平安證券 蔣寅秋
大北農2020年度營收228.1億元，同比增37.6%，歸母淨利潤19.56億元，同比增281%。公司擬向全體股東每10股派發現金紅利0.5元(含税)。
主業飼料銷量&收入較快增長
2020年公司主業飼料收入165.9億元，同比增27.2%，銷量466.2萬噸，同比增22.94%。其中豬料受下游養殖業景氣回升帶動，銷量同比增17.27%至327.4萬噸。禽料、反芻料銷量增速較快，分別為47.42、47.31萬噸，同比增160.9%、40.4%，水產料銷量43.14萬噸，同比降8.6%。飼料成本端上升較快，主因原料玉米、豆粕價格大幅上行、新會計準則等影響(2020年運雜費等合同履約成本計入營業成本)，另一方面，公司通過提價轉移部分成本上升壓力。測算飼料噸價、噸成本、噸毛利分別提升56.4%、63%、28.4%，綜合看，2020年公司飼料毛利率為15.76%，同比降3.43pct。
養豬盈利大幅抬升 產能較快恢復
公司2020年生豬養殖業務收入38.01億元，同比增98%，毛利率提升28.3pct至52.3%，主因行業供給缺口推動生豬價格大幅上行。從銷量看，2020年公司控股及參股公司共銷售生豬185.3萬頭，同比增12.9%，銷售收入70.32億元，同比增109.7%。
出欄量略低於目標，主因部分三元豬生產性能影響+出售仔豬數量較少，累計銷售達成預定目標92%。公司產能恢復較快，2020年末，公司控股及參股養豬公司生豬存欄236.8萬頭，同比增170.9%，基礎母豬(不含19.54萬頭後備母豬)存欄23.86萬頭，同比增150.7%。
持續高研發投入，轉基因種業優勢明顯。2020年公司繼續加大種業、疫苗、飼料等產業研發投入，2020年研發投入達5.7億元，同比增28.8%。公司轉基因種業先發優勢明顯，玉米性狀產品方面，21年1月，DBN9936和DBN9858獲得了黃淮海夏玉米區、西南玉米區、西北玉米區、南方玉米區的安全證書(生產應用)。2月DBN9501獲得北方春玉米區農業轉基因生物安全證書。大豆性狀產品方面，21年2月，DBN9004獲得北方春大豆區生產應用的安全證書。公司正加快與種子企業合作，拓寬合作渠道，穩步推進大豆生物技術在南美工作開展。隨着頂層設計對種業定位高度空前抬升，未來轉基因種業商業化有望加快推進。
飼料&養殖景氣延續 轉基因蓄勢待發
維持“推薦”評級。預計2021、2022年EPS預測為0.56、0.48元，同比分別+18.9%、-15.2%，對應21-22年PE分別為14.5X、17.1X。展望21年，公司飼料景氣持續向上，養豬業務成本持續改善，豬價高位震盪緩慢下行，高盈利週期有望拉長。轉基因種業先發優勢明顯，未來有望成為新的盈利增長點，維持“推薦”評級。
風險提示：1、市場競爭風險：中長期看，隨着行業整合，市場集中度提高，規模化企業的綜合競爭實力可能將進一步增強。未來公司的市場份額和收益水平可能因激烈市場競爭而下降;2、產品價格波動風險：若未來市場供需情況發生較大波動導致供應大於需求，則公司畜禽產品的價格將面臨較大的下行風險，其經營業績可能下滑甚至出現虧損;3、重大疫情風險：畜禽疫病的發生容易導致畜禽生產成本的上升，從而影響生產成本和市場供應，對未來期間市場供給和價格造成不確定影響;4、食品安全風險：公司一旦出現對產品質量控制的不到位，就可能引發食品安全問題，直接影響到公司的品牌、生產經營和盈利能力;5、原材料價格波動的風險：如果糧食原料及豆粕類原料價格出現較大波動，而公司不能及時通過改變配方控制成本或者無法及時向下遊轉移成本，將對公司營業成本、淨利潤產生較大影響。