撰文 / 田晏林
編輯 / 董雨晴
“什麼?姚振華下落不明瞭?”
3月22日上午，一則廣州市中級人民法院發佈的，關於廣州銀行狀告姚振華及“寶能系”公司有一筆本金餘額7億元的借款沒有清償的公告，引發業內一片譁然。
據媒體報道，3月17日，廣州市法院系統公告送達顯示，因寶能投資集團董事長姚振華下落不明，向其公告送達民事起訴狀副本、證據材料、應訴通知書、舉證通知書等文件。
有人直言，身負千億鉅債的姚振華可能已經跑路了。
不過很快，寶能官方出來闢謠，在微信公眾號上發佈了一組姚振華檢查寶能汽車深圳工廠復工復產的工作照，並稱董事長3月21日還與在場的高管和深圳工廠的管理幹部作深入交流。
北京金訴律師事務所主任王玉臣告訴《財經天下》週刊，法院使用“下落不明”的表述，和常規認知中的跑路、消失不是一碼事，“這個特指法院在送達相關材料，在發傳票的時候，無法聯繫到對方才會使用。”
其實在3月16日，姚振華已被限制高消費，不得乘坐飛機、列車軟卧、輪船二等以上艙位，不得購買不動產，不得旅遊度假等。對上述公告，寶能方面也表示，經與法院方面協調，近期相關公告會撤回。儘管整件事看似烏龍，實則反映出市場對寶能債務危機的密切關注。
在許多崇拜資本的人眼裏，30年前，姚振華帶着弟弟姚建輝靠賣蔬菜起家，兢兢業業多年，才打造出一個集地產、 保險、物流、汽車、小額貸款、公估、教育、醫療、農業等在內的，龐大且神秘的資本帝國。
甚至因為當年強勢舉牌萬科，跟王石爭奪萬科控制權，姚振華還一度被外界視為“資本力量的捍衞者”。但如今，這個建造了“資本大廈”的人，最終還是在這大廈中走失了。
截至2021年9月底，寶能集團合併報表總資產8300億元，剔除並表金融資產及負債後總資產4300億元，有息負債合計1927億元，還有200多億元的短期流動性缺口。
在一位剛從寶能離職的中層幹部看來，現在民營地產公司的債務壓力已是整個行業的共性問題。之所以此次廣州法院沒有聯繫到姚振華，估計是後者想“稍微拖一拖廣州銀行”。
2021年那會兒，有人説在深圳西麗寶能城樓下的小店裏，看到一個留着平頭、帶黑框眼鏡、體型微胖的中年男人獨自嗦着一碗十幾元的米粉。從流出的照片來看，此人疑似姚振華。
且不論“姚員外”是否落寞至此，單從他近日撤出了對南京國際健康科技城160億元的項目投資，以及在年前主動將深圳的集團總部寶能中心和前海的優質項目擺上貨架，連同上海、廣州的舊改、物流園等項目一起急切找尋買家來看，姚振華如今的日子，已被債務爆雷壓得面目全非。
(姚振華檢查寶能汽車深圳工廠，來源:中國寶能官方微信公眾號)
是野蠻人還是資本家?
今時今日，人們再難將姚振華與7年前那個大舉進攻萬科的資本野蠻人相掛鈎。2015年，寶能系強勢舉牌萬科，讓潮汕商人姚振華一戰成名。
那時，姚振華得了個綽號“姚員外”。外界猜測，這可能借用《三國志》“黃豬遇虎”的典故，暗示姚振華碰上了王石這頭老虎。在寶能系增持萬科股份到10%的時候，姚振華終於和王石有了第一次正式會面。
在馮侖的辦公室裏，王、姚二人從晚上10點談到凌晨2點，姚振華很健談，不僅講了自己的發家史，還表示寶能若成為萬科大股東，一定會像華潤一樣，繼續維護王石的領袖地位。但王石並不買賬，直言姚振華不瞭解萬科，也不瞭解華潤，想成為第一大股東，自己絕不歡迎。
那晚不愉快的會面後，姚振華明顯加快了買入萬科股份的速度。一貫強勢的王石，在當年也是倍感壓力，直呼對方是“野蠻人”。
在資本市場上，姚振華是公認的行事詭譎的資本玩家。1988年至1992年，他就讀於華南理工大學工業管理工程和食品工程雙專業。畢業後，受鄧小平南方談話的鼓舞，和胞弟姚建輝奔赴深圳創業。跟“萬通六君子”一樣，他們也屬於“92派”。
靠賣蔬菜起步，1997年姚振華成立了深圳市新保康實業發展有限公司(寶能集團前身)。而姚建輝最早出現在 2000 年寶能集團的註冊信息中，時任法人代表、董事長、總經理，之後姚振華與姚建輝不斷對換董事長、總經理等職位。
有人説， 姚氏兄弟將潮汕商人的剽悍、兇狠演繹得淋漓盡致。但他們身邊人卻覺得倆兄弟低調務實，極少接受媒體採訪，善於把握機遇。
王石曾將寶能的發家史總結為“一進、一拆、一分”。2003年，寶能入股深業物流，隨着股權份額的逐步提高，2006年寶能突然對深業物流進行拆分，拿到老牌子的使用權和無法確定所有權的若干資產。在王石看來，這是姚振華快速崛起的重要一步。
在那個挖坑就能見到金子的時代，享受着中國房地產行業猛漲的紅利，姚振華趁勢開啓地產佈局。但房地產是典型的資金密集型行業，企業對資金的敏感度極高。
姚振華將目光放在了具備低成本融資功能的保險行業上。通過銷售保險產品快速吸金，然後再將這些鉅額保險資金迅速投入到買地、蓋樓、售樓上。泛海系、復星系過去都曾這樣操作過。
論姚振華的資本運作能力，從他對旗下核心金融平台前海人壽的股權設計上可以見一斑。前海人壽五大股東中包括持股51%的鉅盛華股份、持股20%的深粵控股、持股19.8%的粵商物流、持股4.6%的凱信恆、持股4.6%的金豐通源。
這其中，寶能集團公開承認的關聯公司僅有鉅盛華。不過有知情人士透露，深粵控股、粵商物流、凱信恆三家公司很可能是寶能集團的裙帶公司。7年前，《上海證券報》曾採訪過一位長期關注寶能系的研究員，對方表示“註冊影子關聯公司的好處在於，從事資本運作和二級市場舉牌比較隱蔽，降低運作成本。”
2011年9月姚振華被批准籌備保險公司，憑藉對資本的運籌，2012年3月前海人壽正式開業，次年保費規模就突破百億。短短3年時間，前海人壽就完成了中國平安16年才做到的事。
在萬科之前，姚振華還曾逼得深圳國資委三天內砸下兩億反擊。2012年寶能首度亮相資本市場時，便通過多個賬户運作，通過旗下關聯公司鉅盛華、華利通、傲詩偉傑，以一致行動人身份三度舉牌深振業，與深圳國資委爭奪控股權。
在萬科之後，姚振華又以類似手法，繼續買入他看好的股票，先後介入華僑城A、南玻A、明星電力、合肥百貨、韶能股份、中炬高新、南寧百貨等多家上市公司。
鼎盛時期，2016年姚振華名列胡潤中國富豪榜的第4位，身家1150億。排在他前面的只有王健林、馬雲、馬化騰三人。當年，在拿下玻璃巨頭“南玻A”的第一大股東後，姚振華隨即對董事會進行大清洗。2016年末，他又開始挑戰格力，因大量增持股票，被董明珠怒斥為“破壞實業的千古罪人”。
也許多年後，在中國商業發展史上，這些圍繞股權的爭鬥會不可避免地成為經典教案。但人們需要講清楚的第一個問題是，不差錢的寶能為何會敗在錢上?
(姚振華近照，來源:中國寶能官方微信公眾號)
沒有退路的資本遊戲
論玩資本遊戲，姚振華本是“行家”。
2021年，寶能理財產品暴雷，其中被外界詬病的一點就是涉嫌“自融”問題。
此前據網易清流工作室調查，寶能的部分理財產品融資方、管理方、擔保方均為寶能系。如深圳海潤基金管理的一隻基金產品，融資方為寶能投資集團，資金用途則為“寶能投資集團下屬公司的日常資金需求”。
一旦涉嫌“自融”，公司可能要面臨刑事風險，姚振華必須主動“拆雷”。
2021年11月23日，六家基金公司對外發出《寶能發佈關於旗下理財的清退安排通知》。當時姚振華還與投資者見面開會，稱將在15天內拿出具體可執行的兑付方案。
約半個月後，寶能的理財兑付方案如期發出，表示從即日起，對前海世紀、易順成、海潤基金、上海寶泓、寶利源、寶能利通管理的指定理財產品進行收購，並且提供總價值不少於50億元、具有較高投資回報率、可過户或變現的優質房產和權益供投資者自由選擇。
方案發出僅一天，上述六家基金公司就一起站出來公開反對，稱寶能的方案未與管理人溝通，沒有落實擔保人、回購人和發行人實際控制人的責任。投資人也表示寶能的方案沒有與他們充分溝通，對50億優質房產或權益這一點描述過於含糊，缺少細節，且方案沒有明確姚振華的連帶責任擔保。
12月13日，寶能發佈關於兑付方案的答疑，給出細化內容，重申“先兑付投資本金，後兑付投資收益”的原則。今年以來，為解決現金流危機，寶能系旗下的投資平台鉅盛華開始減持所投資的上市公司股份，回籠資金。
其實，早在寶萬之爭時，王石就曾説過，拒絕姚振華成為第一大股東，是因為感覺寶能系“信用不夠”。他不斷質疑寶能系買入萬科股份的資金來源，認為其“層層借錢，循環槓桿，沒有退路，在玩賭的遊戲”。
直到2020年，重慶市原市長黃奇帆公開了寶能、萬科的往事，外界才知道當年寶能大部分資金來源於“萬能險”，而不是通過寶能自身保險公司提供的正常保費。
據黃奇帆介紹，萬能險提供的理財資金，是半年、一年或者一年半，一期一期的理財資金，雖然叫保險資金，其實就是高息攬儲，通過銀行櫃枱銷售給各種各樣到銀行儲蓄的人。“老百姓拿10萬元來儲蓄，銀行業務員説，你別在我這兒儲蓄，你買這個保險吧，這個保險利息比銀行利息要高兩三個點，萬一你有什麼事還有點保費。老百姓很現實，就跟着買，而且是銀行賣給我的，就認為是剛兑的。”
2016年初，寶能收購萬科股份的錢裏，收購資金最底層原始資產有70億元萬能險，按照萬科當時每股平均16元-17元的價格，寶能只能買幾億股，顯然達不到姚振華想要控股萬科的要求。於是寶能和兩個私募基金合作，通過幾個通道形成嵌套，以基金投資的名義，把這70億元放銀行，存一貸二，銀行放貸200多億元，再加上萬能險的70億元，寶能瞬間就有了近280億元，很容易就能變成萬科第一大股東。
“這本身就是必須禁止的事，但是沒禁止。”黃奇帆説，萬能險在美國、歐洲早就出現，國外保險公司規定，任何公司一年的保費餘額中，萬能險的保費餘額不能超過公司總保費餘額的15%。
但當時國內有部分民營保險公司的萬能險保費餘額佔整個保險公司保費餘額超過70%，通過短期資金高息攬儲，讓消費者產生剛兑錯覺，最後就變成資金池高比例錯配。
2017年，金融監管風向趨緊，前海人壽被保監會查出存在編制提供虛假材料、違規運用保險資金等問題。時任前海人壽董事長的姚振華被撤銷任職資格，並且禁入保險業10年。
在黃奇帆看來，寶能通過多通道疊加嵌套形成高槓杆融資，本身就是穿透式違規行為，而且萬能險作為短期資金可以購買股票理財，但作為股權資本購買長期法人股權違反了國際資本市場規則。
為收場而苦惱
如果説在保險行業裏節節敗退，讓姚振華體會到什麼叫資本失靈，那麼2017年跨界進軍造車產業，姚振華才真是把寶能帶向了一條未知路。
在內部員工看來，姚振華進軍汽車製造業，是為了反擊董明珠罵他是“千古罪人”，他想讓外界知道，自己不僅在資本市場善舞長袖，搞實業也是認真的。
再換個視角看，在金融、房地產行業規範愈發嚴格的環境下，姚振華也需要在安全邊際內，重新找到與集團業務能形成協同的新產業，新能源汽車就是這麼被他選中的。
2017年，寶能出資66.3億元收購了觀致汽車51%的股份，同時獲得佔地1072.5畝的汽車製造基地和每年15萬輛汽車的產能。5年時間裏，寶能造車十分高調，不但在各地開設汽車研究院，研發自動駕駛技術，還宣佈未來每年要投入100億元。甚至連4S店，寶能也要自己幹。
投入幾百萬元，銷售數據卻十分難看。2017年觀致賣了1.5萬輛，2018年賣了6.3萬輛，2019年賣了2.2萬輛，而到了2020年卻只賣了1.2萬輛。2021年上半年，觀致汽車累計產量也僅為1927輛左右。
造車見不到收益，2021年年初，看不下去的弟弟姚建輝在內部會議上宣佈分家。他説與哥哥的經營理念不和，將持有的“寶能系”其他公司股份贈送給姚振華後，自己會徹底退出寶能集團，只把主營地產業務的寶能控股帶走。
現在，寶能控股已更名為萊華控股。與姚振華的困難處境不同，姚建輝公司旗下的理財產品沒出現過兑付問題。其實在大姚執意造車前，小姚就籌劃着“單飛”。這波操作在外人看來，更像是兄弟倆商量好的，目的是保全姚氏的家族財富。
不過，寶能的債權人不同意大小姚分家。此前在理財產品兑付的溝通會上，投資者就跟姚振華提出了十點訴求，包括兑付時間、比例和核心資產處置週期要明確和有保障，並且制止姚建輝和姚振華進一步轉移資產，要求姚建輝承擔同比例兑付責任。
不管怎麼分家，一筆寫不出兩個姚字。哪怕困難面前説着和哥哥不和，但在這之前，姚建輝一直力挺姚振華。
有人記得在一次年會上，姚建輝説自己想不通，為什麼別家公司的董事長都有自己的時間，會享受生活，而“我們公司的董事長每天都要工作到那麼晚。”
姚振華的勤勉在員工內部也有目共睹，他平日除了愛喝點茅台，幾十年來也沒有什麼別的嗜好。但就是這樣的人往往更堅持自己的判斷，無疑給職業經理人帶來很大壓力。
相比早期的核心員工更能得到老闆信任，近些年新加入寶能的高管流動性非常大，原保利地產副總經理餘英、中洲控股副總裁林長青等明星經理人都曾入職過寶能，但都很快離開。
儘管姚振華當年十分想入主萬科，但寶能集團骨子裏還是典型的家族式企業，與萬科的管理模式存在天然矛盾。
“寶萬之爭”那段時間，撮合王、姚見面的中間人馮侖從來沒有在公開場合明確表達過態度。2016年在一場活動上，他主動談到槓槓收購，説自己有個朋友為了一個很小的核心利益，最後惹了很大的是非。“賺100塊錢，只有1塊錢是非，這是一個境界，有的人是賺1塊錢惹了1000塊錢是非，最後這1塊錢跟自己一點關係都沒有。”
這段話沒有指向寶能，但讓外界看到了企業事和利之間的糾纏。馮侖説“所有曾經牛逼的人、想要牛逼的人，或者大家認為很牛逼的人都在為收場苦惱。到了中年，無論是獨角獸也好，還是一般的企業也好，一定要減少多餘動作。”
正如開車最快的賽車手，往往剎車技術運用得最優秀。行業榮枯中，企業家要想證明自己真正擁有財富自由，也許不是看他想做什麼就做什麼，而是有些事情，他能不做就不做。
參考資料:
剽悍寶能系，高山，上海證券報，2014年
《萬科爭奪戰》，陸新之，西南財經大學出版社，2017年
《結構性改革》，黃奇帆，中信出版集團，2020年
姚振華在被董明珠斥為“罪人”之後，王芳潔， 最話FunTalk，2021年