平安證券：給予招商銀行買入評級
2022-04-24平安證券股份有限公司袁喆奇,黃韋涵對招商銀行進行研究併發布了研究報告《財富管理拖累營收，短期波動不改長期配置價值》，本報告對招商銀行給出買入評級，當前股價為42.5元。
招商銀行(600036)
事項：
招商銀行發佈2022年一季報，一季度實現營業收入920億元，同比增長8.5%，歸母淨利潤360億元，同比增長12.5%，年化ROE19.2%，較去年同期降低0.3pct，環比上升2.3pct。期末總資產9.42萬億元，同比增長8.7%。
平安觀點：
盈利增速回落，資本市場低迷拖累中收。招行1季度歸母淨利潤增度放緩，同比增長12.5%（vs+26.8%，21Q4），低於市場預期。從收入端來看，營收同比增長8.5%（vs+15.6%，21Q4），增速明顯下降，主要受到中收拖累。具體來看：1）1季度淨利息收入同比增長10.0%（vs+10.2%，21Q4），增長保持穩健。2）1季度手續費及佣金淨收入同比增長5.5%（vs+18.8%，21Q4），受資本市場低迷影響，增速下降明顯，其中財富管理類收入同比減少11.1%，分項中代理基金同比下降58.5%，是主要拖累因素，但其他分項增長依舊靚麗，理財/保險收入同比分別增長29.7%/61.6%。其他板塊中，資產管理類業務增長態勢優異，其手續費及佣金收入同比增長47.6%，佔中收比重提升至11.3%，主要依託於子公司招銀理財和招商基金的手續費收入增長拉動。
負債成本優化推動息差環比改善，貸款定價環比回升。招行1季度淨息差2.51%，同比下降1BP，環比2021Q4單季上升3BP，我們認為主要得益於整體負債成本的改善，得益於年初寬鬆的流動性，同業負債成本下降明顯，推動總負債成本環比下行2BP至1.58%。存款方面，1季度存款成本率環比21Q4抬升2BP至1.46%，我們預計主要受經濟下行企業活期增長乏力的影響，但綜合來看，招行攬儲能力依然居於行業前列。資產端方面，招行1季度貸款收益率環比21Q4上行4BP至4.68%，我們判斷主要與年初對公中長期貸款的集中投放與零售部分高收益貸款的快增有關，但考慮到目前整體貸款定價依然處於下行通道，未來改善的可持續性有待觀察。
資產端來看，公司1季度末公司總資產同比增長8.5%（vs+10.6%，21Q4），較2021年末環比增長1.8%，其中貸款規模同比增長8.4%（vs+10.8%，21Q4），規模增速邊際放緩。貸款分結構來看，公司/零售貸款分別環比增長3.99%/1.26%。負債端來看，公司1季度末存款規模同比增長14.6%（vs+12.8%，21Q4），保持穩健增長，但活期存款日均餘額佔比為63.4%，同比下降0.93pct。
不良環比上行，撥備夯實無虞。招行1季度末不良率0.94%，環比上行3BP，主要受對公領域的風險暴露影響。分業務結構來看，主要是由於對公信貸資產質量不良率上升，母公司口徑公司貸款不良率環比上行2BP至1.33%，對公房地產風險持續暴露，不良貸款率為2.57%，較上年末上升1.18pct；零售資產質量整體穩定，但信用卡貸款不良率較2021年末上行7BP至1.72%，我們認為與逾期認定時點調整政策、執行逾期60天以上下調不良政策疊加疫情影響有關。公司披露Q1單季年化不良生成率1.16%，同比上行21BP。前瞻性指標方面，一季度末關注率為0.96%，較上年末上升12BP，受國內疫情多點散發影響，貸款風險呈現短期上升壓力。從風險抵禦能力來看，1季度末招行撥備覆蓋率463%，環比下降21pct，撥貸比4.35%，環比下降7BP，撥備雖有所回落但絕對水平仍位於同業前列。
零售 AUM增長穩健，財富管理業務展現韌性。公司1季度末零售AUM同比增長18.2%（vs+20.3%，2021）至11.3萬億，其中，金葵花及以上、私行AUM分別同比增速較2021年末分別下降2.8pct/5.0pct至17.5%/17.3%，仍保持兩位數的增速穩步提升，反應公司在中高端客羣的優勢依然穩固。2022年開年公司管理零售客户總資產同比增速受資本市場低迷影響略下降，但資財富管理業務展現較強韌性，客户數和AUM仍以較快速率提升。同時，公司提出要堅持數字化運營模式和“投商私科”一體化服務的多措並舉，為零售銀行卡業務、投資銀行業務、供應鏈金融業務等帶來新的增長機遇，我們仍看好公司財富管理業務3.0時代的持續發展。
投資建議：短期波動不改長期配置價值。招行1季度在盈利和資產質量方面承受一定壓力，疊加管理層調整影響，短期波動仍需時間消化。但我們認為站在長期視角，招行在零售端的競爭優勢依然穩固，國內財富管理市場長期向好的趨勢也並不會因短期的波動而發生轉變，招行作為國內財富管理龍頭，長期配置價值依舊存在。我們維持公司22-24年盈利預測，對應EPS分別為5.62/6.63/7.64元，對應盈利增速分別為18.1%/18.1%/15.2%。目前招行股價對應2022/2023/2024年PB分別為1.3x/1.2x/1.0x，維持“強烈推薦”評級。
風險提示：1）經濟下行導致行業資產質量壓力超預期抬升。2）利率下行導致行業息差收窄超預期。3）房企現金流壓力加大引發信用風險抬升。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，興業證券陳紹興研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達96.23%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利1359.41億，根據現價換算的預測PE為7.97。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有26家機構給出評級，買入評級21家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為65.79。證券之星估值分析工具顯示，招商銀行（600036）好公司評級為4.5星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為4星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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