2022-04-27太平洋證券股份有限公司王凌濤,歐佩對大華股份進行研究併發布了研究報告《創新業務高速增長，盈利水平有望回升》，本報告對大華股份給出買入評級，認為其目標價位為26.80元，當前股價為16.05元，預期上漲幅度為66.98%。
大華股份(002236)
事件：大華股份2021年公司實現營業收入328.35億元，同比增長24.07%；實現歸母淨利潤33.78億元，同比下滑13.44%；扣非歸母淨利潤31.03億元，同比增長13.47%。公司2022第一季度實現營業收入58.48億元，同比增長14.34%；實現歸母淨利潤3.56億元，同比增長2.30%，扣非歸母淨利潤3.46億元，同比增長11.00%。
創新業務高速增長，中移動入股助力業務擴張。報告期內，公司核心業務智慧物聯產品及方案實現營收280.41億元，同比增長21.72%；其中軟件業務收入約為16.01億元，同比增長16.29%。軟件業務作為公司級戰略重點，目前已開放數千個軟件業務接口，與200多合作傢伙伴搭建平台。創新業務目前體量尚小，報告期內實現營業收入28.48億元，同比增長61.70%。創新板塊包含了機器視覺和移動機器人、智慧生活、汽車電子、無人機及智慧存儲等細分行業，創新業務未來還將持續延伸，成為公司未來業績高速增長的強勁推力。分區域來看，境內業務實現營收193.47億元，同比增長21.07%；其中ToG、ToB業務和其他業務（智能家居和渠道業務）的營收分別為58.51億元、86.22億元和48.72億元，同比增長3.17%、27.61%和37.22%。公司堅持聚焦企業及城市兩大業務領域，ToB方面，全面覆蓋各個行業，並深挖企業數字化、智能化需求，洞察業務細分場景已超3000個，開發業務組件1000多個，累計形成行業解決方案300多個。ToG方面，公司積累了超過1000個業務模型、200個場景方案，全面賦能城市“觀、管、防、處”的有效落地。另外，2022年4月，中國移動通過戰略入股的方式與大華進行合作，未來定增完成後中移動將成為公司第二大股東。中移動的參與，不僅與公司的業務及渠道起到了良好的互補作用，強強聯合更有助於促進雙方的業務擴張。
海外業務持續恢復，2022Q1增長穩健。隨着境外疫情的管控逐步放開，海外的業務也開始恢復，2021年公司境外營收約134.89億元，同比增長28.63%。截至2021年底，公司在海外全年新增2600餘家大華元素/形象店，門店總數達5000家，同比2020年增長112%。2022年開年以來，儘管受疫情及俄羅斯事件影響大環境形勢嚴峻，公司整體經營穩健，營收為58.47億元，同比增長14.34%。在全球化業務戰略下，公司將在國內政府業務、企業業務的應用模式複製到海外，以進一步增強國際市場的競爭力。
行業供應鏈緊張狀況逐漸緩解，盈利能力有望回升。2021年公司綜合毛利率38.91%，同比下降3.79pct。毛利的下滑與原材料漲價、開拓新產品等因素緊密相關，但同時會計處理中對運費的調整也對去年毛利率造成了一定的影響。因此，同口徑下公司的毛利率仍維持穩定。2021年為了滿足正常供貨，公司加大了原材料的儲備，進而導致現金流短期承壓較大，存貨增長38.19%，經營性現金流下滑60.75%。目前來看，公司上游重要的芯片供應呈現維穩的趨勢，預計對毛利及現金流起到改善的正面作用。報告期內，公司淨利率為10.39%，同比下降4.48pct。淨利率下滑的主要因素包括：（1）零跑投資損失3.23億元，信用減值損失7.45億元，匯兑損失3.06億元；（2）由於2020年第三季度產生了芯片處置收益9.62億元，導致2020年的基數相對較高。
費用端整體控制較好，期間費用率約28.39%，同比下降3.3pct；其中管理費用和研發費用增幅較大，分別同比上漲21.64%和15.16%。為持續提升行業競爭力，公司始終保持大規模的研發投入，2021年公司研發費用為34.52億元，研發費用率10.51%；研發人員11388人，比2020年增加2390人。同時，為打造可持續發展的實力雄厚的人才隊伍，公司於報告期內公佈了上市以來激勵股數最多、覆蓋最廣的股權激勵方案。整體而言，隨着未來供應鏈壓力逐步減小，公司盈利能力將有所回升。
投資評級與建議：首次覆蓋，給予買入評級。作為全球領先的以視頻為核心的智慧物聯解決方案提供商和運營服務商，大華股份通過構建AIoT和物聯數智平台兩大核心技術體系，不斷夯實自身硬件、軟件、雲和大數據等方面的綜合實力，持續延展應用場景以拓寬的成長邊界同時豐富客户資源。在人工智能、大數據、物聯網等數字技術的蓬勃發展的大時代背景下，公司將持續引領智慧物聯行業，提升在國際市場的行業地位。我們預估公司2022-2024年淨利潤分別為40.51億元、49.20億元和58.01億元，當前市值對應估值分別為12.56倍、10.34倍和8.77倍，給予公司買入評級。
風險提示：（1）全球疫情持續，下游需求不及預期；（2）行業供應鏈持續緊張；（3）創新業務、新市場拓展不及預期。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，長城證券鄒蘭蘭研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達99.1%，其預測2021年度歸屬淨利潤為盈利45.44億，根據現價換算的預測PE為10.28。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有13家機構給出評級，買入評級13家；過去90天內機構目標均價為29.32。證券之星估值分析工具顯示，大華股份（002236）好公司評級為3.5星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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