機會還是陷阱？愛美客(300896.SZ)赴港IPO招股書“失效”業績繼續兑現成長預期
回首剛剛過去的2021年，醫美板塊可謂是經歷了“冰火兩重天”。2021年上半年，受業績高增預期發酵和市場投資偏好推動，醫美股迎來戴維斯雙擊，其中又尤以愛美客(300896.SZ)為代表的龍頭個股表現搶眼；然而下半年資本市場風雲突變，投資者風險偏好顯著下降，疊加國內監管加碼打擊醫美市場中不合規亂象，醫美股普遍遭遇回調壓力。
醫美板塊前高後低的表現僅僅是一個縮影，實際上若以宏觀視角看，2021年全球資本市場均有所承壓。以港股市場為例，2021年最後一個交易日，恆生指數收報23397.67點，較年初下跌約14.08%。
萎靡的市場表現也嚴重影響新股上市。去年一年，港交所IPO數量和籌資額同比分別減少35%和19%。其中，2021年8月-11月，僅17只新股在香港掛牌，共籌資430億港元，新股數量和籌資規模均創下7年新低。
新股上市節奏被打亂，不少此前備受矚目的明星企業上市時間表亦受影響。智通財經APP注意到，1月29日，愛美客上市申請資料已顯示為“失效”狀態。據瞭解，愛美客此前於2021年7月下旬首度向港交所遞交了招股書，公司欲實現“A+H”兩地上市。
需要指出的是，港股招股書有效期為6個月，因為審計報告有效期屆滿等原因，IPO期間出現上市申請資料失效的情況並不少見。但招股書失效並不等同於上市失敗，後續擬發行人可以通過更新資料重新激活上市程序。
考慮到近期恆生指數已有企穩回暖態勢，伴隨大盤走好，智通財經APP預判愛美客在春節後便將擇機重啓赴港上市程序。
長期受益行業合規化浪潮
前文提到，2021年下半年醫美股普遍遭遇重挫。究其緣由，一方面是大盤萎靡的背景下，投資者的風險偏好下行，醫美相關概念股上行動力式微；另一方面，則是醫美行業監管趨嚴，國內八部委聯合打擊非法醫美、嚴查違規醫美貸、醫療美容廣告法出台等措施接踵而至，投資者出於短期避險訴求主動減倉相關標的。
暫且拋開市場波動不論，智通財經APP認為，站在當前時間節點投資者已無需過度擔憂政策加碼對於醫美行業的負面影響，尤其是對於醫美行業中的頭部企業而言，監管趨嚴將會是長期利好。
首先，參考美國、韓國等發達國家醫美市場經驗，當行業發展到一定程度勢必會面臨全流程規範化的監管。但就結果來看，行業合規化非但沒有阻礙美韓等國家醫美行業的發展進程，反而促進了市場的進一步繁榮。回看國內，去年下半年來監管持續加碼，其實已預示着行業規範化的進程將會提速，未來我國醫美產業逐步走向合規化將是大勢所趨。
其次，就監管的具體影響來看，比如“水光針”按照第三類醫療器械進行管理，智通財經APP判斷供應端醫美龍頭企業將尤其受益。伴隨監管力度的提升，接下來行業的進入壁壘料將不斷增高；與此同時，不合規的產品、機構將持續承壓，在市場替代效應下符合政策要求的合規產品、機構的市場佔有率有望進一步擴大。
換言之，未來在行業出清的背景下，產業鏈上下游的合規企業有望享有更大的市場，同時有望在良性競爭的市場環境下充分享受龍頭企業的品牌溢價。
回到微觀層面，當前我國醫美行業中已有少數企業脱穎而出。以前文提到的愛美客為例，智通財經APP認為愛美客在產品、研發、渠道三個維度均具備較高的壁壘，依託公司已積累的先發優勢，公司有望深度受益行業出清、合規的歷史性進程。
事實上，愛美客是一家立足於生物醫用材料研發和轉化的公司。愛美客器械研發總監張堃曾表示，公司的研發思路是根據臨牀的需求，選取最合適的材料，通過技術手段實現產品轉化，複合材料是愛美客的研發重心。目前，愛美客是國內獲得NMPA認證用於非手術醫療美容Ⅲ類醫療器械數量最多的企業，截止2021年12月，公司共推出9款品牌產品（對應7款牌照），涵蓋以複合材料為主的皮膚填充劑、埋植線等。
其中，公司現有爆品“嗨體”對修復皮膚細紋效果明顯，有“液態超聲刀”的美譽，獨佔頸紋細分市場；重磅新品天使針“濡白天使”已實現商業化上市，運用SDAM專利技術，兼具透明質酸鈉與聚左旋乳酸兩種材料的優勢，有望接棒嗨體，成為繼嗨體之後的第二個國產醫美爆品。
此外，值得一提的是，愛美客的研發管線儲備豐富，當前在研產品包括用於去除動態皺紋的注射用A型肉毒毒素、用於軟組織提升的第二代面部埋植線、用於慢性體重管理的利拉魯肽注射液、用於溶解透明質酸可皮下注射的注射用透明質酸酶、脱氧膽酸藥物和利多卡因丁卡因乳膏等。
可以看到，目前愛美客的產品線從生物醫用材料向生物醫藥領域拓展，在研產品呈現梯隊化佈局，並已有階段性成果。豐富的在研產品，無疑為公司中長期的業績增長注入了巨大的想象力。
實際上，回溯愛美客的經營歷史，公司在研發上的投入可謂不遺餘力。數據顯示，2018年-2020年，公司研發投入金額分別為3367.78萬元、4856.37萬元、6180.4萬元，呈逐年遞增態勢；2021年前三季度的研發投入已達到6166萬元，同比增長86.5%，遠高於前三年的複合年增長率。
再來看渠道端，愛美客採用“直銷為主，經銷為輔”的銷售模式。直銷模式由公司銷售團隊觸達一、二線城市大型機構，精準把握客户需求；經銷模式則重點開拓直銷難以覆蓋的市場，助力公司產品滲透率的提升。公開數據顯示，截至2021年末，愛美客覆蓋全國超過4000家醫美機構。
此外，公司與醫療機構持續接觸，提供全週期產品服務與學習平台，提高品牌知名度與接受程度。截至去年末，公司已有超過10000名醫師在全軒課堂註冊。愛美客還設立了醫生注射牌照授權制度，將醫生培訓與授權制度結合，藉助高效穩定的渠道建設與完善的學習平台制度為產品推廣帶來先發優勢。
智通財經APP認為，相較於同行，目前愛美客在產品差異化、推新能力乃至渠道推廣各個維度均已具備較高的壁壘。基於公司在產品、研發、渠道端的顯著優勢，未來公司料將在行業合規化的浪潮裏繼續領跑。
業績持續高增兑現成長預期
前文提到，2021年上半年醫美股的行情，背後一大重要原因便在於市場普遍預期相關標的的業績將持續兑現高成長性。關於這一點，亦可以從愛美客的過往業績中得到驗證。
根據公司此前發佈的2021年三季報，去年前三季度愛美客實現收入10.23億元、淨利潤7.09億元，同比增幅分別高達120.29%、144.09%。逐季度看，2020年Q3-2021年Q3，公司單季度收入分別為2.23億元、2.45億元、2.59億元、3.74億元、3.9億元，環比持續高速增長。
盈利能力角度，去年前三季度公司的毛利率達到93.54%，同比上升2%；其中Q3單季度的毛利率為94.02%，環比提升0.25%，同比提升1.05%。
另據公司最新發布的2021年業績預告，公司預計2021年歸母淨利潤9-10億元，同增104.66%-127.4%；扣非後歸母淨利潤8.5-9.5億元，同增100.36%-123.93%。考慮到公司可能在四季度確認了較多費用，出色的業績表現，再度驗證了愛美客的高成長屬性。
而展望未來，智通財經APP認為愛美客的成長屬性具備極高可持續性，未來公司仍將長期受益我國醫美行業景氣度上行的過程。
就行業視角來看，當前我國的顏值經濟方興未艾，借鑑美國等成熟醫美市場的發展經驗，中國合規醫美市場仍然極具發展潛力。據國海證券相關研報顯示，截至2019年中國醫美市場的滲透率為每千人17.4次，而對標美國每千人52.9次，該分析師預測中國醫美市場至少還有3倍的成長空間。
根據上述研報披露，目前中國醫美市場滲透率大體相當於美國1999年水平，美國1999-2004年滲透率由17次提升至40.5次，但彼時美國整體經濟體量與消費水平均遠高於我國，且有玻尿酸、肉毒素、激光脱毛等輕醫美產品陸續上線催化，因此預計美國的醫美產業發展路徑僅可作為極度樂觀情況下的參考。
據國海證券分析師團隊測算，以2019年中國醫美療程滲透率同比提升2.9次/每千人為基準進行不同假設，在極度悲觀、悲觀、中性、樂觀及極度樂觀的預期下，2019-2025年中國醫美療程滲透率年均分別提升1、2、2.5、3.5、3.85次，對應5年複合增速分別為6.1%、11.1%、13.2%、17.2%、18.4%。
可以看到，在中性或偏樂觀的預期下，未來幾年中國醫美行業的複合增速在15%左右。尤其是考慮到當前全球經濟正處於不確定性急劇上升的階段，中國醫美如此高的增速預期顯然對於資本而言是一個不小的誘惑。身處其間，作為行業頭部企業，兼具產品、研發、渠道等多維度優勢的愛美客無疑將充分受益。
在告別股價大起大落的2021年後，伴隨業績期的臨近，包括愛美客在內的醫美頭部企業料將通過強勁的業績表現重新獲得市場的青睞。同時，近期香港股市的回暖，亦為愛美客重啓上市程序提供了有利的外部環境。
展望後市，針對醫美行業的監管加碼將是大概率事件，但誠如前文所述，行業合規化長期看將深度利好具備經營壁壘的行業頭部企業。而對於投資者而言，現階段受多重因素影響估值回落的醫美頭部標的顯然已經到了“擊球區”，此時入場有望在未來取得超額收益。