2022年你最看好哪個行業之：“寧指數”能否王者歸來？

正值是新年第一天，想着和大家來探討一下去年2021年A股一直在熱議的事情，即“茅指數”和“寧組合”的愛恨情仇，而從最終結果上來看，去年一年茅組合更勝一籌，做價值投資的人表示很欣慰。

下圖是茅指數和寧組合2021年8月3日至昨天的指數走勢圖，數據來源於東方財富choice。

但一碼歸一碼，畢竟寧組合的代表企業，寧德時代、比亞迪等都在茅指數組合裏，我們也不能完全否認寧組合，所以今天就藉着這些天的研究報告來和大家分享一下寧組合未來的發展機會。

近日，寧德時代大跌刷屏了A股市場，對於寧德時代的大跌可謂眾説紛紜，基本可歸結為三大原因，一個是鈉離子電池發展可能會對鋰離子電池造成衝擊，二是在青海某地竟然發現了稀有的鋰礦，鋰短缺使價格處於高位的情況可能一去不復返，三是從下游考慮，擔心補貼退坡和碳酸鋰漲價使車廠承受不住而影響消費？

不得不説，這些消息雖然目前無法被完全證實，但確實是風險的釋放，而這就會造成一個局面，股價上漲受阻，直到新的利好消息出現。

這也就告訴我們一個經驗，凡是邏輯最好提前研究明白，否則當你明白過來，股價漲得已經完全超乎想象了。

今天我們就着這個時間點，來捋一捋當前新能源車及鋰電池產業鏈的發展。

一、2020年以來新能源車發展的核心變量是供需

新能源車這一輪的上漲自2020年初就開始了，如果拿穩的話，不到兩年，寧德時代股價就漲了近十倍。當然，在之前寧德時代股價上漲的過程中，也會有不小幅度的下跌，預期良好的股票股價漲多以及估值處於高位已經是市場上隨處可見的事情。

但在下跌之後，大約有兩次，自主品牌配套華為智能駕駛加速智能化，歐洲政策超預期以及市場終端數據，產銷持續超預期等消息會刺激股價再一次上漲。

（藍線代表新能源汽車指數，黃線代表上證指數；由安信證券研究中心整理。）

可以看到，2020年以來推動新能源汽車行業發展的核心變量為供需，這是新能源汽車行業快速發展和滲透階段所帶來的特點；

而當前這個階段無疑主要是漲多了，但未來會調整到哪裏呢？

二、新能源汽車銷量持續高增，但增速會放緩

2021年，包括我國在內，全球新能源車產銷均超過預期，以歐洲為代表，電動車滲透率已經向20%邁進，我國則達到了約15%。全球新能源車銷量預計超過600萬輛，基本實現翻倍增長；我國新能源車銷量預計達340萬輛，同比增長近1.5倍。

同時，國內產業鏈各環節價格均有上漲，碳酸鋰價格突破22萬，較年初增長320%，6氟價格突破55萬/噸，較年初增長400%；鐵鋰正極價格達9-10萬/噸，較年初增長130%；此外，三元正極/負極/隔膜/電解液等均有不同幅度上漲，可謂量價齊升。

但也正是當前的高增長，對行業未來增長造成一定壓力，2022年預測全球新能源車銷量超千萬，同比增長60%左右，較2021年行業增速回落；

同時，未來幾年產業鏈價格回落以及價格預期回落將使得產業鏈盈利能力分化。

在此背景下，新能源汽車行業雖然仍然維持高景氣度，但行業彈性將有所減弱，行業彈性減弱可能會帶來估值的回調。

但寧德時代的下跌似乎算不上大問題，即長期上漲（業績推動）仍有預期。理由有二，一個是它的動力電池在全球新能源車產銷旺盛的背後還有增量空間，而且電池由於原材料上漲還處於提價階段，給收入增速下滑提供一定緩衝空間；二是由於上游產能的增加，原材料預期價格下降將會改善寧德時代的盈利能力。

當然，我們要持續關注寧德時代以及其他電池企業的技術進步。

三、鋰電池產業鏈發展前景預測

1、電池原料：諸多環節將出現產能過剩

供需關係直接影響着鋰電池原料價格。

直到目前，因為下游需求的高漲，鋰電池原料出貨仍然穩步增長，價格均處於相對高位，但隨着供給的增加，預計2022年下半年，磷酸鐵和磷酸鐵鋰環節、電解液（六氟磷酸鋰）以及負極（石墨化）環節會存在明顯的產能過剩，價格將出現不同程度的回落，三元正極材料漲價也有望得到緩解；

但隔膜環節，由於訂單交付時間較長（核心設備壁壘高），預計未來三年仍處於緊平衡，價格有望穩中有升。

2、鋰電產業鏈的新技術和新機遇

説起來這個技術那可就是八仙過海，各顯神通了。目前發展比較有理論支撐的有如下幾個方面，包括正極材料磷酸錳鐵鋰（LiMnFePO4）、負極材料硅基、電解液新型鋰鹽LIFSI還有4680大圓柱電池。

對應市場格局來看，磷酸錳鐵鋰（LiMnFePO4）相較三元材料，其成本優勢突出、安全性高，相較磷酸鐵鋰正極，其能量密度高，磷酸錳鐵鋰的發展有望推動行業產生布局變革，並拉動電池級錳酸鋰的需求。目前鵬欣能源、德方納米、當升科技等正極廠商均在磷酸錳鐵鋰方面有專利積累，寧德時代、比亞迪、國軒高科等電池廠也對其高度關注；

杉杉股份於2009年開始研發硅基負極，2017年實現量產，目前在小批量供貨階段，璞泰來積極推進硅氧/硅碳等新產品的性能改善、首次效率提升和製作工藝研發，與中科院物理所合作量產，中科電氣和硅寶科技近期均宣佈投建硅碳負極產能，預計硅基負極將替代石墨成為新一代主流負極材料，2022年後有望開始批量應用；

由於製備工藝複雜、提純難度高、成本高等問題，國內高端鋰鹽產品主要依託進口。但近年來國內企業相繼突破技術難關，打破日本觸媒壟斷地位，目前多氟多、天賜材料等均有產能佈局，預計LIFSI有望在2022年底到2023年初開始批量供應，到2025年LIFSI或將取代六氟磷酸鋰40%的市場份額；

特斯拉2020年發佈了4680大圓柱電池，其性能有了明顯提升，根據松下、特斯拉等企業規劃，2022年4680電池有望實現量產，而國內億緯鋰能已開建20GWh大圓柱電池項目，預計2023年達產，其他電池廠亦有跟進。

四、相關企業解讀

1、億緯鋰能

億緯鋰能主營業務不僅有動力電池還有消費電池，目前均處於快速增長階段，尤其是動力電池業務。但從相對估值市盈率角度來看，億緯鋰能估值要顯著低於寧德時代。

2018-2020年間，億緯鋰能收入複合增速39.88%，扣非淨利潤複合增速77.26%，寧德時代收入複合增速36.02%，扣非淨利潤複合增速21.53%；

2021年前三季度，億緯鋰能實現營業收入114.48億元，同比增長114.39%，扣非淨利潤21.3億元，同比增長151.91%，寧德時代實現營業收入733.62億元，同比增長132.73%，實現扣非淨利潤66.04億元，同比增長157.21%。

2、恩捷股份

恩捷股份是一家隔膜龍頭，為全球出貨量和市場份額最大的鋰電隔膜供應商。據統計，2025年之前恩捷股份與LG化學、寧德時代、比亞迪、松下、三星SDI、國軒高科、天津力神、孚能科技等主要客户鋰電池的整體產能將超過920GWh，相較2020年年末總產能增長約152%，為公司業務增長提供充分保障。

除此之外，隔膜市場供給緊張，預計2023年實現供給平衡，隔膜價格預計穩中有升，為恩捷股份帶來量價齊升機會。

3、天賜材料

天賜材料是一家電解液龍頭企業，一體化佈局較為完善，包括電解液及其配套環節，六氟、溶劑VC以及新型鋰鹽LIFSI等，通過不斷擴大產能具有明顯的成本優勢。

2021年受益於漲價效應，企業業績增長顯著，預計未來幾年企業仍將維持快速增長趨勢，但業績增長或由漲價帶動到銷量的釋放。

4、當升科技

當升科技是正極材料生產企業，是三元龍頭，但目前企業正在積極開拓全球業務，和拓展產業鏈上游。

除了前面我們説的當升科技擁有磷酸錳鐵鋰（LiMnFePO4）專利之外，其高鎳多元材料產品開發也在逐步加快，預計正極材料未來兩年升級換代現象明顯，作為正極龍頭，當升科技有望進一步實現價值發現。

五、總結一下

總的來看，新能源汽車或者説新能源電池產業鏈仍然不乏機會，即使短期上漲多了，但是未來業績高增長預期仍然會持續個幾年，且技術變革帶來的機遇仍將是結構性的。

本文列舉了幾個具體的公司，包括文中提到的公司可能只是某個環節的介紹，具體公司和市場分析還需要一一鑑別，不斷增加確定性才能為我們的投資做支撐。

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