最近力求低調的阿里巴巴(09988-HK)公佈了一份挺內斂的季度業績。
按美國會計準則編制的季度業績顯示，截至2020年9月30日止的三個月，阿里巴巴錄得收入1550.59億元（單位人民幣，下同），數值或許稱得上為最高的季度收入，同比增長30%。歸母淨利潤為287.69億元，同比下降60%，主要因為去年同期錄得與螞蟻集團持股有關的一次性重大收益。如果不考慮此一次性收益、股權激勵費用及其他非經常性項目，阿里巴巴的經常性淨利潤或為470.88億元，同比增長44%。
財華社合併了阿里巴巴的2021財年前兩個財季數據：截至2020年9月30日的六個月，阿里巴巴的上半財年收入同比增長32%，至3088.1億元；毛利率由去年同期的46.34%下降至43.50%；歸母淨利潤同比下降18.59%，至763.6億元，而扣除非經常性款項後的非公認會計准則淨利潤則達到865.62億元，同比增長35.89%。
從整體來看，阿里巴巴的這份季度業績仍保持強勁的收入增長，但是核心電商業務的利潤率收窄，雲計算和數字媒體及娛樂業務的虧損有所改善，卻未足以抵消核心電商業務利潤的下降。
核心電商業務顯疲態
核心電商仍是阿里巴巴主要的收入和利潤來源。
截至2020年9月30日止的財季，核心電商業務貢獻收入1309.22億元，按年增長29.34%，佔總收入的84.43%；經調整EBITA（扣除利息、税項及攤銷前利潤）同比增長19.14%，至459.58億元，抵消了阿里巴巴其他業務分部的所有虧損。
但是從下圖可見，儘管收入在持續增長，但核心電商業務的收入增速已有所放緩，且EBITA利潤率傾斜向下，反映該業務的盈利能力在收縮。
1）主要的中國電商業務用户增幅或縮小
從我們彙總的截至2020年9月30日止六個月數據可以看到，中國電商業務依然是阿里巴巴最為重要的業務支柱，佔比達到70.71%。
截至2020年9月末止的三個月，來自新零售及直營業務（主要包括天貓超市、盒馬、進口直營和銀泰）的收入同比大增44%，至261.32億元，佔阿里巴巴總收入比重由上年同期的15%進一步提高至17%，是核心商業中增速最快的業務領域之一。
然而，由於這些業務需要確認存貨成本，利潤率較低，所以拖累了整體利潤率水平。阿里巴巴亦預計，2020年10月開始合併高鑫零售(06808-HK)，將繼續影響到核心商業分部的利潤率，這可能會反映到其下一個財季的業績中。
雲計算能否拯救未來？
核心商業為阿里巴巴唯一盈利的業務部門，全面抵消了其他業務的虧損。不過期內核心商業的利潤率有所下降，與此同時雲計算以及數字媒體和媒體的虧損率也在改善，緩和了利潤率下降的影響。
與全球最大的雲計算運營商亞馬遜（AMZN-US）相比，阿里雲的差距還是挺大的，見下圖的季度收入規模比較。
相比較而言，2020年9月末的季度，亞馬遜的雲計算業務收入為116.01億美元（約合769.17億元人民幣），同比增長28.97%，低於阿里雲60%的增幅。但AWS的經營收益達到了35.35億美元（約合234.38億元人民幣），經營利潤率由上年同期的25.14%提高至30.47%，主要因為業務規模擴大，成本效率提高。這或正驗證了貝索斯強調的飛輪效應，在AWS上設置開發者工具，吸引更多人使用AWS而實現規模效應，從而將成本降低而實現利潤的提升。
總結
一直以來，阿里巴巴的核心商業業務是其致勝的關鍵，也是主要的現金流來源。正是有了淘寶天貓等中國電商業務，才有了其目前廣大服務生態的鋪排，而這些服務生態又將反過來完善電商服務體驗。這其中，在中國乃至亞洲區市場佔據領導地位的阿里雲，或成為極其關鍵的鏈接，鏈接各個生態，鏈接各個客户羣體，鏈接各層服務。
雲計算業務依然保持強勁增長，有望隨着規模的擴大而實現成本效益，所以它對於阿里巴巴未來業務發展的意義不容忽視。未來雲計算業務扭虧為盈將大大改善其前景和估值。
除此以外，阿里巴巴於9月財季的跨境業務表現亦十分強勁，收入增幅達到了33.86%。海南離島免税的優惠政策、阿里巴巴憑藉自身強大流連與國內外免税企業的合作等，或可為阿里巴巴的跨境業務帶來強勁增長的契機（詳情可瀏覽《預見|開啓“買買買”模式，細品阿里巴巴的醉翁之意》）。
最後，來看看陷入輿論旋渦的螞蟻集團。阿里巴巴延後一個季度確認包括螞蟻集團在內的投資損益，截至2020年9月30日止的三個月（即螞蟻集團截至2020年6月30日止的三個月），其於螞蟻集團的應占投資收益為46.81億元，相當於阿里巴巴期內普通股股東應占淨利潤的16.27%。螞蟻集團因為監管問題延後上市，監管的變更可能令螞蟻集團的經營環境以及估值發生變化，這也將通過應占投資收益變化的方式影響到阿里巴巴未來的業績，以及其估值，投資者需留意。
作者|毛婷
編輯|彭尚京