10月15日，益海嘉裏金龍魚高開90.51%。截至發稿股價報44.2元/股，市值達到2409億元，位列創業板市值的第4位。作為糧油行業的龍頭股，益海嘉裏金龍魚是白馬股無疑。
行業集中度有提升空間
糧油行業作為民生基本，雖然整體增長已經放緩，但行業集中度仍然有提升空間。益海嘉裏金龍魚是國內最大的農產品和食品加工企業之一，其市場份額也將從中受益。根據招股書披露，2017年至2020年上半年，益海嘉裏金龍魚分別實現營收1507億元、1670億元、1707億元以及869億元，分別實現淨利潤52.84億元、55.17億元、55.64億元以及31.7億元。營收主要由廚房用品和飼料原料及油脂科技兩部分構成。其中，廚房用品的產品主要包括食用油、大米、麪粉、掛麪、調味品，產品分別面向消費者、餐飲客户以及食品工業客户，規格也各不相同。飼料原料及油脂科技則是依託食品加工產業鏈所生產的一些衍生品。其中，廚房用品佔到了營收約六成的比例。
益海嘉裏金龍魚旗下品牌包括：“金龍魚”、“胡姬花”、“香滿園”和“歐麗薇蘭”等多個知名品牌。
儘管糧油行業總量大幅增長已不被期待，但這也並不意味益海嘉裏金龍魚沒有了增長空間。事實上，這一巨頭正充分受益於行業集中度的提升。
目前我國大米和麪粉的銷售仍以散裝、大包裝售賣為主。隨着居民生活水平和消費者食品安全意識日益提高，散裝糧食產品消費量將會逐漸減少。這樣的過程早已在食用油領域上演，彼時益海嘉裏金龍魚市場份額也大幅提升。隨着大米、麪粉領域複製食用油消費升級，散裝大米、麪粉所佔市場份額將會被更衞生、產品質量更高的小包裝大米、麪粉取代。這一過程便是益海嘉裏金龍魚提升市場佔有率的關鍵所在。
在小包裝糧食產品領域，益海嘉裏金龍魚已處於行業龍頭位置，這得益於其佈局多年的渠道網絡。糧食產品同質化嚴重，渠道便成了企業競爭重點。益海嘉裏金龍魚不僅有深耕多年的經銷商網絡，還通過和天貓超市、零售通的合作，很早就開始佈局線上渠道。2013年，金龍魚開通了天貓旗艦店；零售通則是阿里巴巴旗下針對下沉市場的分銷網絡。2018年，益海嘉裏金龍魚藉助零售通高效的分銷網絡和大數據優勢，高效提升了終端客户的覆蓋能力。
另外，這家公司也已經具備優勢的小包裝糧油產品渠道，也有進一步提升空間。根據尼爾森數據，2019年益海嘉裏金龍魚在小包裝食用植物油渠道銷售份額為38.4%，同期CR4的集中度為66.8%。大米和麪粉的行業集中度提升空間更大。2019年包裝大米和麪粉的渠道市場佔有率均為第一，但也只有18.4%和26.7%。同期，包裝大米和麪粉CR4的行業集中度為44.9%和57.3%。
規模就是護城河
糧油行業還有另一個特點，那便是淨利率普遍較低。因此，通過規模效應壓縮成本就成了核心競爭力。而在這方面，益海嘉裏金龍魚比同行有更大優勢。
首先是因為益海嘉裏金龍魚在大米、麪粉領域的市場份額均為第一。其次，就營業收入規模而言，它是當之無愧的巨無霸，營收從2017年的1507.66億元，到2019年已增加到1707.43億元。值得一提的是，這一營收規模為創業板之最，將960億元營收規模的上海鋼聯（300226.SZ）甩在了身後。
益海嘉裏金龍魚營業收入還在穩健提升中。2017-2019年，公司營收同比增速分別為12.94%、10.82%和2.20%。尤其在今年上半年，雖然受到疫情影響，但益海嘉裏金龍魚採取多項措施積極應對，營收實現逆勢增長，達到869.73億元。究其原因，則是公司日常消費品的廚房食品業務穩健發展，飼料原料及油脂科技業務表現良好所致。
2017-2019年，益海嘉裏金龍魚歸屬於公司股東的淨利潤從50.01億元增加到54.08億元。2018年和2019年，歸母淨利潤同比增速為2.54%、5.46%，呈加速增長趨勢。今年上半年，更是實現淨利潤31.7億元。
從過去四年數據看，益海嘉裏金龍魚淨利率和毛利率都高於同業。2019年末，毛利率達11.4%。近年來，無論行業環境怎樣，其毛利率一直處於上升態勢。而金健米業(600127.SH)和京糧控股(000505.SZ)2019年的毛利率分別為7.59%和8.42%，大幅低於公司毛利率水平。可見，益海嘉裏金龍魚規模效應給其帶來的成本控制方面優勢明顯。
淨利率方面，益海嘉裏金龍魚則一直穩定在3.5%左右。A股上市的糧油企業中，只有西王食品（000639.SZ）淨利率達到5%以上，但波動較為劇烈。而且西王食品淨利率較高的原因是其產品主要為食用油，沒有毛利更低的米、面等糧食產品。其他同行如京糧控股和金健米業的淨利率均在2%以下。
截至2019年末，益海嘉裏金龍魚在全國擁有65個投產的生產基地。本次上市共募資139.33億元，將全部用於廚房食品相關項目，包括在齊齊哈爾、温州、太原、蘭州、合肥、青島等地新建多個生產基地。
消費屬性打開估值空間
規模優勢帶給益海嘉裏金龍魚的第二個好處是穩定的淨利潤。
糧油行業淨利潤長期處於較低水平，又受到糧食收購價格、國際國內經濟政治環境等多重因素影響，糧油企業的業績表現也會受到干擾，或出現虧損。即使不虧損的時候，糧油企業成本也難免受到大宗商品價格影響，淨利出現較大波動。而益海嘉裏金龍魚卻始終屹立，這在糧食產品這種易受外部因素影響的行業中，十分難得。
而且，利用在糧油行業深耕多年的經驗，益海嘉裏金龍魚還對相關原材料價格進行對沖交易。目前，公司在芝加哥期貨交易所、加拿大洲際交易所、大連商品交易所、鄭州商品交易所等公開市場通過期貨、期權等衍生金融工具進行對沖交易，以儘可能規避原材料和產品價格波動對於經營的不利影響。
相對穩定的利潤使得益海嘉裏金龍魚更具有消費股屬性，而其同行業則週期股屬性更多。由於週期股估值普遍低於消費股，益海嘉裏金龍魚在估值方面更具有優勢。
A股市場上，同行業京糧控股和西王食品的EV/EBITDA估值分別為18.03倍和12.83倍。但從市場佔有率、盈利能力、規模等各方面來看，這些公司若想與益海嘉裏金龍魚一較高下，仍需持久的努力與發展。益海嘉裏金龍魚目前的EV/EBITDA估值約為27.9倍，這一估值已經顯示了市場對於公司龍頭地位的認可。但是，從消費屬性更強這一角度來看，其估值仍然有提升空間。
開啓新徵程
益海嘉裏金龍魚也面臨嚴峻的競爭環境。一方面，新品牌層出不窮，其需要面對不同競爭者的挑戰。另一方面，各類移動應用興起，催生了人們餐飲消費習慣改變，糧油行業渠道變革也在悄然進行，公司深耕多年的渠道網絡也急需適應新市場環境。益海嘉裏金龍魚這艘巨輪想要保持優勢，不僅要靈活應變，還要持續不斷的發現新利潤增長點。
在拓展新產品方面，益海嘉裏金龍魚已經有所行動，目前在掛麪、調味品、日化用品等細分產品領域都有佈局，但其營收規模仍然不大。隨着這次上市，這樣的情況可能將有所改變。在網上路演中，公司董事、財務總監陸玟妤就曾表示，“益海嘉裏金龍魚對調味品的投入會逐步增加，未來三年調味品預計會保持良好的增長趨勢，佔營業收入的比例也會逐步提升。”
另外，益海嘉裏金龍魚還將目光鎖定了餐飲外賣市場。近年來，公司一直在不斷延伸其產業鏈，尋找新利潤增長點。目前已經涵蓋成品加工，正在不斷向產業鏈下游延伸，賦能整個外賣和團餐領域。這兩個市場具備極強的上升空間和市場規模。數據顯示，2019年中國餐飲外賣市場規模超過6500億元，外賣對整體餐飲行業的滲透率已達14%。此外，團餐市場規模更大。根據中國烹飪協會、中國飯店協會等機構的數據，2019年中國團餐市場規模超過1.5萬億元，佔整個餐飲市場的比重超過30%。無論是外賣還是團餐，都存在小而散、食品安全隱患等諸多問題。益海嘉裏金龍魚看準了這一痛點，希望帶來市場重塑和更加規範化發展的同時，也能為自己的發展打開更廣闊市場空間。
來源：界面新聞