資色·深度丨大股東意欲“掏空”上市公司？三湘印象連續高額分紅之謎

三湘印象公佈財報僅三天之後，股價就跌停，因日價格跌幅偏離值達到-9.71%。截至5月11日12:00，股價仍未回到財報發佈前。

資本市場的態度從三湘印象的一連串財務數據中可窺探一二。公司2020年營業利潤仍為負數，在盈利能力欠佳之際，公司選擇在一年內兩次以每10股4元的方式分紅。

由於現金分紅遠遠超過當期淨利潤，三湘印象歸屬於上市公司股東的淨資產由2019年的58.5億元下降為2020年49.16億元，同比下降16% ；另一方面，公司高達21%的關聯方壞賬佔比，也存在着向關聯方輸血的疑問。

最重要的是大規模分紅之後，連續三年未獲得新項目的三湘印象，營收持續增長能力壓力將變大。

01 高分紅秘密：超五成將流入實控人“荷包”

2020年年中，在公司業績暴跌的情況下，三湘印象提出一份鉅額分紅計劃，擬向全體股東每10股派發4元（含税）現金股利，共派發現金總額4.72億元，2020年年末，公司再次以每10股4元的方式分紅，從數額上看，這是公司近三年來的最高分紅。

橫向對比市場其他上市房企發現，三湘印象分紅率達88.44%，處於行業高位。例如向來以“慷慨”著稱的中南建設，2020年歸屬於上市公司股東的淨利潤 70.8 億元，選擇以每 10 股 5.56 元的方式分紅，濱江集團2020年歸屬於上市公司股東的淨利潤23.28億，分紅計劃為每 10 股派 2.26 元。在基本每股盈利、歸屬於上市股東淨利潤均遠遠落後的情況下，三湘印象分紅比例卻在市場上“一路領先”，分紅金額遠超當期淨利潤。

談及高分紅原因，三湘印象向和訊房產表示，公司近年業務穩健、財務狀況良好，此次分紅兼顧了公司可持續發展與合理回報投資者的原則，有利於廣大投資者分享公司發展的經營成果。

從公司歷年每股收益情況看，2019年、2020年公司每股收益金額相差不大，分別為0.21元、0.23元，但2019年三湘印象未選擇分紅。

需要注意的是，上海三湘投資控股有限公司、實控人及親屬以及相關高管控股比例合計約為55%，按照該比例計算，三湘印象2020年兩次高比例分工的高額現金將有超5成流入了實控人的腰包。

香頌資本執行董事沈萌表示，在業務和業績不理想的情況下，堅持高比例分紅，通常是大股東的資金鍊緊張，需要通過上市公司的分紅來緩解自己的壓力。

IPG中國首席經濟學家柏文喜表示，一般來説，能確保公司增長的分紅比例，應該是在維持公司財務穩健和可持續發展以維護股價和市場增長的前提下，在不影響經營所需的情況下進行適當的分紅派現。

“三湘印象兩次高額分紅可能有兩個目的”。柏文喜説到，“一方面公司想通過高分紅、高派息吸引市場關注以推高股價、方便下一步融資，另一方面可能公司因不看好未來市場而選擇戰略收縮，但前者會影響三湘印象在資本市場的形象，後者會影響公司的可持續發展能力”。

02 不可收回壞賬“吞噬”公司淨資產

除了上述問題，應收賬款的壞賬問題也是三湘印象的投資者需要警惕的。財報顯示，三湘印象應收賬款約為0.89億元，其中壞賬準備高達0.21億，佔應收賬款總額22.9%.

其中關聯方應收項目金額合計高達0.85億元，壞賬準備合計約0.18億，關聯方應收款項壞賬佔比高達21%。如，欠款方期末應收賬款金額排名第一位的湖南炎帝生物工程有限公司由三湘印象全資控股，壞賬準備期末餘額0.05億，排名第五的山西又見五台山文化旅遊發展有限公司壞賬準備0.06億。此外，因預計無法收回款的核銷金額共計0.06億。

關於較高規模的關聯方壞賬準備，甚至直接做不可收回處理的原因，三湘印象表示，本公司財務報表符合財政部已頒佈的最新企業會計準則及其應用指南、解釋以及其他相關規定的要求，真實完整地反映了公司的財務狀況、經營成果和現金流量等有關信息。公司不存在向實控人輸送利益的情形。

沈萌則表示，壞賬比例高説明可能造成現金流的壓力，而且之後的業務開展也會造成缺血的風險。

高額分紅、較多的關聯方壞賬準備等綜合因素下，公司資產減值，財報顯示，歸屬於上市公司股東的淨資產由2019年的58.5億元下降為2020年49.16億元，同比下降15%。

03 盈利增長可持續性成謎

正像柏文喜所分析的那樣，超高分紅可能會影響三湘印象後續的盈利增長。

2015年，三湘印象開啓“文化+地產”雙主業發展模式，尋求更好的發展。可5年過去了，房地產開發的業績貢獻佔比了三湘印象的絕大部分，文化產業貢獻寥寥。

財報顯示，公司2020年文化演藝收入1.59億，佔比3.24%，較2019年下降9.45%，房地產銷售收入45.89億，佔比93.85%，較2019年上升4.12%。公司發展主要依賴房地產開發，而三湘印象近些年的房地產開發業務起色並不明顯，在行業的競爭力偏弱。

2020年，三湘印象依然無新增土儲，這是自2018年以來，公司連續三年未新增土地儲備。目前累計土地儲備僅有在河北燕郊的兩個項目，分別為三湘森林海尚城17號地塊和19號地塊，總佔地面積約14.06萬平方米，總建築面積41.48萬平方米，剩餘可開發建築面積41.48萬平方米。

同時，三湘印象主要在售項目為河北燕郊2個項目，上海2個項目以及杭州1個項目，項目數量較少，一旦所在城市樓市發生變動，單個項目的銷售將直接影響公司整體的業績，業績穩定性偏差。截至2020年底，三湘印象在建項目主要有四個，均在河北燕郊，規劃計容建築面積共計47.09萬平方米，其中一塊住宅地塊、一塊商辦地塊由於政府原因未全部交付土地，不能正常施工，直接對項目的交付和銷售結轉帶來影響。

從三湘印象的項目進度看，上海、杭州的3個項目預售進度較快，部分項目已銷售大半，這些銷售即將進入結轉，此時三湘印象將迎來業績的高光時刻；業內人士分析指出，當上海以及杭州項目結轉進入尾聲，目前暫無新的優質項目補充，未來業績將大大依賴樓市表現不佳的燕郊項目，三湘印象的業績或步入下行通道。

同時，最近一年審計報告顯示公司持續經營能力存在不確定性。為了解三湘印象如何保證未來業績可持續性，和訊房產通過郵件聯繫到三湘印象，對方表示，公司將加強新項目拓展工作，未來將積極在長三角、京津冀和粵港澳大灣區等區域增加土地儲備，同時，加快燕郊項目等在開發項目的進度和現有其他地產項目的存量去化工作，加快資金回籠，提高存貨週轉率，盤活資產。

中原市場盧文曦表示，要保證銷售業績，土地儲備一定要跟上，河北燕郊房地產市場發展目前不太看好，一線城市對如三湘印象的中小企業而言拿地風險較大，強二線、強三線城市會成為其未來發展好的選擇。

不過，鑑於近期各地集中拍地的情況，在三湘印象高比例分紅，造成公司淨資產收縮，賬上現金不足5億元，公司是否還有足夠的能力獲取足夠多的優質項目。特別是在去年國家出台了“三條紅線”，收縮了房企債務融資槓桿之後，三湘印象有無足夠的資金保證公司的土地投拓，將會長期影響公司的持續盈利能力。