惠譽：予融創中國擬發行美元高級票據“BB”評級

7月5日，惠譽授予融創中國控股有限公司(Sunac China Holdings Limited，簡稱“融創中國”，01918.HK)擬發行美元高級票據“BB”評級。擬發行票據構成融創中國的直接、高級無抵押債務，因此，其評級與公司的高級無抵押評級一致。

上述評級反映了惠譽對融創中國將繼續去槓桿直到槓桿率持續低於40%，並保持一定空間的預期。如該指標超過這一閾值或會導致負面評級行動。2019年上半年末融創中國的槓桿率(以按比例合併合資公司及聯營公司報表後的淨債務/調整後庫存的比率衡量)為38%。

惠譽認為，融創中國可售樓面面積超1.53億平方米，廣泛分佈於中國多個區域，這將支撐其合同銷售和進一步去槓桿化。

關鍵評級驅動因素

槓桿率將下降：截至2019年底，融創中國的槓桿率保持在38%左右，與2018年底的水平類似。融創中國的並表債務大約增加了900億元人民幣，但穩定的槓桿率反映了該公司在母公司層面向合資公司及聯營公司提供資金支持的趨勢不斷增強- 此舉令合資公司及聯營公司的槓桿率相對較低。惠譽預計該公司將控制拿地速度並將槓桿率保持在40%以下。

惠譽預計，融創中國將能夠保持權益合同銷售額的穩定增速，從而保持現金生成能力並降低槓桿率。 2019年融創中國的權益合同銷售額增長18%至3,839億元人民幣。此外，業務規模擴大導致融創中國的貿易應付賬款顯著增加。但是，2018年和2019年融創中國的貿易應付賬款/庫存的比率處於可控水平，約為0.2倍，低於依賴貿易應付賬款來提供建設資金的同業的水平。惠譽認為，融創中國的貿易應付賬款/庫存的比率不會大幅上升。

土地儲備多元化：融創中國的土地儲備廣泛分佈於中國各地，包括北部、西南部和東南部地區，北京地區，以及長三角地區。該公司在華中地區、大灣區及海南省也有業務佈局。融創中國的土地儲備中，高達82%(按可售價值衡量)位於一二線城市，這些城市的住房需求比低線城市更為堅挺。其餘的土地儲備位於需求穩健的三線城市，地域多元化有助於緩解地方限購政策的影響(各地方政府實施的住房限購標準均不相同)。

銷售和利潤率強勁：惠譽預測，未來幾年融創中國的平均售價將為每平方米14,000元到14,500元人民幣。2019年該公司的平均售價約為每平方米14,500元人民幣，這得益於其業務專注於高線城市。融創中國的權益合同銷售額與中國其他大型房企的水平相當，例如萬科企業股份有限公司(BBB+/穩定)和保利房地產(集團)股份有限公司(BBB+/穩定)。

融創中國規模較大，這使其能夠削減建安成本，從而享有強勁的EBITDA利潤率(包含按比例計算的合資及聯營企業EBITDA份額)- 2019年該比率約為27%，如果已售商品成本不考慮收購項目的估值收益，則其EBITDA利潤率為30%。惠譽預計，中期內公司的EBITDA利潤率(已售商品成本中包含估值收益)將保持在25%左右。

非房地產開發業務的貢獻：惠譽預計，2019年和2020年融創中國每年將支出150億到210億元人民幣用於推進其物業管理、租賃和裝修業務，以及2017年收購的萬達城文旅項目。惠譽預計，融創中國在這些項目所在地區的房地產銷售收入將足以提供這些項目所需資金。2019年融創中國非房地產開發業務的營收為99億元人民幣，毛利率約為38%。此外，融創中國希望將大連萬達商業管理集團股份有限公司(BB+/穩定)的運營管理公司收於麾下之後能夠提高其文旅業務的經營效率。