中泰證券：美亞光電(002690.SZ)口腔數字化設備龍頭，維持“買入”評級

智通財經APP獲悉，中泰證券發佈研究報告稱，考慮到美元貶值對海外業務的匯兑損失以及非經常政府補助影響，預計美亞光電（002690.SZ）2021-2023年公司淨利潤分別為6.50億元、8.04億元、9.87億元，對應PE分別為43、35、28倍。維持“買入”評級。

中泰證券指出，2021年全球經濟復甦共振，口腔賽道具備成長屬性，公司作為口腔數字化設備龍頭，具有確定性溢價。另外，受益於消費升級，公司口腔醫療設備發展空間廣闊，色選機業務在國內應用領域不斷拓寬，海外呈現快速增長態勢。

中泰證券主要觀點如下：

事件：公司發佈2020年年報，實現營業收入14.96億元，同比下降0.32%；實現歸母淨利潤4.38億元，同比下降19.53%；實現扣非歸母淨利潤3.89億元，同比下降15.89%；基本符合預期。

1.積極降低疫情的負面衝擊，2020年實現經營可持續發展。

（1）成長性分析：新會計準則影響收入確認，公司實際已實現較好的恢復性增長。2020年1月1日起，公司實行新會計準則，2020年底存貨中發出商品為3532.42萬元，按照2020年銷售成本率估算跨期收入約7330.19萬元，考慮跨期收入確認影響，2020年實際收入增速約為4.56%，符合預期。

（2）盈利能力分析：產品結構變化影響毛利率，匯兑、政府補助、投資收益、人員費用影響淨利率。2020年，公司銷售毛利率為51.81%，同比下降3.64%，主要是因為高毛利產品——口腔CBCT收入下滑，產品結構變化帶來毛利率下降。2020年，公司銷售淨利率為29.29%，同比下降6.99pct，主要是因為：①公司國外銷售按照美元結算，2020年下半年以來美元貶值造成公司匯兑損失2707.76萬元，2019年同期為匯兑收益288.84萬元；②2019年有國家項目“紅外激光解離光譜－質譜聯用儀的研製與產業化”結項等非經常政府補助1500萬元左右，2020年無相關補助；③公司現金投資“智能工廠”和“鈑金塗裝工程”，造成賬上現金資產減少，導致理財等投資收益下降23.09%；④基於公司長期可持續發展，2020年逆勢擴張增加研發、銷售等127人，造成人員費用有所增加。隨着疫情好轉，預計2021年公司將恢復快速增長。

（3）營運能力及經營現金流分析：營運資本週轉率持續提升，實現經營可持續發展。2020年，公司營運資本週轉率為0.86次，同比增長16.22%；經營活動產生的現金流量淨額為4.15億元，佔淨利潤比重達95%，同比增長3pct；可見公司生產經營穩健。

（4）持續擴大研發，堅持高質量產品創新。2020年，公司研發費用為1.04億元，同比增長13.44%，佔營收比重6.97%，同比增長0.84pct；研發人員532人，同比增長16.41%，佔公司員工總數比重38.89%，同比增長2.06pct。截至2020年底，公司累計獲得83項發明專利、235項實用新型專利和60項外觀設計專利，技術研發優勢明顯。

（5）堅持積極的現金分紅政策，與投資者共享發展成果。2020年，公司進一步加大回報力度，利潤分配預案為現金分紅5.408億元；上市以來公司累計現金分紅超25億元，實現了公司可持續發展與股東合理回報的和諧統一。

2.口腔醫療需求剛性，看好疫情後醫療影像設備持續放量。

（1）口腔行業正處於需求快速釋放階段。根據衞生統計年鑑測算，我國牙科市場規模接近千億，但牙科服務普及率僅為17.9%，與美國68.8%、中國台灣47.5%的普及率相比提升空間較大。

（2）新冠疫情影響口腔行業投資，2020年口腔CBCT收入略有下滑。2020年，公司口腔CBCT收入為4.54億元，同比下降6.15%；主要是因為上半年國內疫情封城影響口腔行業投資，收入同比下降37.76%；隨着疫情的有效控制，下半年我國口腔行業投資逐步恢復，2020年下半年公司口腔CBCT收入同比增長14.88%；預計2021年將恢復快速增長。2020年公司口腔CBCT毛利率為58.21%，同比下降1.82%，隨着規模的增長及智能工廠投產，預計毛利率將穩中有升。

（3）基於光電識別核心技術，不斷拓展高端醫療影像產品線。2020年7月，公司又一款高端醫療設備——口掃儀取證，並在9月口腔展會上市銷售，藉助口腔CBCT的渠道、品牌優勢，未來推廣放量可期。2020年8月，公司耳鼻科CT正式通過註冊認證，標誌着公司高端醫療影像產品的臨牀應用範圍由口腔領域拓展至耳鼻領域。

（4）加強海外市場拓展，口腔CBCT獲得CE、TGA認證。公司十分重視並積極推動海外市場的發展，2020年口腔CBCT先後獲得國際知名認證機構TüVSüD頒發的醫療器械CE認證和澳大利亞藥物管理局（TGA）的註冊，標誌着公司高端醫療影像產品的國際市場拓展取得積極進展。

3.色選機需求穩定，工業檢測獲輪胎廠大訂單。

（1）作為直接保障民生的產業，全球疫情下糧食加工需求呈現剛性，色選機需求穩定。同時，疫情下公司將CBCT積累的線上銷售經驗引入色選機領域，取得了良好的效果，這是疫情下公司色選機“馬太效應”強化的體現。2020年，公司色選機收入達9.57億元，同比增長2.08%；毛利率為48.70%，同比下降3.23pct，主要是因為公司海外色選機是美元計價，美元貶值造成單台價值量下降，導致整體毛利率下滑。中泰證券預計色選機有望保持穩定增長。

（2）公司工業檢測設備已有多個系列化產品，包括X射線包裝食品異物檢測機、X射線安全檢測設備和子午線輪胎X射線檢測設備等，在保障工業品安全方面起着重要作用。2020年，公司工業檢測設備收入為6650.22萬元，同比增長4.34%。特別的，2020年12月公司再次收穫玲瓏輪胎1880餘萬元的訂單，包含8台美亞輪胎X光檢測機，目前正在陸續發貨中。中泰證券預計工業檢測設備有望快速增長。

風險提示：新冠疫情防控不及預期；食品檢測行業發展不及預期；海外業務發展不及預期；國內口腔CBCT行業發展不及預期；國內口腔CBCT市場競爭加劇的風險；椅旁修復系統發展不及預期；匯兑損益對公司業績的不確定性影響；其他經營收益對公司業績的不確定性影響。