逐渐迈出底部。1)9月服务业PMI指数52.4%，环比回升7.2个百分点。2)从盈利预期来看，9月消费行业2021年盈利预期已快速企稳，且2022年盈利预期的变动甚至已优于周期。3)国庆假期期间，重点景区、免税销售等恢复情况均较好，白酒动销亦超预期，高端白酒表现稳健。4)此外从市场担忧的政策风险来看，以白酒、医药为代表的消费行业近期政策负面预期均大幅淡化。随着大消费加速迈出预期底部，配置性价比正大幅抬升。从交易结构来看，亦可以观察到近期北上资金消费仓位回暖。
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行业推荐：低估值的收获季
行业配置：低估值的收获季。行业配置应以无风险利率下行为主线，寻找低估值性价比较高的配置方向。1)首推券商：无风险利率下行率先把握二次成长曲线驱动下行情持续性超过往，且具备高估值性价比的券商(东方财富)。2)宽松周期开启后市场实际盈利回升较慢，高景气方向仍具稀缺性，应追寻三次能源革命中的新能源方向，尤其是估值性价比较高的BIPV、核电(中国广核/华能国际)、光伏(隆基股份/通威股份)等方向；3)此外消费正加速迈出底部，新增业绩有支撑且政策负面预期淡化的白酒(五粮液)。
（文章来源：陈显顺策略研究）