核心觀點
2019年行業盈利能力得到改善，2020年短期疫情影響不改長期向好趨勢
電新板塊2019年營業收入合計9910億元，同比 13.3%；歸母淨利潤合計396億元，同比 61.6%。2020Q1受疫情衝擊行業收入同比-9.1%，歸母淨利潤合計86億元，同比-0.4%，略超市場預期。分板塊來看，光伏2019年受益海外市場放量業績領跑行業，新能源車銷量2019年首次出現下滑的情況下內部細分板塊持續分化，龍頭公司市場地位進一步強化。展望2020年：1）新能源車隨着新補貼政策落地，未來三年政策氛圍偏好，這將有力護航行業未來三年向上週期；同時歐洲新能源汽車政策邊際效用最大，有望大力提升全球新能源汽車行業增速；長期看，我們認為未來三個月是行業三年向上週期的較好佈局期，行業景氣度有望逐步向上，核心是特斯拉、寧德時代產業鏈。2）光伏產業鏈價格壓力進一步釋放，預計隨着疫情影響高峯的過去，隆基股份等龍頭公司將受益。3）電網等“新基建”重點關注特高壓、5G 等對相關電氣設備需求的拉動。
新能源車內部分化，目前是向上週期開啓前的低谷
2019年受補貼政策退出影響，新能源汽車產量同比出現首次下滑，同比-3.5%。2020年Q1受新冠疫情衝擊，新能源汽車產量同比-57.4%。2019年業績分板塊來看，營收方面正極小幅下滑，其他板塊營收增速皆為正，其中動力電池、隔膜、負極營收同比增速居前。歸母淨利潤方面，電解液、正極同比跌幅較大，隔膜與動力電池保持正增長，同比增速為 28.4%/ 28.1%。2020Q1受疫情影響，各板塊業績同比均下跌。營收方面，同比跌幅較小的板塊為隔膜、鋰電設備、電解液、動力電池，同比分別為-3.7%/-4.0%/-6.4%/-7.7%。歸母淨利潤方面，正極、負極同比跌幅較大，同比-106.2%/-89.5%。寧德時代等龍頭業績表現較好；我們預計，這是新能源汽車行業向上週期開啓前的低谷期，後面業績將逐月逐季好轉。
光伏產業格局逐步向好，2020年受益國內光伏向上週期
2019年光伏統計樣本公司營收同比增長了46.9%，歸母淨利潤同比增長65.7%；2020年Q1光伏板塊營收同比增長37.3%，歸母淨利潤同比增長40.2%。我們預計2020年國內裝機有望恢復性增長，裝機規模在35.8-48.9GW，行業有望自二季度起裝機節奏加速。行業各個環節龍頭公司資金、技術及盈利優勢進一步凸顯，產能持續擴張，未來市場集中度有望進一步提升。
新基建浪潮來襲，特高壓、工控等板塊將直接受益
特高壓板塊2019年/2020Q1樣本公司營業收入同比 6.0%/-3.2%,歸母淨利潤同比 5.7%/-1.9%。工控自動化板塊營業收入 2019/2020Q1 分別同比30.8%/18.2%。歸母淨利潤同比0.6%/23.0%。在疫情衝擊、國內經濟下行壓力加大的背景下，特高壓等新基建項目有望成為拉動基建投資並刺激經濟、提升新能源消納能力、改善能源結構的重要抓手。
風險
提示
新能源汽車銷量不及預期；行業競爭加劇風險；光伏需求不及預期；風機裝機增長低於預期。
正文內容
1、 板塊業績分化，龍頭效應顯現
1.1、 2019年板塊整體弱於大市，內部持續分化
2019年電氣設備板塊整體走勢弱於大盤。電氣設備一級指數2019年漲幅為24.4%，排名15/ 28。從二級板塊來看，走勢持續分化，2019年電機/電氣自動化/電源設備/高低壓設備漲幅分別為12.1%/ 24.6%/ 35.5%/ 8.8%。受宏觀經濟下行和電力投資減少，二級板塊高低壓設備漲幅居後。而光伏受益海外市場放量，以及新能源車產業政策逐步落地，帶動電源設備漲幅居前。
2020年一季度板塊走勢高位震盪。受疫情及海外多重因素影響，板塊在2020年一季度走勢呈現震盪之勢。中長期來看，2020年風電及光伏的平價上網週期逐漸打開，新能源汽車向好的基本面趨勢不變，市場滲透率不斷提升，疊加電網投資力度加大和新基建項目的啓動，板塊走勢在2020Q1觸底企穩後在下半年有望回升。具體來看，電氣設備指數2020Q1漲幅-3.6%（排名8/28），二級子行業電機/電氣自動化/ 電源設備/高低壓設備2020Q1漲幅分別為-19.1%/ -7.2%/ -3.8%/ 1.0%。
從估值水平來看，板塊目前仍處於歷史較低水平。截至4月30日，電氣設備市盈率(整體法)為33.8x，處於2015年5月以來歷史市盈率的38%分位。從子行業來看，電機II市盈率為42.0x，處於區間市盈率的1%分位，電氣自動化II市盈率為31.2x，處於區間市盈率的34%分位，電源設備II市盈率為34.3x，處於區間市盈率的55%分位，高低壓設備II市盈率為27.8 x，處於區間市盈率的35%分位。
1.2、 營收增長相對穩定，盈利水平明顯改善
行業較2018年經營狀況企穩回升，業績大幅改善。2019年營業收入合計9910億元，同比增長13.3%；歸母淨利潤合計396億元，同比增長61.6%。2018年歸母淨利潤處於2014年以來的低點，2019年行業逐漸復甦，歸母淨利潤開始回升，但仍未達恢復至2017年的水平。2020Q1營業收入合計1688億元，同比下降9.1%。2020Q1歸母淨利潤合計86億元，同比下降0.4%。受疫情衝擊，2020Q1營業收入下降，歸母淨利潤基本持平，板塊整體營業狀況未出現明顯下滑，仍處於可接受範圍內。
淨利潤率回升，費用率保持下降趨勢。2019年行業合計毛利率為22.0%，同比下降0.2PCT；淨利率4.4%，同比上升1.1PCT；行業毛利率連續三年下降，淨利率較2018年有較大幅度的反彈。期間費用率合計11.7%，同比下降0.6PCT，其中銷售費用率5.1%，同比下降0.1PCT，管理費用率5.0%，同比下降0.4PCT，財務費用率1.6%，同比下降0.2PCT。
2019年行業銷售及回款力度顯著提升，經營性淨現金為正且大幅提升，ROE水平回升。2019年行業經營性現金流1165億元，同比增長133.7%，由於行業盈利水平較2018年的明顯改善，2019年行業ROE為5.3%，同比增長2.0PCT。
1.3、 光伏、動力電池板塊業績表現居前，龍頭公司地位強化
2019年光伏、動力電池業績居細分板塊前列。我們將板塊分為新能源車產業鏈（動力電池、隔膜、正極、負極、電解液、鋰電設備）、新能源（光伏、光伏設備、風電）以及新基建（工控自動化、特高壓、電機電控）等細分板塊，並對細分版塊中的主要公司進行分析以及彙總。
2019年，收入增速居前五的細分板塊為：光伏、光伏設備、風電、動力電池、工控自動化；
2019年，歸母淨利潤增速居前五的細分板塊為：光伏、隔膜、動力電池、光伏設備、特高壓。
2020年一季度，收入增速居前五的細分板塊為：光伏、光伏設備、工控自動化、風電、特高壓；
2020年一季度，歸母淨利潤增速居前五的細分板塊為：風電、光伏、工控自動化、光伏設備、特高壓。其中風電利潤大幅增長主要系金風科技一季度公司風場轉讓及參股公司減持的投資收益所致。
2、 動力電池產業鏈：盈利分化明顯，強者恆強局面開啓
2019年動力電池裝機量保持增長態勢。2019年受補貼政策退出影響，新能源汽車產量同比出現首次下滑，同比-3.5%，其中乘用車/ 客車/ 專用車產量同比分別為 1.8%/ -19.6%/ -37.0%。中游動力電池行業消化部分壓力，2019年動力電池裝機量同比仍保持增長態勢，同比 8.8%。
疫情衝擊導致2020Q1新能源汽車產量及動力電池裝機量同比下滑超50.0%。2020年受新冠疫情衝擊，新能源汽車產量與動力電池裝機量同比分別-57.4%/ -53.8%。隨着國內新冠疫情逐步得到控制，3月份疫情預期已基本修復，新能源汽車產量環比 331.0%，動力電池裝機量環比 360.0%。隨着2020年補貼新政的逐步落地，未來三年政策環境偏好，新能源汽車產業鏈將迎來向上發展的趨勢。
2019年動力電池、隔膜、負極板塊業績增速可觀。2019年業績分板塊來看，營收方面，除正極小幅下滑外，其他板塊營收增速皆為正，其中動力電池、隔膜、負極營收同比增速居前。歸母淨利潤方面，電解液、正極同比跌幅較大，隔膜與動力電池保持正增長，同比 28.4%/ 28.1%；行業中壁壘高環節的盈利在低谷期得到比較好的保障。經營性淨現金流方面，正極、鋰電設備、負極、動力電池、隔膜環節都有較大改善，同比分別 298.2%/ 245.9%/ 119.6%/ 90.6%/ 88.7%。
2020Q1受疫情影響，各板塊業績同比均下跌。營收方面，同比跌幅較小的板塊為隔膜、鋰電設備、動力電池，同比分別為-3.7%/ -4.0%/ -7.7%。歸母淨利潤方面，正極、負極同比跌幅較大，同比-106.2%/ -89.5%。經營性淨現金流方面，隔膜、負極、正極環節有較大改善，同比分別 151.9%/ 118.2%/ 51.5%，動力電池、鋰電設備經營性淨現金流同比-139.9%/ -407.9%。
從行業細分板塊的盈利能力看，隔膜、動力電池、鋰電設備板塊盈利能力較強。2019年毛利率實現增長的板塊為鋰電設備/ 隔膜/ 負極毛利率，同比微升2.7PCT/ 0.8PCT/ 0.1PCT，2020Q1毛利率跌幅較小的板塊為隔膜/負極，同比下滑1.2PCT/ 1.5PCT。淨利率方面，2019年淨利率跌幅較小的板塊為動力電池/隔膜/鋰電設備，同比下滑0.7PCT/ 0.9PCT/ 1.8PCT，2020Q1淨利率跌幅較小的板塊依舊為為鋰電設備/隔膜/動力電池，同比下滑2.1PCT/ 2.3PCT/ 2.8PCT。
2.1、 動力電池：2020Q1強者恆強局面顯現
2020Q1動力電池板塊受疫情影響較大。動力電池板塊選取寧德時代、國軒高科、億緯鋰能、欣旺達、鵬輝能源5家上市公司為樣本。2019年動力電池板塊盈利能力穩中向上。2020Q1受疫情影響較大，樣本公司主營收入合計同比-7.7%，歸母淨利潤合計同比-41.9%。
2020Q1受疫情影響，行業開工率大幅下滑，板塊三費率皆有增長。2019毛利率、淨利率同比基本保持穩定，2020Q1毛利率相較於2019Q1下滑3.2PCT，淨利率同比下滑2.8PCT，管理費用率/財務費用率/銷售費用率同比 0.1PCT/ -1.6PCT/ -0.2PCT。
2020Q1龍頭公司寧德時代現金流依然好於板塊水平。2019年動力電池行業部分樣本公司ROE同比有較大提升，億緯鋰能/ 寧德時代/ 國軒高科ROE同比增長3.1PCT/ 1.5PCT/ 0.4PCT。經營性淨現金流方面，2019年寧德時代在樣本公司佔比為90.6%，2020Q1增至100.7%。
疫情影響導致行業馬太效應明顯。分公司來看，寧德時代、國軒高科、鵬輝能源主營動力鋰電池業務，龍頭企業寧德時代2020Q1營收與歸母淨利潤下滑幅度小於其他可比公司。億緯鋰能與欣旺達消費鋰電池出貨量佔比較大，受疫情期間新能源汽車銷量下滑影響較小，2020Q1營收同比 19.2%/ 11.0%。
2.2、 正極：2019年價格受上游原材料壓制
正極板塊2019年盈利能力較差，2020Q1營收與歸母淨利潤跌幅進一步擴大。正極材料板塊以當升科技、杉杉股份、容百科技、科恆股份、德方納米5家上市公司為樣本。2019年/ 2020Q1營收合計同比下滑-2.1%/ -34.1%，歸母淨利潤合計同比-84.5%/ -106.2%。
正極端趨於代工模式，受上游原材料影響較大。2019年上游原材料鈷及正極前驅體價格中樞下滑帶動行業價格下滑，2019年正極523均價下滑15.0%左右。同時市場集中度較為分散，使得產業鏈議價能力較弱。主要公司當升科技2019年計提大額減值準備，同時杉杉股份由於出售權益類資產帶來的業績擾動也是板塊利潤下滑的原因。
2019-2020Q1正極板塊淨利率下滑速度遠高於毛利率。2019/ 2020Q1毛利率同比下滑0.7PCT/ 12.0 PCT，淨利率同比下滑8.3PCT/ 5.9 PCT，2019年管理費用率/ 財務費用率/ 銷售費用率同比 0.4PCT/ -0.1PCT / 0.5PCT，2020Q1管理費用率/ 財務費用率/ 銷售費用率同比 1.9PCT/ 0.1PCT/ 0.9PCT。
2019年ROE分化較為明顯。德方納米/ 容百科技/ 當升科技ROE同比增長1.2PCT/ 1.0PCT/ 0.3PCT，杉杉股份/科恆股份同比-1.1PCT/ -0.4PCT。經營性淨現金流方面，2019年樣本公司經營性淨現金流同比大增，為 298.2%，2020Q1有所改善，為-1.3億，2019年同期為-2.6億。
2019年，正極行業營收與淨利潤不容樂觀。分公司來看，僅容百科技與德方納米營收實現增長，容百科技營收 37.8%，歸母淨利潤-58.9%。德方納米營收 0.1%，歸母淨利潤 2.1%。而到2020Q1，疫情影響下，5家樣本公司業績波動基本一致，營收同比在-20%至-30%之間。杉杉股份2020Q1三費控制相對較差，導致歸母淨利潤下滑幅度大。
2.3、 負極：業績分化明顯，降本增效逐步顯現
2019年負極板塊上市公司業績表現良好。負極材料板塊選取貝特瑞、杉杉股份、璞泰來、中科電氣4家上市公司為樣本。2019年營收合計同比 11.9%，歸母淨利潤-25.1%。2020Q1營收合計同比-48.2%，歸母淨利潤-89.5%。
產業格局良好，龍頭公司業績突出。負極行業具有一定的技術含量，工藝壁壘較高，導致行業競爭格局較好，杉杉股份、貝特瑞、璞泰來佔據國內市場60%份額。2019年主要原材料價格持續下滑，同時龍頭公司打通垂直產業鏈，降本效果逐步體現。
2020Q1淨利率同比下滑7.7 PCT。2019毛利率基本保持穩定，同比 0.1PCT、淨利率同比-4.9PCT，2020Q1毛利率同比下滑1.5PCT，淨利率同比下滑7.7PCT，淨利率下滑速度相較於毛利率較快，原因主要是新冠疫情導致公司三費率增長。2020Q1管理費用率/ 財務費用率/ 銷售費用率同比 2.6PCT/ 1.7PCT/ 2.5PCT。
2019-2020Q1負極板塊相關公司現金流持續優化。2019年負極行業樣本公司中科電氣/ 貝特瑞ROE同比改善，分別為 1.2PCT/ 2.0PCT。經營性淨現金流方面，2019年樣本公司經營性淨現金流同比大增，為 119.6%，2020Q1現金流繼續優化，同比 118.2%。
2019年中科電氣營收與歸母淨利潤表現優異。分公司來看，2019年璞泰來、貝特瑞、中科電氣營收同比均實現大增長，同比分別 44.9%/ 9.5%/ 50.0%。貝特瑞、中科電氣、璞泰來歸母淨利潤同比 38.4%/ 16.0%/ 9.6%，業績表現較好。2020Q1中科電氣營收同比下滑較小，為-11.6%，歸母淨利潤-44.3%，璞泰來歸母淨利潤下降較小，為-28.0%。
2.4、 隔膜：2019/2020Q1濕法龍頭表現較好
2020Q1隔膜板塊上市公司業績抗跌能力強。隔膜材料板塊選取星源材質、滄州明珠、恩捷股份、中材科技4家上市公司為樣本。2019年/ 2020Q1營收合計同比 14.2%/ -3.7%，歸母淨利潤同比 28.4%/ -20.2%。
資金、技術壁壘高，龍頭公司享受高盈利。產業對高性能濕法隔膜需求較高，而具有優質產能及技術壁壘的龍頭公司得以享受較高毛利率。2019年恩捷股份毛利率達到45.2%，同比提升3.2PCT，龍頭效應進一步提升。
2019-2020Q1毛利率與淨利率基本保持穩定。2019毛利率/淨利率同比-0.2%/ 0.9%，2020Q1毛利率相較於2019Q1下滑1.2PCT，淨利率同比下滑2.3PCT。2020Q1管理費用率/ 財務費用率/ 銷售費用率同比-0.1%/ 0.3%/ -0.3%，同比波動不大。
2019年隔膜行業部分樣本公司業績分化明顯。2019年星源材質/ 滄州明珠/ 恩捷股份/ 中材科技ROE同比-2.0PCT/ -0.9PCT/ 3.9PCT/ 0.3PCT。經營性淨現金流方面，2019年經營性淨現金流合計同比大增，同比 88.7%，2020Q1經營性淨現金流同比轉正，2019年同期為-4.6億元。
2019年濕法龍頭恩捷股份與中材科技業績表現相較於主營幹法的星源材質、滄州明珠較好。其中恩捷股份毛利率與淨利率皆保持行業領先水平，2019年分別為45.2%/ 29.6%。2020Q1，中材科技營收/ 歸母淨利潤同比 8.7%/ 11.5%，同比保持增長，恩捷股份業績下滑較小，分別實現營收/ 歸母淨利潤同比-15.8%/ -34.9%。
2.5、 電解液：新宙邦、天賜材料2020Q1營收保持正增長
2019-2020Q1電解液板塊歸母淨利率下滑明顯。電解液板塊以新宙邦/ 石大勝華/ 天賜材料/ 多氟多4家上市公司為樣本。2019年/ 2020Q1營收合計同比 0.6%/ -10.6%，歸母淨利潤合計同比下滑-77.7%/ -53.7%。
2020Q1電解液板塊淨利率回升。2019/ 2020Q1毛利率同比 1.5PCT/ -2.5PCT，淨利率同比-6.7PCT/ -4.7 PCT，2019年管理費用率/ 財務費用率/ 銷售費用率同比 0.3PCT/ 0.2PCT/ 0.3PCT，2020Q1管理費用率/ 財務費用率/ 銷售費用率同比 0.5PCT/ 0.0PCT/ 0.7PCT。
2019/ 2020Q1樣本公司ROE出現反轉。2019年，新宙邦/ 石大勝華ROE同比增長0.1PCT/ 3.8PCT，天賜材料/ 多氟多同比下滑14.3PCT/ 1.5PCT。經營性淨現金流方面，2019年樣本公司經營性淨現金流同比-46.9%，2020Q1有較大改善，同比 39.4%。
2019年電解液上市公司營收漲跌互現。分公司來看，新宙邦/ 天賜材料2019年營收同比分別 7.4%/ 32.4%，石大勝華/ 多氟多2019年營收同比分別為-12.9%/ -1.5%。2020Q1新宙邦、天賜材料海外業務對業績形成支撐，營收同比分別 1.6%/ -3.5%，歸母淨利潤同比分別 59.0%/ 45.1%。
2.6、 鋰電設備：2020Q1贏合科技業績逆勢大增
2019-2020Q1鋰電設備板塊相關公司歸母淨利潤持續下滑。鋰電設備板塊以贏合科技、杭可科技、先導智能、科恆股份4家上市公司為樣本。2019/ 2020Q1營收合計同比 2.3%/ -4.0%，歸母淨利潤合計同比-11.0%/ -12.5%。
2019-2020Q1鋰電設備板塊毛利率與淨利率基本維持穩定。2019/ 2020Q1毛利率同比 2.7PCT/ -2.4PCT，淨利率同比-1.8PCT/ -2.1PCT，2019年管理費用率/ 財務費用率/ 銷售費用率同比-0.0PCT/ 0.2PCT/ 0.7PCT，2020Q1管理費用率/ 財務費用率/ 銷售費用率同比-1.4PCT/ -0.9PCT/ -1.5PCT。
ROE方面，2020Q1贏合科技業績亮眼。2019年杭可科技ROE同比增長6.65 PCT，贏合科技/ 先導智能/ 科恆股份同比-2.3PCT/ -0.6PCT/ -0.4PCT。在經營性淨現金流方面，2019年樣本公司經營性淨現金流同比大增，為 245.9%，2020Q1受到疫情影響，同比-407.9 %。
分公司來看，鋰電設備環節公司業績分化明顯。贏合科技2020年業績改善明顯，2019/ 2020Q1營收同比分別為-20.0%/ 21.5%。科恆股份2019年受正極業務拖累較多，2019/ 2020Q1業績連續下滑，營收同比分別為-16.5%/ -30.2%。杭可科技毛利總體維持行業較高水平，2019/2020Q1毛利率分別為49.4%/ 41.6%。先導智能2020Q1營收保持增長態勢，2019/ 2020Q1營收同比分別為20.4%/ 2.7%。
3、新能源板塊：光伏增長強勁，風電迎業績拐點
3.1、 2019年光伏行業再度加速，2020Q1疫情影響有限
2019年營收恢復高速增長，2020Q1隨疫情下行，淨利潤與營收趨勢高度一致。我們追蹤了隆基股份等13個光伏上市公司，2019年實現營收共519.2億元，同比增長了46.9%，遠超2018年9.5%，是近三年來增速的最高值。2019年國內光伏補貼政策推出時間較晚，使得國內光伏裝機量同比下滑32.3%，而海外光伏受益組件價格下滑，裝機量大幅增長47.5%。2020年一季度主要受國內疫情影響，特別是2月份受疫情防控需要國內相關企業開工率較低。2020年Q1光伏板塊營收同比增長37.3%，歸母淨利潤同比增長40.2%。我們預計2020年國內裝機有望恢復性增長，行業裝機規模在35.8-48.9GW，行業有望自二季度起裝機節奏加速。行業各個環節龍頭公司資金、技術及盈利優勢進一步凸顯，產能持續擴張，未來行業集中度有望進一步提升。
光伏行業淨利率基本穩定。2018年受政策影響，光伏產品價格下行，與此同時光伏行業淨利率也隨之下行，但是下降幅度並不大，其中一個關鍵原因是企業的降本增效。在2019年可以看到，光伏產品的價格略降，但是光伏企業的淨利率是向上增長的。
價格下行將進一步打開市場，淨利率將繼續維持，2021年可期。受疫情影響，預計海外終端市場需求出現短期疲軟，光伏產業鏈價格承壓下行，價格的下行必將進一步打開光伏需求空間。同時，光伏行業技術正處於快速發展期，硅片端有166、210大尺寸硅片的推出，電池端有PERC 、TOPCon、異質結等技術正在爆發的預備期，組件端有MBB等技術。此外，光伏龍頭企業加快佈局，規模效應會進一步壓低成本，未來兩年光伏的成本將繼續下探，雖然光伏產品價格下降，但預計行業的淨利率不會出現顯著的下降。
產業鏈各個環節市場格局進一步優化，龍頭表現優異。1）隆基股份2019年營收329.0億元，同比增長49.6%；實現歸母淨利52.8億元，同比增長106.4%。公司單晶硅片和組件受益海外市場需求快速增長，銷量同比大幅增長。同時硅片環節市場格局較好，硅片價格下降幅度較小，以及公司不斷提升技術工藝水平提升，成本持續下降，毛利率同比增加6.7PCT。2）通威股份2019年營收375.6億元，同比 36.4%；歸母淨利潤26.4億元，同比 30.5%。公司不斷擴產鞏固龍頭地位，2019年內新投6萬噸多晶硅（總產能8萬噸）和新投6GW光伏電池（總產能20GW）。同時公司啓動樂山二期、雲南保山共近8萬噸多晶硅產能項目，規劃2021年投產。電池片方面，公司眉山一期7.5GW項目已投產，二期項目已啓動，金堂一期7.5GW項目已開工，預計2021年投產。
3.2、 風電：2020年搶裝帶來趨勢向好
2019風電市場增速明顯，板塊整體呈上升趨勢。受風電補貼退坡，可再生能源消納優化、能源結構調整、度電成本快速下降等因素的影響，2019年風電板塊市場增長明顯。隨着風電裝機規模的提升，2020年一季度風電板塊整體呈現上升趨勢。我們統計風電板塊的7個重點標的，營業收入2018/2019 分別為475.6億元/ 673.8億元，同比16.7%/ 41.7%。歸母淨利潤2018/ 2019分別為46.2億元/ 47億元，同比3.9%/ 1.7%。2020年一季度營業收入116.6億元，同比增速17%。歸母淨利潤13.6億元，同比增速174%，其中金風科技因風場轉讓與參股公司減持的投資收益，貢獻2020年一季度主要業績。
2019企業營收增速明顯，企業淨利潤呈快速增長。分企業來看，風電主要上市企業2019營收增速均達雙位數增長，天順風能表現較好，同比增長61.2%。歸母淨利潤上，僅金風科技、運達股份出現負增長，分別為-31.3%/-11.6%，泰勝風能出現快速增長，增幅達1358.8%。
2020年一季度風電上市企業營收增長相對穩定。2020年一季度，風電主要上市企業營收同比僅泰勝風能、天能重工下降，分別為-24.5%/ -8.6%；明陽智能表現較好，同比增長70.6%。歸母淨利潤上，僅泰勝風能、運達股份出現負增長，分別為-27.8%/ -54.6%；金風科技、明陽智能增速較好，增速分別達292.1%/ 276.9 %。
風電板塊淨資產收益出現持續下滑。風電2019年管理費用率為3.7%，較2018年同期-1.2PCT；2020年一季度管理費用率為4.9%，較2019年一季度-0.8PCT。從淨資產收益率來看，2019年以來風電上市公司淨資產收益率為9.9%，較2018年同期-1.4PCT；2020年第一季度淨資產收益率為2.5%，較2019年一季度 1.1 PCT。
風電板塊現金流情況優秀，經營性現金維持正流入。2019年風電經營現金流淨額為149.7億元，同比 244.3%。2020年一季度現金流淨額為11.6億元，同比增加41.6億元，風電板塊現金流情況優秀，2015年以來均維持正流入。
4、 新基建：特高壓、工控迎發展良機
4.1、 特高壓：建設啓動提速，電網智能發展
2019年特高壓建設提速明顯，整體平穩增長。2020年初以來，國家電網已陸續出台《應對疫情影響全力恢復建設助推企業復工復產的舉措》、《2020 年重點工作任務》等文件，其中對特高壓項目規劃超出市場預期。根據國家電網最新規劃，目前國內共有8條待核準、7條在建的特高壓項目、以及2條柔性直流輸電項目，上述17條線路總投資金額預計在1600億元左右。我們統計特高壓板塊的6個重點標的，營業收入2018/ 2019分別為1046.5億元/ 1113.6億元，同比5.1%/ 6.0%。歸母淨利潤2018/ 2019分別為75.6億元/79.9億元，同比-3.4%/ 5.7%。2020年一季度營業收入169.9億元，同比增速-3.2%，歸母淨利潤6.7億元，同比增速-1.9%。
特高壓行業2019經營狀況企穩回升。分企業來看，特高壓板塊2019營收增速中國西電、國電南瑞、許繼電氣、思源電氣達雙位數增長，分別為 11.6%/ 13.6%/ 23.6%/ 32.7%；特變電工有所下降，同比為-6.8%。歸母淨利潤上，特變電工、中國西電同比下降達-1.4%/ -27.4%，其他增長幅度較大，其中許繼電氣同比增長達113.5%。
2020一季度特高壓行業增速放緩，利潤率有所下降。2020一季度營收增速僅國電南瑞、思源電氣增長，分別為 3.3%/ 2.7%；特變電工、中國西電、平高電氣、許繼電氣略有下降，同比分別為-1.7%/ -10.2%/ -11.7%/ -11.2%。歸母淨利潤上，許繼電氣、思源電氣同比增長分別達 52.9%/ 336.3%，其他上市公司均有不同程度下降。
毛利率持平，費用率基本穩定。從毛利率看，2019年特高壓上市公司毛利率22.5%，與2018年同期持平。2020年一季度毛利率22.6%，與2019年同期 0.9PCT，毛利率水平2017年到達高點後進入下降區間；從費用率來看，2019年銷售費用佔營業收入比重為5.5%，較2018年同期-0.1PCT，2020年一季度銷售費用佔營業收入比重為6.6%，較2019年一季度同期-0.4PCT，整體看來，銷售費用率基本穩定。2019年管理費用率為4.2%，與2018年同期相同；2020年一季度管理費用率為5.7%，較2019年同期-0.2PCT。整體看管理費用率自2017年到達頂峯後開始持續下降。
2019年現金流為正且增長顯著，2020年現金流出現負流入。2019年特高壓經營現金流淨額為94億元，同比 47.1%。2020年一季度特高壓經營現金流淨額為-9.4億元，同比 83%，2020年一季度現金流出現負流入。
4.2、 電機電控：行業內部短期競爭激烈，利潤空間減少
多重利空因素致使電機電控行業走勢持續下跌。受上游產品漲價等因素影響，企業產品成本日益增加，利潤空間被持續壓榨。我們統計電機電控板塊營業收入 2019/ 2020Q1分別為400.5/ 75.1億元，同比4.8%/ -16.7%。歸屬於母公司淨利潤 2019/2020Q1分別為24.1/ 2.9億元，同比427.3%/ -47.3%。
多數企營收增速同比下降，歸母淨利潤同比減少。分企業來看，電機電控板塊2019Q1 營收增速除藍海華騰以外均有所下降，藍海華騰增速為17.5%。歸母淨利潤中，大洋電機明顯增長，為210.2%，此外除藍海華騰和英搏爾外均下降。
企業毛利率小幅下跌，管理費用率略有增長，銷售費用率保持穩定。從毛利率來看， 2020Q1 電機電控上市公司毛利率 26.2%，較2019年同期-0.5PCT。從費用率來看，2020Q1 銷售費用佔營業收入比重為5.9%，較2019年同期 0.6PCT；管理費用率為9.7%，較2019年同期 1.4PCT，基本維持穩定。整體看管理費用率 2017 明顯下降後保持穩定；銷售費用保持相對穩定。
企業淨資產收益率同比下降。從ROE看，2019年化淨資產收益率為8.7%，相比較2018年-3.9%的ROE水平由負轉正。
經營現金流淨額同比下降。2020年一季度電機電控經營現金流淨額為-3.3億元，受上游供貨影響第一季度出現明顯下降。
4.3、 工控自動化：企業產業鏈重構升級，新技術推動增長
技術升級推動產業發展，工控自動化行業營收增長。隨着國內企業技術推動產業鏈優化升級，國內市場佈局初步形成，拉動板塊呈上升態勢。我們統計工控自動化板塊營業收入2019/ 2020Q1 分別為135.6/28.1億元，同比30.8%/ 18.2%。歸母淨利潤 2019/ 2020Q1 分別為 17.5/ 3.2億元，同比0.6%/ 23.0%。
上市企業營收增速同比增長，多數企業歸母淨利潤同比增加。分企業來看，工控自動化板塊 2020Q1營收增速均保持增長，其中匯川技術增長最為明顯，為40.7%。歸母淨利潤上，除麥格米特同比下降達2.4%，其他上市公司均實現增長，其中信捷電氣同比增長達51.47%。
企業毛利率增加，管理費用率略有增加，銷售費用率維持穩定。從毛利率來看， 2020Q1工控自動化上市公司毛利率36.3%，同比 0.9PCT。從費用率來看，2020Q1銷售費用佔營業收入比重為8.2%，與2019年同期持平；管理費用率為5.7%，較2019年同期 1.2PCT。整體看管理費用率2017明顯下降後保持穩定，銷售費用保持相對穩定。
5、 風險提示
新能源汽車銷量不及預期：新能源汽車銷售受到宏觀經濟環節、行業支持政策、限購政策調整、消費者購買意願等的影響，存在不確定性。
市場競爭加劇風險：產業鏈處於成長期，競爭者都在加大投資力度，可能導致行業競爭加劇。
光伏需求不及預期：國內政策支持可能低於預期；海外光伏需求不及預期風險。
風機裝機低於預期：陸上風電搶裝低於預期；海上風電建設進度不達預期；風電產業鏈原材料價格波動風險。
此公眾號為開源證券新能源研究團隊授權稿件，如需轉載，請註明出處。
報告發布日期：2020年05月13日（原報告名稱：《2019年及2020Q1財報總結：業績分化，龍頭強勢》）
