罗曼
7月11日，融创中国复牌，股价收盘报16.82港元/股，涨幅为13.65%，创2014年11月24日以来最大涨幅。昨天时报君写了一篇《拯救万达，孙宏斌吃得消吗？如果融创错了，历史可能就要重演》重点介绍了主角之一融创中国，今日将继续深挖另一主角王健林和他的万达。
与融创中国踩尽油门，猛加杠杆不同的是，万达在急速降低负债率，着急抛售旗下重资产项目。根据融创中国7月11日披露的公告显示，融创632亿收购万达13个文旅项目股权76家酒店，尽调时间只有20天，此外，万达还委托银行贷款296亿元给融创中国用以收购其资产。
这是什么意思？要卖资产，还得先借钱给对方，然后让对方收购自己的资产，而且卖的还如此之急，隐隐感觉这次交易背后还另有安排……
万达借钱给融创急甩资产
我们还是重点分析下这次收购的资产质量以及632亿支付方式。
根据融创中国7月11日发布的公告显示，13个文旅项目截至2016年底，除税后纯利为38.17亿元，同比2015年增长22%，资产净值为248.84亿元；76家目标酒店截至2016年底，主业利润为8.74亿元，同比2015年增长37%，账面净值334.5亿元。
上述数据表明，万达打包出售的资产盈利能力尚可，只是对于万达来讲，文旅项目和酒店资产回报率相对其他板块而言较低，且无法为万达提供大量现金流，因此成为万达“瘦身割肉”的首选标的。但是对于融创来说，上述资产的盈利是可观的，根据融创中国2016年年报显示，其净利润为24.78亿元。
关于632亿的支付方式，根据融创中国公告显示，此次并购的具体支付方式分为四笔：
首先，签署框架协议当日，融创向万达支付25亿元作为定金。
其次，7月31日之前，万达在配合融创完成对购买项目的尽职调查后，双方签署正式协议后的3日内，即8月3日之前融创需支付总价款的20%， 126.34亿元。
第三，正式协议签署后，万达开始准备目标酒店资产过户手续，融创90天内支付转让价款累计至人民币335.95亿元。
最后，万达收到上述第三笔付款后的5个工作日，通过指定银行向融创发放贷款296亿元，融创收到贷款2日内，用以支付剩余对价人民币295.75亿元。
What？万达是借钱给融创收购自己的资产，时报君根据采访掌握的情况是，这296亿元贷款由万达提供，银行只是充当贷款通道。对于融创来讲，632亿的并购项目，尽调时间只有短短20天，时间之紧张，万达出售之迫切，简直一分钟都不能耽误。
万达缺钱吗？
万达为何愿意借款给融创，助孙宏斌完成此次收购？万达真的很缺钱吗？
据万达资产规模最大的大连万达商业地产股份有限公司公布的2017年度第三期中期票据募集说明书显示，2014年~2016年度及2017年一季度，万达商业分别实现营业收入1145.86亿元、1321.05亿元、1298.55亿元和260.3亿元，净利润分别为251.01亿元、301.9亿元、328亿元、85亿元和64.97亿元，与之对应的净利率分别为21.91%、22.79%、25.32%和24.96%。
以上数据可知，万达商业整体盈利能力在行业内处于较高水平。我们再来看一下万达商业的经营性现金流，2014年~2016年度及2017年一季度，公司经营性活动现金净流量分别为88.32亿元、319.09亿元、379.76亿元和-18.17亿元，其持有物业租赁及商管业务现金流非常稳定。
还有万达商业负债率，截至2016年底，万达商业负债率维持在70%左右，在地产行业，70%的负债率算较低水平，万科、中粮地产、华夏幸福等地产公司资产负债率都超过了80%。按照万达“轻资产”化方向，这个负债率会进一步降低。
另外，从万达委托银行贷款296亿给融创，也能说明，万达出售资产并非因为缺钱。
中投证券的一位高级分析师向时报君表示，万达贷款给融创购买自己的资产，这其实是一个股权变债权的交易行为，如何理解这个交易行为？简单举个例子：
A持有深圳的一套房子，在目前楼市政策趋紧情况下，A对这个房子未来的实际价值是看跌的，所以他想卖掉这个房子，这时候B出现了，认为这套房子还有上涨升值的空间，很想买，但由于资金不到位，A借钱给B买自己的房子，那么这时候A相对于B就变成了债权方，B拥有了这所房子的所有权（相当于股权），到期还本付息给A。未来无论这个房子是涨是跌，跟A没有关系，而B就要承担一定的风险。
所以回到万达身上，万达对于出售的目标项目的未来价值实际上是看跌的，而融创则是看涨，这里面就存在一个博弈，但有一点可以确认的是，万达卖错了是少赚，融创买错了，那就是关系到企业生死的问题了，当然，如果融创买对了，按照融创中国目前的市值，也很可能再造一个融创。
所以万达并非是因为资金链紧张才转让资产，对于万达和融创来说，这笔交易背后，意味着什么？
对赌协议逼迫万达商业需尽快回A股上市
公开资料显示，万达商业在香港上市不到两年就宣布退市，开启回A之路。当时退市时，万达集团与投资人签订激进对赌协议，退市时交易对价为344.55 亿港元，如果公司在退市满两年或 2018 年 8 月 31 日之前未能在内地主板市场上市，万达集团将回购全部股份，并向海外及境内投资者分别支付12%和10%的利息。
现在距离对赌协议只剩一年时间，而目前监管政策对房企融资卡得比较严格，现在房企IPO基本处于停滞状态。而万达商业已经在“已反馈”状态持续很长一段时间了。
万达的上市之路充满不确定性，随着时间临近，万达面临的回购款及利息支付压力也越来越大。这也就解释了融创20天内完成尽调和万达借款给融创也要卖掉酒店文旅业务了。
“
据海通证券分析师姜超表示，尽管万达集团有合计超过1000亿元的债务，但年内到期的很少，只有25亿元的PPN（非公开定向债务融资），2018年到期的也只有45亿元PPN和6亿美元的海外债，集团层面来看债券的到期压力不大。即使从万达商业的角度来看，短期偿债压力也不大。一季度末，万达商业拥有956亿元的货币资金，对短期债务的覆盖率较高。
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显然，压力来自到底能否如期上市。而走轻资产路线，本来就是万达的战略方向，酒店、文旅这些自持的重资产早卖迟卖都要卖，那就不如趁着所剩不多的时间内卖掉，尽快回归A股。
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运营人员： 赵颖 MX007