誰“賭”贏了瑞幸？

來源：雪豹財經社（ID:xuebaocaijingshe）作者：陳重山

瘋狂開店、門店數超星巴克的瑞幸，在“賭”什麼？

成立不到5年便經歷了大起大落的瑞幸咖啡（以下簡稱“瑞幸”），開始打破51歲老牌巨頭星巴克的光環。

4月11日，曾深陷財務造假醜聞的瑞幸與因低俗廣告備受爭議的“營銷界泥石流”椰樹跨界聯手，推出聯名產品椰雲拿鐵，掀起了一陣“土潮風”。

據官方信息及GeoHey極海品牌監測數據，截至4月17日，這款新品7日總銷量超過495萬杯，日均銷量超過星巴克中國所有品類日均銷售總量（128.4萬杯）一半。就在半個多月前，瑞幸門店總數超過星巴克中國的消息登上了熱搜。

憑藉層出不窮的爆款單品和屢屢出圈的花式營銷，瑞幸跨過了生死危機。但雪豹財經社分析認為，此舉並未帶來利潤的改觀，而是使瑞幸門店數量大規模增加。

再度走上瘋狂開店老路的瑞幸，這次會賭贏嗎？

01  瘋狂開店

踢走陸正耀、精打細算地熬過苦日子的瑞幸，再次走上了瘋狂開店的道路，重拾“陸氏打法”。

2022年2月，瑞幸CEO郭謹一在內部信中透露，瑞幸1月新開門店360家，超過退市前的開店速度。瑞幸招股書顯示，2018年和2019年，瑞幸平均每月新開門店數量分別為172家和208.7家。

不過，與大把燒錢開直營店不同，瑞幸目前主要靠加盟形式拓店。

自2021年1月宣佈“0加盟費”放開加盟以來，財報數據顯示，2021年，瑞幸新增加盟店753家，接近新增直營店數量（468家）的兩倍。

如火如荼的營銷，也讓瑞幸吸引了更多加盟商。雖然加盟瑞幸的裝修費、設備費、保證金等前期投入達到40萬元以上，但在相對空白的下沉市場，瑞幸仍然十分受歡迎。

然而，門店數量的擴張，並沒有為瑞幸的利潤帶來改觀。

2021年第四季度，瑞幸的經營虧損從上季度的670萬元擴大到1.2億元，2021全年總體經營虧損為5.4億元。郭謹一在2021年報中表示，自營門店層面利潤已經實現年度轉正，這意味着加盟店拖了後腿。

加盟店增收不增利，甚至成為瑞幸扭虧為盈的障礙，但瑞幸並未停下加速開店的步伐。

這背後的原因，或與瑞幸的重新上市計劃不無關係。

據英國《金融時報》1月19日報道，瑞幸考慮最快於年底重返納斯達克上市，被瑞幸方面否認。不過，已退市到粉單市場的瑞幸仍對外發布財報，並積極解決歷史遺留問題，被外界認為在為上市做準備。

4月11日，瑞幸宣佈完成債務重組，正式結束作為債務人的破產保護程序，公司在任何司法管轄區不再受到破產或破產程序的約束。

這意味着，瑞幸迎來全新開始，迴歸正常公司。

增加門店數量、擴大市場規模，繼而謀求上市，瑞幸再次衝擊資本市場背後，誰將是最大的贏家？

02  誰賭贏了？

第一投資首席投資官呂曉彤曾在2018年斷言：投資人押注瑞幸，賭的就是“再造一個星巴克”。

截至2021年12月，瑞幸的門店總數達到6024家，超過了5557家門店的星巴克中國，成為中國國內門店最多的咖啡連鎖品牌。當初燒錢造夢的資本如果陪着瑞幸走到今天，可以算作賭贏了一半。

在這場瘋狂的賭局中，大鉦資本堪稱最大贏家。

據瑞幸2021年財報，截至2022年4月10日，大鉦資本持有瑞幸19.4%的A類股、100%的B類股、96%的高級可轉債，擁有57%的投票權。

（瑞幸股權結構 截圖於2021年年報）

瑞幸能夠順利完成債務重組，離不開大鉦資本在背後的支持。

2021年12月，陸正耀、錢治亞等“造假管理層”股權託管人畢馬威在BVI（英屬維爾京羣島）法院上，對債務重組的清盤程序提出反對意見，導致債務重組截止日期延後。隨後，大鉦資本聯合IDG資本、Ares SSG Capital Management收購了畢馬威託管股權，推動了債務重組完成，化解了此次危機。

帶領瑞幸“起死回生”的郭謹一團隊上台，也是大鉦資本聯合愉悦資本“踢”走陸正耀的結果。

郭謹一執掌下的新瑞幸投李報桃，積極解決歷史遺留問題，為重新上市掃除障礙。

2022年，瑞幸已獲美國法院同意，向SEC（美國證監會）繳納1.8億美元（約合人民幣11.5億元）罰款。再疊加此前在國內被罰6100萬元，以及與美國集體訴訟原告達成1.875億美元（約合人民幣11.9億元）的和解意向，瑞幸遺留問題“包袱落地”。

24億元的鉅額賠償背後，同樣可見大鉦資本的身影。2021年4月，大鉦資本投資瑞幸2.4億美元，以認購高級可轉換優先股的方式落地，為瑞幸輸血。

相比之下，陸正耀、錢治亞等“造假管理層”，成為這場賭局中徹頭徹尾的輸家。

據2022年1月瑞幸公告，大鉦資本收購畢馬威託管股權後，原“造假管理層”股權也完成清算，與瑞幸再無關聯。而在瑞幸納斯達克上市前的2019年，據招股書，陸正耀家族與錢志亞家族分別佔有30.53%、19.58%的瑞幸股權。

與陸正耀、大鉦資本並稱瑞幸“鐵三角”的愉悦資本，則因為在瑞幸IPO時急於套現，股份從上市前的6.75%降至2021年7月的3.22%。

經歷過黑暗和低谷，僅存的“局中人”大鉦資本等到了黎明將至的曙光。

03  重新上市之困

懷揣重新上市夢的瑞幸，邁出了翻身的第一步，但奏響凱歌還為時過早。

按照美股市場規定，從粉單市場重回納斯達克需要具備以下基本條件：淨資產達到500萬美元，或年税後利潤超過75萬美元，或市值達5000萬美元；流通股達100萬股；90個交易日內最低股價為4美元；股東超過300人；有3個以上的做市商。

截至4月18日，瑞幸在粉單市場的股價為9.57美元，且自2020年12月以來均高於4美元。目前，瑞幸總市值27.66億美元，流通股超過100萬股，雖然財報並未披露股東數與做市商的情況，但滿足重新上市的基本條件並不難。

不過，從2018年至今，粉單市場的上萬家公司裏，沒有一家能夠成功轉板納斯達克。瑞幸作為曾經財務造假的公司，SEC對其IPO的要求會更嚴格，如何重新贏得投資者信任也是無法迴避的問題。

瑞幸也無法在國內A股上市，因為國內主板上市對擬上市公司有盈利要求，而瑞幸至今未實現盈利。強調“硬科技”屬性的科創板雖然不要求盈利，但瑞幸同樣顯然無法達到要求。

謀求在港交所上市同樣並不容易。港交所有一條規定，要求擬上市公司“高級管理層必須保持3年穩定”。瑞幸目前的管理團隊是2020年7月上台，距今不到兩年時間。

這意味着，除了走在英國倫敦或新加坡上市的非主流路徑，瑞幸重回資本市場最便捷的方式，是通過SPAC（特殊目的收購公司）上市。

2021年1月，賈躍亭創立的法拉第未來（Faraday Future）通過SPAC借殼上市納斯達克，完成上市，募資約10億美元。自2022年1月1日港交所SPAC上市機制生效以來，已有12家SPAC公司遞表港交所，其中一家成功登陸港股。

目前，大鉦資本已是瑞幸最大股東，利用57%的投票權，理論上可以推動瑞幸回港SPAC上市，向投資者講出“門店數超星巴克”這一全新故事。

風暴迭起的瑞幸生死故事中，大鉦資本站到了最後，也更有機會笑到最後。