营收、利润、商场租金均呈现稳步的高质量增长，优质的土储和健康的财务，都让新城控股3月26日晚交出的2020年度财报，为这个年报季增添一抹亮色。
站在2021的春天，当我们结合年报重新审视新城的“住宅+商业”双轮驱动战略，会发现其越来越扎实的基本盘，正在脱离传统的地产股行列。那么，这会唤醒资本市场对新城控股的重估吗？
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营收利润高质量增长，财务持续健康
新城控股此次财报的基本数据都很优秀：
销售额上，2020年，新城控股实现销售额2509.63亿元，比年初制定的目标多了9个多亿。
营收上，2020年营业收入高达1454.75亿元，同比增长69.46%。
利润方面，归母净利润152.56亿元，同比增长20.56%，扣非归母净利润130.56亿元，同比增长30.80%。
需要圈出的重点是，今年的新城在利润上的统计口径明显审慎，结果就是2020年的这150多亿净利润，具备极强的说服力。怎么看出审慎呢？第一，对公允价值的重估是23.23亿元，在增加了几十个商场的情况下，比2019年重估的26.47亿元反而还要少。第二，资产减值损失一口气提计了15.97亿元，远高于2019年的9.39亿元。
再来看看财务。
对比去年的“三道红线”要求，我们发现新城控股其中两项表现非常优秀。净负债率只有35.61%，现金短债比高达2.61，这两项在行业里都属于翘楚。剔除合同负债和预收款项后的资产负债率，新城控股2020年末是74.12%，同比也下降了0.78个百分点。
值得一提的是，2020年特别是在四季度，是新城控股土地市场补库存的一年。即使加大了土地投资的力度，新城控股的现金短债比也能达到2.61，财务的稳健程度可见一斑。
也正是因为持续的业绩增长和稳健的财务表现，新城控股和母公司新城发展陆续迎来了国际三大评级机构标普、惠誉、穆迪的青睐。
例如惠誉就在2020年12月4日，将新城发展的长期本外币发行人评级和其子公司新城控股的长期外币发行人评级由“BB”上调至“BB+”，评级展望为“稳定”，同时将新城发展、新城控股、新城环球的高级无抵押债券评级上调至“BB+”。
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土储更均衡，吾悦广场扩张仍在路上
增加土地储备是新城控股2020年的大事。年报显示，2020年新城控股新增土地储备共120幅，新增总建筑面积4139.41万平方米，平均楼面地价仅3031.11元/平方米，其中商业综合体项目新增2478.92万平方米。到2020年底，新城控股总土地储备达到1.43亿平方米，大致推算可以保证今后2—3年内的开发。
从最早的长三角大本营出发，如今的新城控股已经基本实现了全国化的均衡布局，特别是在近年来进入中西部和大湾区之后，新城控股在新进地域的土地储备扩张较为迅猛。到目前为止，新城控股的土地储备结构中，长三角区域占比达38%，粤港澳大湾区、环渤海及中西部都市圈城市总计占比62%。
而在拿地结构上，2020年新城控股战略性增加核心一二线城市的项目，并积极拓展西中西部等全国重点省会城市，拿地城市层级显著提高。目前新城控股土地储备中，一二线城市占比40%，长三角强三四线城市占比30%，更为均衡的土地布局，有助于稳步提升企业的抗风险能力。
2019年底的新城商业年会上，新城控股宣布2020年要实现“100个吾悦广场开业”。这样的誓言在2020年如约兑现。
2020年12月30日，温州吾悦广场正式开业，这样到去年底，已开业的吾悦广场及委托管理在营商业项目正好达到100座。到今年3月25日，新城控股开业、在建及拟建吾悦广场总数量已经达到163座，进驻全国122个城市。
2021年，计划新开业的吾悦广场达到30座。这样到今年底，开业的吾悦广场及委托管理在营商业项目就达到130座。
年报显示，2020年吾悦广场商业运营总收入增长到56.70亿元，平均出租率达99.54%。
3
“双轮驱动”的新城，何时被重新估值？
从坚实以及合理布局的土储，到吾悦广场在全国范围内的快速落地，新城控股的“住宅+商业”双轮驱动战略正在成为房企高质量发展的标杆。2020年新城控股的加权平均净资产收益率（ROE）达33.89%，位于行业前列，其投资价值也越来越清晰。
从我们统计的数据看，最近一年来（2020.3.26—2021.3.26）新城控股（601155）涨幅达到了53.84%，如果说这个涨幅对比“抱团白马”不算夸张的话，那么对比同行就是个惊人的涨幅了。
要知道，近一两年来A股的房地产板块持续不受机构待见，地产股被戏称为“地惨股”。A股的国证地产指数，过去一年跌掉了3.95%。这样相比之下，新城控股跑赢了A股同行业高达57%，可谓一枝独秀。难怪有人说，A股有两类地产股，一类是地产股，还有一类是新城控股。
为何新城控股的股价在过去一年表现优异？我们认为主要是基于这样两点：一是之前地产股被集体杀估值，而伴随着新城强大的韧性和优秀业绩逐步展现，估值存在修复需要；二是随着今年初开始的白马抱团逐步瓦解，不少从“老白马”中撤出的资金需要寻找新的方向，新城控股开始重新进入人们的视野，这可能也是新城控股从今年1月中旬股价开始独立行情的重要原因。
放眼A股的地产板块，主流房企按照基本面的差异，一般被给予3—8倍的估值，作为板块里基本面的“顶流”，新城控股如今动态估值也只有6.7倍，未来仍然有大幅度修复想象空间。
在我们看来，新城控股估值的修复，不应该向万科的8倍看齐，而应该向龙湖的12倍看齐。因为，“双轮驱动”的新城控股，早已不再是单纯的地产股，其“住宅+商业”的模式，与龙湖更为接近。
从2020年的主要业绩数据看，新城控股正在缩小与龙湖的差距。
营收：新城1454.75亿元，龙湖1845.5亿元。
利润：新城152.56亿元，龙湖200亿元。
销售额：新城2509.63亿元，龙湖2706.1亿元。
商场租金：新城56.7亿元，龙湖58.2亿元。
需要指出的是，新城的吾悦广场与龙湖的天街布局稍有不同，前者更多定位于二三四线城市，后者更多定位于一二线城市。但从增速看，2020年新城的商业租金增速要超过龙湖10多个百分点，吾悦广场的增速更加迅猛。从新城控股年报中，对今年的商业运营总收入目标是85亿元，这就是高达接近50%的增速。
资本市场之所以能够给予龙湖高达12倍的估值，除了港股与A股的区别、龙湖本身极其优秀的财务基本面、龙湖集团（00960）包含高估值的物业业务之外，最重要的就是对龙湖“C2商业运营”航道的认可。
在资本市场非常强调“赛道”的当下，优质的商场被认为是能够持续产生现金流的永续经营，而与传统的房地产开发业务区别开来，故而能够给予完全不同的估值（具体算法较多，这里不展开）。
然而与龙湖非常相似的主营业务，A股的新城却迟迟没有被这样对待，这当中的错杀非常明显。如果说，100个开业的吾悦广场，仍然无法打动A股迟钝的投资者，那么130个开业的时候呢？150个开业的时候呢？我们相信常识，新城控股的重估，只会迟到，但绝对不会缺席。
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