2022-03-14太平洋證券股份有限公司李帥華對藏格礦業進行研究併發布了研究報告《鉀鹽鋰鹽高景氣度，資源佈局多點開花成長可期》，本報告對藏格礦業給出增持評級，認為其目標價位為46.40元，當前股價為34.12元，預期上漲幅度為35.99%。
藏格礦業(000408)
事件： 藏格礦業發佈 2021 年度報告： 2021 年營業收入 36.23 億元，同比增長 90.31%，其中 Q4 營業收入 15.23 億元，同比增長112.52%、環比增長 52.71%。扣非歸母淨利潤 13.58 億元、同比增長599.04%，其中 Q4 扣非歸母淨利潤 6.71 億元，同比增長 40.46 倍、環比增長 76.76%。
制裁+供應偏緊，鉀鹽價格一再飛漲。2021 年公司氯化鉀實現營收 26.61 億元、同比增長 45.71%。增長主要原因在於鉀鹽價格提升，2020 年公司氯化鉀售價在 1615 元/噸， 2021 年售價提升至 2491 元/噸。我國為鉀鹽進口大國，進口依存度超過 50%，主要來自白俄羅斯、加拿大、俄羅斯等。2021 年 6 月白俄羅斯鉀鹽出口受到歐盟制裁，國內鉀鹽價格飛漲。俄羅斯鉀肥出口佔據全球的 19%，俄烏局勢也給俄羅斯鉀鹽進口增加不確定性。根據隆眾資訊統計，目前華東地區 57%的氯化鉀價格已經突破 4130 元/噸，藏格礦業的鉀鹽成本僅為 1030 元/噸，公司將持續收益。
鋰鹽業務成本僅為 3.5 萬元/噸，業績彈性可期。2021 年公司碳酸鋰營收為 9.46 億元、同比增長 1389.02%。全年碳酸鋰實現產量 7553噸，銷量 10960 噸，單噸售價在 8.63 萬元/噸，單噸成本在 3.47 萬元/噸。目前碳酸鋰價格超過 50 萬元/噸，鋰資源供給偏緊，鋰鹽價格預計保持在高位。公司 2022 年碳酸鋰產量指引為 1 萬噸，業績增長可期。
積極佈局鋰資源資源+技術優勢，公司成長有保障。（1）資源：公司現有察爾汗鹽湖、大浪灘鹽湖和麻米措鹽湖三座鋰鹽資源，鋰資源儲量超過 392 萬噸.（2）技術：公司提鋰技術不斷突破，成本僅為3.47 萬噸/元。公司採用“模擬連續吸附→納濾反滲透除雜→一步法合成”工藝路線，成本大大降低。（3）擴產：對已投資收購的麻米錯鹽湖，預計從 2022 年下半年開始建設，2023 年下半年建成試生產，遠期規劃產能達到 10 萬噸/年。（4）海外佈局：公司通過認購超級資源股份有限公司定向增發股份，增發後持有該公司 19.47%股份，目的在於更快地推進阿根廷 Laguna Verde 鹽湖鋰項目的開發、建設，實施新能源產業的綜合佈局。
驅龍銅礦建成投產，2021 年公司投資收益 2.31 億元。公司持有巨龍銅業 30.78%股權。巨龍銅業擁有西藏驅龍銅多金屬礦、榮木錯拉銅礦和知不拉銅多金屬礦礦權，擁有資源儲量為銅金屬量 1,072 萬噸，伴生鉬金屬量 57 萬噸。巨龍銅業 2022 年預計產銅 12-13 萬噸；一期工程達產後年產銅約 16 萬噸。 2021 年公司巨龍礦山的投資收益為 2.31億元，根據可研報告，知不拉多銅多金屬礦露天採選和地下采選的單位生產成本分別為 1.74 萬元/噸、 3.08 萬元/噸，驅龍銅多金屬礦單位銅礦生產成本為 2.05 萬元/噸。公司巨龍銅業的投資收益非常可觀。
投資建議：我們預計公司 2022-2024 年營收為 65.97/65.05/68.55億元，淨利潤為 47.75/50.80/51.60 億元，對應 EPS 為 2.42/2.58/2.63 元/股，對應 PE 為 14.34/13.48/13.27 倍。首次覆蓋 給予“增持”評級，12 個月目標價 46.4 元/股。
風險提示：下游需求不及預期，項目進展不及預期，宏觀因素變化
該股最近90天內共有1家機構給出評級，買入評級1家。證券之星估值分析工具顯示，藏格礦業（000408）好公司評級為3星，好價格評級為1.5星，估值綜合評級為2星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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