圖片來源@視覺中國
文丨新眸，作者丨祝一一，編輯丨棲木
海爾的擴張，一方面是上市融資，另一方面是併購整合。
去年12月23日，上交所上市公司海爾智家（原青島海爾）完成對港交所上市公司海爾電器的私有化，海爾智家對海爾電器合併吸收後在港交所上市。
海爾智家也因此成為全國唯一一個在大陸（A股）、香港（H股）及海外（德國法蘭克福D股）上市的家電企業。
經過多輪的海外併購，海爾已將GE Appliances（美國通用白電）、Fisher&Paykel（新西蘭）、Aqua（日本）和Candy（意大利）四大品牌收入囊中，並藉助這些品牌渠道，進入到相關的市場。
2019年，海爾的海外收入達941億元、營收佔比47%。
從資本層面看，海爾智傢俬有化海爾電器，整合為統一上市主體，是資本運作成功的案例，這一操作，實現了海爾旗下白電統一的平台化戰略。同時，海外營收的數據，從比例上來看，也是非常漂亮，海爾的確是中國家電企業“走出去”最成功的一家，在TCL折戟、美的佈局、格力突破還在尋找方法的時候，海爾用接近一半的海外營收，走在了最前端。
在國內競爭日益白熱化、增量市場有限、存量市場難以獲得突破的市場環境下，通過增加商譽、合併報表獲得營收的海爾，成色究竟如何呢？海爾“國際化”的故事，還能像“砸冰箱”一樣講麼？為此，新眸將通過本文，揭開海爾全球化的本質。
01、現實的資本局截止到2月5日交易日結束，國內白電三巨頭的股價較前一個交易日，都有一定的上揚。其中海爾智家漲幅2.78%，市值突破3000億元大關；格力微漲了0.6%，市值站穩了3500億元；美的則上漲了0.88%，保住了6800億的市值。
從三家的表現來看，海爾智家的股價雖然漲幅較大，但是還維持在一個比較低的水平，33.68元，美的則在上月初，一度突破百元大關，站上了7000億的A股家電最高位。
2020年第三季度報告顯示，海爾今年前三季度總營收1544億，歸屬母公司淨利潤63.01億，同比下滑17.23%。
作為海爾的老對手美的，以2167.6億的營收高居第一，歸屬母公司淨利潤220.18億元。這一數據，相當於3.5個海爾。
以空調為主的格力，前三季度總營收為1258.89億，但歸屬母公司淨利潤卻遠高於海爾，達到136.99億，是海爾的兩倍，且同比下降僅為12.32%。
招股説明書顯示，海爾智家在2011年至2019年連續九年均為全球大家電零售量最大的家電企業；海爾品牌則是2009年至2019年連續十一年位列全球大型家用電器品牌零售量第一；2019年，海爾智家大家電在全球總零售量的份額為14.7%，佔中國大陸大家電市場份額23.2%。
在規模比美的大、產品線比格力豐富的情況下，海爾的低利潤貢獻遠低於美的、格力，這是非常令人覺得費解的地方。作為白色家電三巨頭之一，海爾在市場佔有率及品牌知名度上，實際上並不輸給美的、格力，但在市值上卻是不如二者。
在產品力上，張瑞敏掄起錘子砸冰箱砸出來的口碑已經超過30年了，以品質立身，幾十年的發展，海爾的品牌力在國內還是排在前列的。市場佔有率上，冰箱、洗衣機及空調，海爾一直位列三甲。
造成這種營收差不多、利潤率低的局面，在業內人士看來，主要問題還是在海爾本身。
在私有化前，海爾集團在資本市場同時運作兩個平台，分別是在A股的海爾智家和在H股的海爾電器。這種模式出現的歷史原因，1993年青島海爾上市後，由於A股股權分置改革遲遲不見動靜，12年前允諾給管理層的市場激勵無法通過A股獲得，海爾集團便將目光投向港股，從集團內分拆部分業務後成立海爾電器，並於1997年以海爾電器在港交所上市。
這一為解決矛盾問題而出現的“折中”方案，在當時並不被看好，從主營業務和資本運作的戰略層面上看，是一種缺乏戰略思維的處理行為。
在主營業務線上，海爾智家的營收來源主要有空調、冰箱、廚電、熱水器、洗衣機及渠道服務（KA渠道、海外渠道）等；海爾電器則包括洗衣機、熱水器、淨水機及渠道服務（經銷商、電商）等。
在二者的主營業務中，都包括了洗衣機、熱水器以及渠道服務等，而存在交叉業務的問題，最為核心的影響就是估值。
在投資人看來，投資標的的主營業務在集團內部的地位，決定了其可以分配到的資源，而兩個上市主體存在主營業務交叉，那麼，這種不確定的資源分配，會影響到資本市場的判斷。再加上共用“海爾”的品牌，又是同樣的產品，甚至享受的是同樣的渠道服務，那麼投資標的是A股的海爾智家，還是H股的海爾電器？
兩個同一個集團內的上市公司主體，在各自的主營業務上有重疊，對於投資者來説，最為關鍵的一點就是無法通過股市確認投資標的的真實價值。
圖片來源：海爾電器財報
另外，海爾智家與海爾電器之間，還有複雜的股權結構。
海爾智家是海爾集團旗下的上市公司之一，而海爾電器又是海爾集團從海爾智家及其他部門分出來的部分業務所組建，從某些角度來看，海爾電器實際上更像是海爾智家的子公司，海爾集團的孫公司。更有意思的是，海爾集團、海爾智家與海爾電器還存在交叉持股，且業務領域劃分又導致兩家公司可能存在大量的關聯交易。
雙方財報顯示，海爾電器從海爾智家採購了約70%的原材料、部件及成品，這意味着從財務、管理、運輸等諸多環節，無形中增加了很多不必要的成本，在一定程度上影響了企業的盈利能力。
加之兩個上市公司主體，各自股東利益之間肯定會存在一定的競爭，當需要顧及和平衡各方利益後，便會在一定程度上拖累海爾整體的發展步調，市場就能難給海爾做出準確的、合理的估值。
主營業務重疊交叉、股權也是交叉持股、可能存在大量關聯交易，在資本市場最直觀的表現就是A股的海爾智家+H股的海爾電器，在私有化啓動前，市值不過1000億上下。
兩個集團內相對獨立的上市主體，在內部管理、工作效率、交易結算、利益分配、權限衝突等問題上，都將海爾集團導向一個方向：海爾智家以大股東的地位，對海爾電器進行集團內私有化，合併上市。
02、海爾兄弟合體2019年12月16日，A股的海爾智家與H股的海爾電器，同時發佈公告，海爾智家正在初步探討海爾電器私有化的方案。
圖片來源：海爾電器公告
2020年7月31日，海爾智家提出針對海爾電器的私有化方案：
海爾智家以協議安排的方式，向計劃股東以1.6股海爾智家+1.95港元現金支付每股海爾電器股份的方式，對海爾電器進行私有化，現金付款的理論總價值約等於每股計劃股份31.51港元。
12月18日，百慕大（海外註冊地）最高法院批准該私有化方案，該計劃將於12月21日生效。
12 月 23 日，海爾電器完成私有化並退市，海爾智家在港交所整體上市，海爾智家成為海爾白電 A+H 股統一上市主體。
私有化交易完成後，海爾電器的主營業務的產品線如洗衣機、熱水器等併入海爾智家，海爾智家與海爾電器之間原有的集團內部分屬兩個上市主體的研發、採購體系及銷售中的關聯交易將不復存在，會進一步減少企業管理及合規成本。
在渠道資源上，將得到更好的統一規劃及協同發展。
圖片來源：海爾智家H股招股説明書
同時，通過本輪的重組合並，海爾智家的股權結構得到大面積的調整，股東數量、交叉持股等方面都進一步得到優化，在對於正在進行第五輪戰略調整的海爾智家來説，從組織架構、財務管理、以及合規經營等方面，在一定程度上都在向有利的方向發展。
海爾智家亟需提振市場表現、優化合規經營的原因，很大一部分就是因為從1998年就開始佈局的國際化。
03、國際化無終局1998年，張瑞敏提出“將產品賣到全球”的國際化想法，這是比較樸素的全球化價值觀了。1999年，海爾制定的國際化目標被簡單的歸納為“三個三分之一”：
國內生產、國內銷售佔三分之一；國內生產、海外銷售佔三分之一；海外生產、海外銷售佔三分之一。
但是，這一目標並沒有實現。
眾所周知，隨着全球生產製造產業鏈的轉移，中國藉助加入WTO的時機，迅速成為全球最大的製造基地，是名副其實的“世界工廠”，幾乎在海爾提出全球化“三分之一戰略”的前後，全球主流的電子類產品，幾乎都前往中國投資建廠，在這樣的趨勢下，要實現海外生產海外銷售佔三分之一的確是不太現實的。
2005年，海爾將全球化進一步提升，提出“全球化品牌戰略”，通過“自主品牌+本土化運營”，堅持以“海爾”品牌為主打，進行海外銷售，將建立起“美國海爾、歐洲海爾、中東海爾”的國際化“海爾”品牌矩陣，最終這一戰略也未達預期。
同時啓動的還有創造本土化的名牌戰略，為配合“創牌”，海爾於2007年，推出高端家電品牌卡薩帝，這一品牌成為海爾智家現階段的主要高端品牌，成為這一時期唯一的收穫。
為彌補“自主品牌+本土化運營”失利後的影響，海爾開啓了長達八年的海外併購之路。
2011年10月18日，海爾集團以100億日元（約1.3億美元）的價格，收購了三洋電機在日本以及越南、印度尼西亞、菲律賓、馬來西亞的洗衣機、家用冰箱和其他家用電器銷售業務等9家子公司，將三洋的白電業務收入囊中。
時任海爾集團副總裁的杜鏡國表示：“此次收購三洋電機洗衣機、冰箱等家用電器業務是海爾整體發展戰略中的重要一步。”
藉助此次收購，海爾獲得了三洋電機在白電領域的技術支持，包括在日本以及東南亞地區的兩個研發中心、四個製造基地以及六個地域的本土化市場。這對於海爾在現有的市場優勢基礎上，拓展產品線和市場份額，是有一定幫助的。
2012年11 月，在2009年持有Fisher & Paykel 20%股權的基礎上，海爾集團通過基金公司Allan Gray對Fisher& Paykel發起要約收購，以7.05億美元的價格，全資控股新西蘭最大家電製造商Fisher & Paykel。
這對於競爭白熱化的中國家電市場來説，有助於海爾降低對中國市場的依賴。同時，海爾獲得Fisher& Paykel家電業務分佈於新西蘭、美國、意大利、墨西哥及泰國等地的生產基地，以及Fisher& Paykel的全球銷售網絡，尤其是歐美市場。
通過這兩輪收購，海爾將拓展海外市場以“海爾”自有品牌為主力的方向，轉移到以直接收購海外品牌、獲得被收購對象的生產、銷售等全球性網絡。
海爾最大的收購，來自於對美國“百年老店”、第二大白電品牌GE Appliances的收購。2015年10月17日，海爾宣佈有重大重組交易，臨時停牌；2016年1月14日，宣佈和GE達成交易，海爾以56.1億美元收購了GE Appliances資產 。
通過對GE Appliances的收購，海爾成為中國出海家電企業中，唯一一家在北美市場站穩的企業，北美這個全球最為發達的單一市場，一直是中國出海企業的噩夢，在海爾完成對GE Appliances的收購前，以“海爾”品牌在北美市場發展極為緩慢。
從長遠看，通過收購進入目標市場，海爾的行動的確是比美的及格力強很多。
2019年1月8日，在收購GE Appliances三年後，海爾再次舉起收購大旗，這次它的標的是歐洲品牌意大利Candy，總價格為4.75億歐元（約38.05億元）。通過收購，海爾獲得了Candy在歐洲、中東、亞洲及拉美等地區的市場，以及位於歐洲和亞洲的6大專業生產基地、超過45個子公司和代表處，這其中還包括Candy的2000多個售後服務中心與6000餘名服務專員。
但是，收購後如何整合？是留給海爾的棘手問題。收購獲得的資源、市場如何經營、企業、員工如何進行管理，同樣也是海爾全球化的阻力。
在寄予厚望的日本市場，海爾力圖重塑三洋品牌發展AQUA，迄今業務進展緩慢。
2012年收購的Fisher & Paykel，由於經營業績並不理想，至今尚未注入上市公司。
作為海爾在海外最重要的資產是GE Appliances，貢獻了海爾海外業務收入的30%以上。從行業角度看，美國家電市場上半年累計增長持平，加上受2020年年初開始的新冠疫情在美國的持續，GE Appliances在美國要實現量價齊升的市場表現，會非常的困難。
最新收購的Candy，至今還未有併入報表的信息透露。
在日本、東南亞有着身後的日系白電品牌如松下、索尼等，不會眼睜睜坐視AQUA的發展，在美國還有市場第一的惠而浦、歐洲還有市佔率第一的伊萊克斯，這些品牌深耕當地市場多年，品牌根深蒂固，競爭力不可小覷。
同樣收購日資品牌，美的將東芝的白電業務收入囊中，在歐洲，美的將德國的卡庫拿下，在全球化收購方面，美的的動作一直不比海爾少，在國內，美的幾乎靠着收購，將海爾原本的優勢一步步蠶食。
海爾在1998年開始全球化時，錯過了國內的空調大戰。
1997年前後，以科龍、格力為代表發起的第一輪價格戰，格力大獲全勝，將同樣與海爾一樣執行多元化戰略的春蘭拉下馬，成為全國第一後，格力在空調這個單品上，引來了超過十年的發展，被稱為“格力奇蹟”。
在2013年前後由美的發起的“變頻大戰”，海爾忙着海外收購，再一次錯過絕佳的機會，眼睜睜看着美的從變頻空調老大海信手裏，搶走了27%的市場份額。
在2018年前後的互聯網品牌大戰中，海爾仍未有動作，眼睜睜看着後起之秀奧克斯以260萬台的銷量超過自己，在美的將“華凌”重新包裝上市主打互聯網品牌後，海爾才慢吞吞的將統帥分出一部分資源來主打年輕人市場，但是為時已晚。
隨着格力對奧克斯的舉報，空調市場再次回到“格力美的”雙雄爭霸的賽道。而每次空調大戰前後，海爾都在忙着海外併購。截至2020年6月30日，海爾智家在全球運營10個研發中心、109個製造中心、108個運營中心，並在海外市場覆蓋接近13萬個銷售網點。但，從某種程度上來説，正因這一次次收購，讓海爾智家的財務費用居高不下，管理難度一再提升，不好講的海外市場故事，
04、不好講的故事2020年，海爾在“創牌”期成立的卡薩帝，成為了海爾業績中為數不多的亮點之一。
在GFK統計的中國高端品牌中，卡薩帝在多個細分領域，高居前列。
根據中怡康發佈的2020年數據顯示，冰箱方面，卡薩帝以13.76%的份額居行業第二；在洗衣機市場，卡薩帝洗衣機拿下16.8%，廚電方面，卡薩帝廚電1-9月累積增長超50%；熱水器方面，卡薩帝份額佔比10.5%、零售量環比增長134.5%，高端增速第一。空調方面，卡薩帝在1.5萬元以上價位段份額37.77%，整體份額3.2%躋身前五；冰吧、酒櫃方面，卡薩帝以數倍於第二品牌的優勢領跑，份額分別高達69.7%、91.9%。
在海爾2020年中報中，也印證了卡薩帝的市場表現。中報顯示，卡薩帝2020上半年淨收入35億元，同比增長7%，其中第二季度單季收入同比增長21%。目前，卡薩帝在萬元以上冰箱、洗衣機和1.5萬元以上空調市場份額高達40.2%、75.5%和42.3%，保持絕對領先水平。
綜合來看，這個從“創牌”戰略時期，就一直深耕高端市場的品牌，在“消費升級”的背景下獲得了不錯的成績。隨着海爾智家市值突破3000億，海爾的估值已經在短短一年多的時間裏，增加了2000億之巨。
在海爾拉近與格力差距的同時，市場對海爾智家的認可度也在上升。2月1日，西部證券發佈購買指數，將海爾智家納入買進的AAA評級，並進一步上調了海爾智家的股價。
由此看來，通過私有化海爾電器，統一A股及H股上市主體後，海爾智家的估值逐步向綜合性家電企業美的靠近，並隨着市場的活躍，估值會進一步趨於合理，這對於海爾智家來説，算是一個非常好的故事。
通過收購而來的全球化佈局，看起來已經初有成效。但是，隨着卡薩帝在海爾業績中佔比不斷提升、海爾全球化佈局不斷推進，如何扶正七大品牌中收購而來的四個品牌，將是海爾重要的企業管理實踐，無論成功與否，都將註定成為中國企業出海戰略的一部分。
同時，海爾對海外資產的整合能力，以海爾的國際形象、多年的海外業務經驗、海爾的企業管理文化，也將會成為影響海爾市場及估值的重要參考因素。