滬鴿口腔秀財技：關聯收購增厚收入，神秘人接盤虧損資產貢獻收益

“牙科耗材集採”時代序幕剛剛拉起，又一家牙科企業衝擊A股IPO。

2022年1月10日，國務院常務會議決定，常態化制度化開展藥品和高值醫用耗材集中帶量採購，進一步降低患者醫藥負擔。其中，明確提及“逐步擴大高值醫用耗材集採覆蓋面，對羣眾關注的骨科耗材、種植牙等分別在國家和省級層面開展集採”。

在此之前的2021年12月27日，牙科器材生產企業山東滬鴿口腔材料股份有限公司（簡稱：“滬鴿口腔”）已經在深交所創業板官網披露招股資料，公司募資約4.02億元，保薦機構為中原證券股份有限公司。

滬鴿口腔招股書中同樣體現了牙科行業暴利的一面。

2021年上半年，公司主營業務毛利率為60.74%， 其自2018年以來主營業務毛利率一直在60%左右浮動，與二線白酒毛利率水平相當。其中，隱形正畸產品毛利率為49.48%。

從成本和終端銷售價格則更能直觀反映行業暴利屬性。招股書顯示，滬鴿口腔合成樹脂牙的單位成本為 0.23元/顆，售價則為0.92元/顆。也就是説，市面上售價一顆合成樹脂牙的成本2毛3。然而在市場終端上，患者要換一顆合成樹脂牙則需要200元-700元左右。

本次IPO，滬鴿口腔選取的上市標準為“最近兩年淨利潤均為正，且累計淨利潤不低於5000 萬元。”2019年、2020年，其歸屬於母公司股東的淨利潤分別為 3771.48萬元、4705.13萬元，而扣非後歸母淨利潤則為3455.21 萬元、3326.13 萬元。

不過，業績達標背後，滬鴿口腔的部分交易也疑點重重。

貝殼財經注意到，2020年，滬鴿口腔通過出售旗下連續虧損且嚴重資不抵債公司CMP獲得投資收益695.74萬元，佔淨利潤比例的14.9%，其交易對手方為公司前創始人，如今已退出十大股東的馬來西亞人葉秋龍。而在此前的2018年，滬鴿口腔關聯收購了CMP，當年其營收大漲，據公開資料比對，營收同比上漲85.36%。

就關聯收購及葉秋龍與滬鴿口腔關係問題，貝殼財經記者發函滬鴿口腔證券事務部。截至發稿，記者尚未收到回應。

暴利的牙科生意

60%的毛利率如何實現？

2006年11月，滬鴿口腔成立於山東日照市，公司主要從事口腔醫療器械產品研發、生產、銷售業務。

在牙科領域，時代天使主打隱形矯治解決方案；家鴻口腔主打正畸產品，尤其以假牙為主；國瓷材料主打技工類產品；滬鴿口腔則是隱形矯治解決方案和技工類產品兼而有之。

按照主打產品劃分，滬鴿口腔的業務可以劃為四大類：彈性體印模材料、合成樹脂牙、臨時冠橋樹脂塊、隱形正畸矯治器。

彈性體印模材料、合成樹脂牙在報告期內為公司貢獻了絕大多數營收和毛利。

2020年，上述兩大產品分別實現營收8386.54萬元、6138.12萬元，分別佔公司總營收的36.16%和26.46%；實現毛利則分別為5151.25萬元和4636.05萬元，佔比38.98%和35.09%。

如果從毛利率角度探討，合成樹脂牙、臨時冠橋樹脂塊則是四大產品中毛利率水平最高的兩款，2020年毛利率分別高達75.79%和74.79%。彈性體印模材料毛利率同樣高達61.42%，毛利率水平排第三，隱形正畸矯治器毛利率最低，僅為45.17%。

貝殼財經記者注意到，牙科行業的暴利程度堪比白酒。

從總體毛利率水平上看，2018年-2020年以及2021年上半年，滬鴿口腔毛利率分別為57.23%、60.53%、58.12%和60.74%。

考慮到成本與終端售價巨大差異，牙科行業暴利性則更是一覽無遺。

招股書顯示，公司合成樹脂牙的單位成本為 0.23元/顆，售價則為0.92元/顆。也就是説，市面上售價一顆合成樹脂牙的成本2毛3。然而在“快速問醫生”平台，有醫師反饋，患者要換一顆合成樹脂牙則需要200元-700元左右，牙科行業暴利性可見一斑。

此外，公司另一大產品——隱形正畸矯治器上，其成本與售價之間同樣差距懸殊。經過量產不斷攤薄成本，2021年上半年，公司隱形正畸矯治器平均單位成本僅有1793.04元，而平均售價則為4144.27元，毛利率為56.73%。

比之出廠售價，醫療機構的終端價格同樣有近十倍“利差”。記者走訪北京佳美口腔、泰康拜博口腔等醫療機構瞭解到，佳美口腔提供的國產隱形正畸方案的花費大概為3萬-4.5萬元人民幣之間，如採用國外產品“隱適美”等產品，其全套價格則在國產基礎上再加1萬-2萬元。泰康拜博口腔提供的隱形矯正方案價格略低，但國產方案的價格同樣在2.5萬以上。

記者注意到，面對行業如此“暴利”，在國務院政策發佈前，已有部分省份早一步開始對口腔耗材開啓集採。

2021年11月26日，四川省藥械集中採購及醫藥價格監管平台發佈《關於開展口腔醫用耗材歷史採購數據填報工作的通知》。申報產品範圍為：口腔種植體系統——種植體、修復基台、種植修復配件（含癒合基台、覆蓋螺絲、轉移杆、掃描杆、替代體、修復基底、基台螺絲、基台保護帽、臨時基台）等。

2021年12月1日，寧夏回族自治區公共資源交易管理局發佈《關於開展口腔醫用耗材歷史採購數據填報工作的通知》，開展口腔醫用耗材歷史採購數據填報工作。其填報範圍與四川省一致，填報主體為自治區內所有開展口腔種植手術的公立醫療機構，與四川省形成聯動之勢。

然而在招股書中，滬鴿口腔卻並未提及集採風險。

這或許與滬鴿口腔客户主要為民營或外資醫療機構有關。招股書顯示，2021年上半年，滬鴿口腔的前五大客户分別為THE ARGEN CORPORATION、四川新華光醫療科技有限公司、Straight Smile LLC、康健苗苗（杭州）醫藥有限公司、上海領健信息技術有限公司，五大企業無一為公立醫療機構。上半年，這前五大客户銷售收入營收佔比為15.60%。

從市場地位來看，滬鴿口腔的幾大拳頭產品市佔率均不突出。在技工產品領域，其國內市場佔有率約為 2.23%；另外在口腔隱形正畸產品領域，滬鴿2020年診治案例共 4835例，以此估算滬鴿口腔在該領域的市場佔有率約為 1.44%。

營收突飛猛進背後

頻繁發生關聯資產收購

滬鴿口腔當前實際控制人為宋欣，其身份證信息顯示的出生地為山東臨沂/日照地區附近。當前，宋欣直接持有公司23.47%股份，並通過上海惠致等公司合計控制61.51%的表決權。

2006年11月，宋欣與馬來西亞人葉秋龍合作創立日照滬鴿齒科工業有限公司，即為滬鴿口腔的前身。成立之初，宋欣控制的青島蘭信控股有限公司、葉秋龍控制的文萊弘景國際貿易有限公司(“文萊弘景”)分別認繳資金300萬美元和200萬美元，註冊資本為500.00萬美元。

2014 年9月2日，滬鴿口腔進行股份制改革，整體變更為股份公司。此時，葉秋龍控制下的文萊弘景已消失在股東名單中。

股份制改革半年後的2015年4月，滬鴿口腔於新三板掛牌，兩年後的2017 年6月，公司又以“公司戰略發展規劃以及經營發展需要”為由從新三板摘牌。

貝殼財經記者注意到，新三板掛牌後，滬鴿口腔營收迎來“狂飆突進式”發展。Wind數據顯示，公司2015年營業收入為6633.32萬元，到2018年，其營收已高達2.28億元。

不過2019年開始， 滬鴿口腔業績走勢開始放緩。2019年，其實現營收2.61億元，增速降至14.5%，2021年，公司出現了2010年以來首次營收負增長。其當期營收為2.33億元，同比下滑了10%。

貝殼財經記者梳理發現，滬鴿口腔營收之所以在2018年突飛猛進，或與其激進式的“外延併購”有關。

招股書顯示，2018年3月，滬鴿口腔以現金方式收購Irvine公司持有的 CMP 公司60%股權，投資總額為 357.5 萬元人民幣（摺合 55 萬美元）。

Irvine公司為宋欣旗下青島蘭信100%持股的美國子公司，因此該交易構成關聯交易。2017年，CMP的總資產為3079.27萬元，營業收入為6597.14萬元，二者分佔滬鴿口腔當年的19.69%、53.72%。2018年，滬鴿口腔實現營收2.28億元；CMP實現營收7402.22萬元。按照60%比例計算，收購CMP上述股權為滬鴿口腔2018年財務報表貢獻了近20%的營收。

同年，滬鴿口腔還發起了另一筆重大資產收購。2018年10月，滬鴿口腔向上海蘭信收購欣康澤100%的股權，交易總價為3920萬元。上海蘭信同樣為宋欣控制下企業。

除了上述已經被滬鴿收購的CMP、欣康澤外，宋欣旗下還擁有眾多企業。

招股書顯示 ，除滬鴿口腔外，宋欣控制的其他企業共31家，其產業覆蓋面不僅包含口腔機構的上下游產業，甚至還包括心臟病醫院、投資、進出口貿易、物業、酒店、工程設計等諸多與口腔不相干領域。

31家企業中不乏註冊資本過億的巨頭企業，其中，青島蘭信控股有限公司、日照心臟病醫院管理有限公司、上海蘭信醫療科技集團股份有限公司註冊資本均在1億元及以上。

滬鴿口腔上市後，這些企業中會不會有幾家像CMP和欣康澤一樣，被同一實控人宋欣納入滬鴿口腔麾下，引人關注。

白衣騎士多次“接盤”

神秘人葉秋龍究竟是何背景？

通過收購自然可以快速增厚營收，但也會產生消化難題。如果被收購企業連續虧損，如何處理掉這些資產，也事關公司上市計劃。

其收購的CMP即成為了這些麻煩中的一個。

在2018年完成對CMP公司收購後，CMP公司營收一路下滑，且連續三年發生虧損：2018年至2019年，以及2020年上半年，CMP營收分別為7402.22萬元、5923.08萬元、2105.99萬元，淨虧損分別為39.36萬元、749.72萬元與501.74萬元。

兩年後，滬鴿口腔終於決定出手CMP。

2020年6月，滬鴿口腔以50萬美元的對價將CMP的股權轉讓給了一家叫做LDP的新加坡公司，其實控人為馬來西亞人葉秋龍。

葉秋龍上文提到過，其是滬鴿口腔創始人之一。其2006年與宋欣一起創立了滬鴿口腔，但在2014年股改時，其名字已消失在滬鴿口腔前十大股東名單之列。

從收益角度分析，葉秋龍以50萬美元價格收購CMP行為十分令人疑惑。

根據招股書顯示，連續兩年多虧損之下，2020年上半年，CMP的淨資產為-490.97萬元，已經“資不抵債”，已然成為了滬鴿口腔上市計劃的一大累贅。而此時，葉秋龍提供的收購對價依舊高達50萬美元，只比當初的收購價少了5萬美元。也正因葉秋龍的“紓困”。2020年，滬鴿口腔財報上多出了695.74萬元投資收益。

葉秋龍還不止一次充當滬鴿口腔“白衣騎士”的角色。

2019年6月，滬鴿口腔以10萬美元的價格將ODP的100%股權轉手給了LDP。LDP同樣為葉秋龍名下公司。

ODP公司是滬鴿口腔於2018年1月23日在印度孟買設立的公司，主營業務為牙科和外科設備的製造、貿易、銷售、採購和進出口等。

與CMP一樣，出售之前，ODP同樣面臨資不抵債局面。ODP被出售前一年（2018 年）,其淨資產僅有-4.39萬元。

然而就是這家成立剛滿一年，資不抵債的公司，其交易價格高達10萬美元。此次交易同樣為滬鴿口腔貢獻了107.86萬元的投資收益。

兩次充當“白衣騎士”，葉秋龍究竟是何人物，其為何願意接下“燙手山芋”，其間有無利益“勾兑”令人生疑。對此，貝殼財經記者發函給滬鴿口腔，截至發稿，滬鴿口腔尚未給出回覆。

新京報貝殼財經記者 彭碩 編輯 嶽彩周 校對 付春愔