2020年新冠肺炎疫情背景下，掛麪企業克明面業（002661，SZ）業績高速增長，股價一度創出新高。如今，繼克明面業之後，又一家掛麪企業擬登陸A股市場，即想念食品。
想念食品註冊地址位於河南省南陽市，公司此次擬登陸創業板。根據想念食品招股説明書（申報稿）（以下簡稱招股書），2019年公司在掛麪行業市場銷售排名前五，且獲得了國際金融公司、牧原集團等知名股東的入股。
值得注意的是，想念食品或其發起人曾經與相關股東簽訂對賭協議。在此次闖關創業板IPO前夕，對賭協議被“掐點”取消。而從經營上來看，想念食品毛利率明顯低於同行；且作為一家以經銷模式為主的公司，報告期內公司經銷商存在較大變動。
IPO前夕“掐點”取消對賭協議
想念食品成立於2008年，主營業務為掛麪產品的研發、生產和銷售。據公司招股書披露，根據中國食品科學技術學會面製品分會的統計，2019年，金沙河、克明面業、博大面業、想念食品和益海嘉裏（即金龍魚）名列掛麪行業銷售額前五。
想念食品控股股東為河南想念控股有限公司（以下簡稱想念控股），實際控制人為孫君庚、熊旭紅夫婦。與想念食品同處河南南陽的養豬龍頭牧原股份（002714，SZ）也出現在想念食品招股書中。
牧原實業集團有限公司是上市公司牧原股份控股股東，也是錦鼎資本管理（深圳）有限公司（以下簡稱深圳錦鼎）唯一股東。本次發行前，深圳錦鼎持有想念食品股份4.66%股份。同時，牧原股份副董事長曹治年出任想念食品董事。
除了牧原股份，本次發行前，國際金融公司也持有想念食品9.14%的股權，位居公司第三大股東。招股書顯示，國際金融公司（International Finance Corporation）是世界銀行集團的成員，成立於1956年，總部設於美國華盛頓，是全球最大的致力於支持私營部門發展的國際開發機構。
國際金融公司於2017年下半年入股想念食品，入股同時還簽訂了對賭協議。根據招股書，2017年9月15日，想念食品、想念控股、孫君庚、熊旭紅等股東與國際金融公司簽訂《權利協議》並約定了優先購買權、跟隨權、出售權、股份保留權利、特定轉讓限制等股東特殊權利條款。同日，想念控股、孫君庚、熊旭紅、孫宇還與國際金融公司簽訂《發起人承諾協議》並約定了業績承諾、出售權等股東特殊權利條款。
不過，就在想念食品上市前夕即2020年8月20日，相關股東就上述協議簽訂了《權利協議之終止協議》《發起人承諾協議的終止協議》（以下簡稱《終止協議》）。根據《終止協議》，若想念食品的上市申報材料被撤回或上市申請被駁回；或深交所受理了想念食品的上市申請但是未在解除生效日期起的12個月內完成上市批准的，則《權利協議》或《發起人承諾協議》的效力即自行恢復。
想念食品相關的對賭協議不止一份。招股書顯示，2020年2月22日，想念控股、孫君庚、熊旭紅與前海基金、中原前海、方舟基金簽訂《增資協議之補充協議》並約定了業績對賭及股東特殊權利條款。
僅僅五個月後，2020年7月，上述《增資協議之補充協議》被約定終止。不過，若想念食品中止或放棄上市計劃，或者公司上市申請被否決，或者公司上市申報材料被撤回，則補充協議的效力即自行恢復。
“就是為了符合上市合規要求。”就想念食品及相關股東掐點取消對賭協議，中友律師事務所高級合夥人夏孫明近日接受《每日經濟新聞》記者採訪時表示，協議解除是附有上市條件的，是針對上市前存在對賭問題的解決方案，可能屬於應對監管要求的權宜之計，上市條件未能達成則恢復對賭協議效力。具體是否能順利上市，是否屬於上市前對賭協議的清理，得保薦人券商判斷，發行人律師也需要出具意見，當然最終還得看監管的意見。
記者注意到，根據證監會發行監管部2019年3月發佈的《首發業務若干問題解答》，投資機構在投資發行人時約定對賭協議等類似安排的，原則上要求發行人在申報前清理，但同時滿足以下要求的可以不清理：一是發行人不作為對賭協議當事人；二是對賭協議不存在可能導致公司控制權變化的約定；三是對賭協議不與市值掛鈎；四是對賭協議不存在嚴重影響發行人持續經營能力或者其他嚴重影響投資者權益的情形。
毛利率低於同行可比上市公司均值
作為一家掛麪企業，想念食品的財務數據看起來還不錯。報告期內（2017年～2019年以及2020年第一季度，下同），想念食品分別實現營收7.56億元、9.01億元、13.47億元和5.10億元，歸屬於母公司所有的淨利潤則為4114.45萬元、5573.57萬元、11250.33萬元和5796.84萬元。
2017年～2019年，想念食品主營業務毛利率分別為17.17%、21.29%、22.69%，同期同行業可比上市公司平均毛利率分別為22.45%、24.63%和27.62%。從毛利率來看，想念食品主營業務毛利率明顯低於同行業可比上市公司平均值。若與克明面業相比，想念食品2017年度的毛利率低了約5個百分點，而2018年度和2019年度則低了約2個百分點。
就2018年度和2019年度主營業務毛利率低於克明面業，想念食品提到了兩方面原因。首先，兩家公司的銷售模式存在一定的差異：想念食品的銷售模式以經銷為主，而克明面業的銷售模式以商超類銷售為主，經銷模式下的毛利率水平相對略低於商超類銷售。想念食品還表示，2017年度公司主營業務毛利率低於克明面業，除了由於銷售模式以及產品結構的差異導致的影響外，彼時公司正處於着力開發經銷商資源的階段，為日後的產能消化和銷售規模的擴大提前做好市場佈局。
經銷商資源對於想念食品的經營影響頗大。據招股書披露，報告期內，來源於經銷商的收入佔同期主營業務收入的比例分別為89.79%、84.80%、85.25%和83.65%。
值得注意的是，作為一家以經銷模式為主的企業，想念食品與經銷商的合作關係卻並不穩固。招股書顯示，截至2020年一季度末，公司經銷商（不含試銷經銷商）合計477家。報告期內，想念食品各年新增經銷商的數量分別為210家、135家、185家和34家，同期減少的數量分別為7家、100家、99家和138家。其中2020年一季度減少的經銷商數量138家，佔2019年年末經銷商總數量581家的比例超兩成。
就此，中國食品產業分析師朱丹蓬近期接受《每日經濟新聞》記者採訪時表示，一般企業經銷商變動十幾家、二十家都算正常，但變動一百多家，説明企業的整體戰略或者內部管理，以及客户服務方面可能出現問題。
想念食品招股書中也提示了經銷商管理的風險。公司稱，通過多年的合作，公司建立了較為完善的經銷商管理制度和體系，與主要經銷商建立了穩定的合作關係。但是，由於經銷商數量較多、區域分散，若經銷商出現管理不規範、經營理念與公司產生分歧拒不履行合同等行為，可能對公司市場推廣和產品銷售產生不利影響。
2020年一季度末現金流為負
根據想念食品招股書，報告期內，想念食品經營活動產生的現金流量淨額分別為1.52億元、6954.60萬元、1.47億元和-6916.41萬元。
針對2020年一季度經營活動現金流量淨額為負，想念食品招股書中解釋稱，一方面是因為新冠疫情期間，公司為保證供應商及時供貨結清並預付了部分貨款；另外，受新冠疫情影響，部分經銷商回款速度變慢。
《每日經濟新聞》記者注意到，同行克明面業2020年一季度經營活動產生的現金流量淨額為2.53億元，並沒有出現轉負現象。
朱丹蓬分析，不同於其他掛麪企業，想念食品出現這樣的問題，應該還是整個內部管理、營銷政策方面存在一些問題；此外，公司在渠道，即與客户方面博弈能力或者説話語權方面比較弱。
現金流吃緊背景下，想念食品打算利用募集資金擴產、補流。招股書顯示，公司擬募資6.58億元，用於建設鎮平想念食品產業園二期工程建設項目、檢測和研發中心、掛麪生產線技術改造項目、營銷網絡及品牌建設項目以及補充流動資金。
其中，鎮平想念食品產業園二期工程建設項目擬使用募集資金4.09億元，佔據此次擬募集資金超六成。該項目建設內容包括新建掛麪車間28090.03平方米、多功能主食車間20328.64平方米，計劃新增1500型掛麪生產線12條、1000型生鮮面生產線2條、1000型熟鮮面生產線2條和凍乾麪生產線1條。項目建成後，預期產能將達到年產31.10萬噸掛麪、3.11萬噸生鮮面和6.22萬噸熟鮮面。
值得注意的是，2017年～2019年，想念食品掛麪產能利用率分別為89.93%、80.36%、73.29%，均未滿產且整體處於下滑趨勢。
就此，想念食品招股書中表示，報告期內，公司掛麪自有產能利用率較高。2019年，鎮平想念廠區逐步投產，產能利用率有所降低，2020年1～3月隨着產品市場銷售的提升，加之設備運轉能力、生產人員熟練度的提升，產能利用率達到88.47%。
2020年一季度，新冠肺炎疫情嚴峻，掛麪銷售確實迎來一波高峯。不過，疫情得到控制後，這一銷售狀態能否持續？想念食品新增產能能否順利消化？
“想念食品IPO，其實就是想借助資本端力量重整運營，但是我覺得很難。”朱丹蓬認為，想念食品衝刺IPO其實就是想避免掉隊。但後疫情時代，掛麪行業進入相對穩定、飽和的發展狀態。想念食品在這種情況下進行佈局，沒有太大的差異化優勢以及核心競爭力。
就想念食品IPO相關事項，2021年1月7日，《每日經濟新聞》記者致電公司併發送採訪郵件，公司方面回覆稱“請關注我公司招股書或相關公告”。
據深交所官網披露，2020年12月17日，因更新財務資料，想念食品主動申請中止發行上市審核程序。目前，公司IPO處於中止審核狀態。
每日經濟新聞