2022-03-02太平洋證券股份有限公司黃付生,蔡雪昱,李鑫鑫對千禾味業進行研究併發布了研究報告《千禾味業：梳理歷次激勵、助力公司發展，本次鎖定增長底線》，本報告對千禾味業給出買入評級，認為其目標價位為28.00元，當前股價為20.5元，預期上漲幅度為36.59%。證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，該研報作者對此股的盈利預測準確度為68.28%，對該股盈利預測較準的分析師團隊為西南證券的朱會振。
千禾味業(603027)
事件：
千禾味業發佈 2022 年限制性股票激勵計劃，擬向公司董事、高級管理人員、中層管理人員和核心骨幹合計 73 人授予限制性股票合計 459 萬股，約佔公司總股本的是 0.575%，授予方式為向授予對象定向發行 A股股票，授予價格為 9.79 元/股，解鎖條件為兩個條件之一： 1） 以 21年收入為基數， 22、 23、 24 年的營收增速分別為 18%、 38%、 60%， 分別同增 18%、 17%、 16%； 2） 21 年淨利潤（扣非扣費） 為基數， 22、 23、24 年淨利潤（扣非扣費）增速為 50%、 90%、 130%， 分別同增 50%、 27%、21%。
公司發佈非公開發行預案， 本次非公開發行由控股股東、實際控制人伍超羣先生全額認購，募集資金總額在 5-8 億之間， 發行價格 15.59元/股（八折） ，發行股票數量不超過發行前公司股本的 30%， 募集資金全部用於年產 60 萬噸調味品製造項目。
點評：
梳理歷次激勵， 本次靴子終落地。 公司成立以來股權激勵有三次，分別是 11 年、 17 年和 22 年。 1） 第一次是上市之前（11 年），公司成立員工持股平台眉山天道和眉山永恆的方式，對高級管理人員、中層管理人員和核心骨幹進行激勵，持股平台合計持股佔比 5.32%。 2） 第二次是上市之後不久（17 年）， 以限制性股票的方式對公司 108 名核心員工進行股權激勵，包括高級管理人員、中層和核心骨幹，授予股份佔比 1.97%，間接制定了 17-20 年收入利潤目標， 最終公司收入從16 年的 7.7 億增長至 20 年的 16.9 億，增長 120%，扣非扣費淨利潤從 16 年的 0.88 億增長至 20 年的 2 億，增長 131%，各年達成情況來看，公司四年均達到了解鎖條件，其中三年實現收入解鎖、一年實現利潤解鎖。 3）第三次是本次，本次激勵距離上次已有五年， 上次激勵週期已經完成， 公司的管理人員和技術人員也有了一定變動， 公司需要一輪新的股權激勵來留住員工、鎖定未來目標。
本次激勵實現堅決、 未來底線鎖定。 本次激勵擬向高級管理人員、中層管理人員和核心骨幹合計 73 人授予限制性股票合計 459 萬股，約佔公司總股本的是 0.575%，本次激勵人羣和授予數量均較上次有所減少， 但核心人員均有所涉及，也體現了員工穩定性相對較強。 本次解鎖條件為 22-24 年收入增速 18%、 17%、 16%，扣非扣費用淨利潤增速50%、 27%、 21%， 目標保守體現了激勵實現的決心，也給未來提供了目標底線，根據上次激勵完成情況，我們認為公司本次有望順利完成激勵。
非公開發行為前期產能擴張募資。公司 19 年 10 月公告產能擴張計劃，在 20 年 11 月公告產能調整計劃， 公司擬新增 60 萬噸調味品產能，所需資金 12.6 億，資金來源均為自籌。本次非公開發行為上次產能擴張計劃的募資，產能擴張完成後公司將擁有 110.5 萬噸產能，其中醬油82 萬噸、料酒 15.5 萬噸、醋 13 萬噸，產能擴張將分別在 22 年底和24 年底達產，其中 22 年底達產 20 萬噸醬油和 10 萬噸料酒、 24 年底達產 30 萬噸醬油，屆時為公司市場擴張提供強有力的支撐。
公司展望： 短期消費企穩， 中期產品、渠道放量可期。 （1） 22 年：隨着消費逐步企穩、社區團購衝擊結束，今年銷售有望實現高增， 提價疊加成本反應慢於且小於同行，利潤彈性預期較大。 （2） 中期： 公司未來邏輯： 產品端： 公司產品定位中高端，堅持零添加產品為核心，同時根據消費者需求佈局高鮮、味極鮮等中端產品，以及提前佈局酵素醬油、風味化醬油等未來產品，隨着消費升級的大趨勢逐步深入，公司有望從中受益； 渠道端： 一方面隨着商超渠道全國化鋪設， 另一方面傳統渠道的開拓和精耕，公司銷售有望放量。 激勵：激勵留住人才，鎖定中期目標底線，有望激發企業活力。
盈利預測與評級： 我們看好高端醬油市場的發展趨勢， 隨着金龍魚、魯花等龍頭進入，龍頭有望共同培育消費者，高端調味品增速有望再上新台階。目前行業格局依舊分散，未來龍頭市佔率有望逐步提升，公司耕耘高端調味品多年有望從中受益。中期來看， 公司產品、渠道有望放量， 股權激勵鎖定公司經營增速底線。 不考慮股權激勵費用及增發攤薄股本的影響， 我們預計 21-23 年公司收入分別為 19 億、 23億、 28 億元，同比增長 12%、 23%、 20%，歸母淨利潤分別為 2.1 億、3.2 億、 4.1 億元，同比增長 4%、 50%、 30%，我們按照 22 年 70x 給予公司一年目標價 28 元， 維持公司“買入”評級。
風險提示： 原材料價格波動；銷售環境惡化；原材料等成本快速上升；食品安全問題等。
該股最近90天內共有20家機構給出評級，買入評級11家，增持評級8家，中性評級1家；過去90天內機構目標均價為26.57。證券之星估值分析工具顯示，千禾味業（603027）好公司評級為4星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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