平安證券：杉杉股份(600884.SH)借力巴斯夫，正極業務迎來突破，維持“強烈推薦”評級

智通財經APP獲悉，平安證券發佈研究報告稱，杉杉股份（600884.SH）借力巴斯夫，正極業務迎來突破。維持公司21-23年歸母淨利潤預測分別為17.8/24.0/30.5億元，對應5月20號收盤價PE分別為15.7/11.6/9.2倍，維持“強烈推薦”評級。

平安證券指出，巴斯夫是全球最大的化工企業之一，在鋰電材料方面擁有正極和電解液的生產研發經驗。本次杉杉轉讓合計19.64%股權的交易對價為17億元，對應正極業務整體估值達到87億元，對應20年2億元淨利潤，PE為43倍。正極業務是公司第一大業務，2020年營收規模達到38.5億元，同比增長5%，佔比47%。

平安證券主要觀點如下：

事件：公司發佈公告，全資子公司寧波新能源和甬湘投資擬與BASFSE簽署《股權收購協議》，就BASF購買杉杉能源部分股權事項達成一致意見。交易完成後，公司對杉杉能源的持股比例將由原來的68.6%降至49%，公司將不再對杉杉能源實施控制，杉杉能源將不再納入公司合併報表範圍;BASF擁有剩餘51%的股權。

引入戰略合作方，正極業務迎來突破：本次杉杉轉讓合計19.64%股權的交易對價為17億元，對應正極業務整體估值達到87億元，對應20年2億元淨利潤，PE為43倍。正極業務是公司第一大業務，2020年營收規模達到38.5億元，同比增長5%，佔比47%。此次股權轉讓後正極業務整體出表，利潤部分計入投資收益，歸母利潤比例下降19.6%。儘管短期內公司整體營收和利潤規模有所縮減，但長期來看正極業務迎來突破契機和長遠發展。交割日初步定於21年8月31日，最晚12月31日，我們預計正極業務將於今年四季度出表。

巴斯夫正極全球化佈局，杉杉有望借力出海：巴斯夫是全球最大的化工企業之一，在鋰電材料方面擁有正極和電解液的生產研發經驗。公司於2017年出售電解液專利和生產基地退出電解液業務，但在三元正極方面大力佈局。公司在中國、美國、日本、芬蘭等地區推進正極材料、前驅體以及資源端的全產業鏈佈局，於2015年和2017年與日本户田工業先後在日本和美國建立合資工廠;在技術方面，公司擁有美國阿貢實驗室三元專利授權，並積極研發儲備高鎳三元、富鋰錳基和全固態電池材料等前沿技術，在全球主要地區都建立了電池材料研發中心。我們認為在歐洲車企希望擺脱對亞洲供應商依賴的大背景下，本土電池和電池材料企業有望得到大力扶持，杉杉有望通過與巴斯夫的合作推進其海外尤其是歐洲市場的開拓與客户結構的優化，提升其盈利能力和市場份額。

正極業務復甦，一體化提升盈利能力：20年公司正極材料銷量3萬噸，同比增長38.44%，市佔率5.8%;單噸淨利0.67萬元，其中下半年0.86萬元/噸，較上半年大幅回升。21年一季度公司正極出貨超過1萬噸，單噸淨利進一步提升至0.9-1萬元。正極成品業務的放權並不影響公司在上游的佈局，21年下半年永杉鋰業一期2.5萬噸鋰鹽產能投產，將在一年內向杉杉能源出售價值8億元的碳酸鋰和氫氧化鋰產品;除此之外，公司與吉利、紫金礦業成立常青新能源建設鈷鎳冶煉、三元前驅體和廢舊電池利用生產線，同時參股洛陽鉬業、Altura等優質鈷鋰資源。公司在正極業務的一體化佈局有望帶動盈利能力繼續提升。

風險提示：1)新能源汽車銷量增速不及預期的風險。若政策支持力度不及預期，產品升級以及電池技術的發展不及預期，將對新能源汽車的推廣和動力電池的需求造成負面影響。2)原材料價格大幅上漲的風險。若上游原材料價格上漲超出預期，將導致成本上升，可能對公司盈利能力產生不利影響。3)行業競爭加劇導致產品價格大幅下降的風險。新能源汽車市場的快速發展吸引眾多供應商紛紛擴大產能，行業競爭加劇帶來的價格戰將顯著影響企業的盈利能力。4)業務結構調整不及預期的風險。若其他業務的出表時間慢於預期，將影響公司利潤的釋放。