2021-12-20東吳證券股份有限公司朱國廣,周新明對司太立進行研究併發布了研究報告《造影劑原料藥格局奠定，業績拐點已現》，本報告對司太立給出買入評級，當前股價為64.0元。
司太立(603520)
投資要點
造影劑原料藥奠定全球龍頭地位。碘造影劑全球製劑和原料藥公司重合度較高，實現了一體化，其中GEHealthcare佔全球造影劑原料藥銷量最大市場份額。司太立深耕行業多年，長期為行業龍頭恆瑞醫藥、正大天晴等供貨，2018年收購國內產能第二名的海神製藥，2020年定增擴產產能翻倍。國際四大龍頭近年來新增產能不多，國內其他幾家新增廠家難以順利進入其供應鏈，而司太立新增產能較多且技術、產品皆優，國際巨頭對司太立可能從競爭為主轉向合作，一方面奠定行業長期格局，提升企業估值，一方面公司的新增產能也得到了充分消化。我們預計公司2020-2022年的原料藥銷量（含自用）分別為960、1400、2000噸，價格和毛利率保持平穩或有所上升，預計收入端有40%以上的複合增長。
製劑發力Q4開始業績持續提速。2020年仙居工廠爆炸產能恢復爬坡需要時間，2021年Q3要對國採備貨，公司2021年前幾個季度業績並不理想。2021年Q4開始，公司2021年6月中標的碘海醇、碘克沙醇注射劑開始執標，約定量是每年200萬瓶，按照前四輪國採試劑量有約定量兩倍有餘。我們假定2021年Q4、2022年全年量分別為50萬、400萬瓶，則新增收入分別為5000萬元、4億元，新增利潤約為1000、8000萬元，帶來顯著的利潤增量。同時考慮到近一倍的原料藥和中間體產能釋放，我們預計2021年Q4開始公司業績將持續提速，公司2021年Q4歸母淨利潤約為1.1億元，單季度同比增長超150%。
長期看，公司原料藥全球市佔率有翻倍提升空間。國內碘造影劑製劑（包含碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇、碘佛醇、碘普羅胺等）銷售額市佔率2023年有望達到40%，該部分集採前有160億元市場，假設集採降價60%，不考慮增長國內製劑收入25-30億元，對應5-6億元利潤；原料藥和中間體銷量相對2020年有3倍以上增長，對應利潤7億元，合計利潤超12億元。製劑海外出口方面也在南亞、南美洲等地區有突破，這部分預期還未包含在內。
盈利預測與投資評級：我們預測公司2021-2023年營業收入為19.20/27.14/32.88億元，同比增長40.4%/41.4%/21.1%，歸母淨利潤為3.45/5.54/7.24億元，同比增長44.4%/60.8%/30.7%，EPS分別為1.41/2.26/2.96元，以當前股價對應PE為45.48/28.27/21.64倍，公司作為國內碘造影劑龍頭企業，原料藥+製劑一體化加速、集採打開製劑放量空間，疊加原料藥產能逐步落地，公司具有較大的業績增長潛力，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：EHS風險；行業競爭加劇風險；原料藥價格上漲風險；產能投產不及預期風險；新技術替代風險；高管變動相關風險等。
該股最近90天內共有6家機構給出評級，買入評級5家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為61.19；證券之星估值分析工具顯示，司太立（603520）好公司評級為3.5星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)