文｜中信證券研究 裘翔 張若海 呂品
我們將解禁股東劃分為21類投資者，包括自然人、11類產品、8類機構投資者和其他，並對解禁節奏和市值分佈進行了詳細分析。科創板2020年7月解禁市值為未來2年的峯值，且集中在7月22日（2057億），從投資者類型上看，PEVC&私募在科創板7月解禁市值佔比高達57.3％。由於現行制度對不同投資者解禁後減持提出了不同的要求，我們將單個投資者持股數量佔公司總股本的比重劃分為1％以內、1％-5％、5％以上三個區間，其中科創板7月在三個區間的解禁市值分別為440/1293/327億元。
▍我們將解禁股東劃分為21類投資者。
解禁股份來源通常包括定增、首發股份兩大類，投資者種類複雜，我們在報告中將其拆分為21類投資者，包括自然人、11類產品、8類機構投資者和其他類：
1）自然人主要為大股東、董監高或中小股東中的個人投資者；
2）產品類通常具有較為清晰的資產負債結構和投資者主體，包含定增產品、分紅產品、年金計劃、社保基金、基本養老保險基金、戰略配售基金、員工持股計劃、資金信託、自營產品、資管計劃、養老金產品。
3）機構投資者按照牌照或機構類型劃分，包括基金子公司、公募基金、券商、保險資管、國資背景投資平台、保險、PEVC&私募、產業資本。
4）其他類主要包括英文名稱的投資機構、其他自然人/法人股東等。
▍科創板2020年7月解禁市值為未來2年峯值，其中機構類佔比75％。
以7月22日之後所有解禁股份為樣本、按7月15日收盤價計算（下同），7月科創板解禁市值高達2061億元，基本上集中在22日（佔2057億），為未來2年的峯值；次高峯出現在2020年11月，解禁市值為1150億元；2020H2除7月和11月外，剩下四個月的月均解禁市值僅332億元。從投資者類型來看，機構類為科創板解禁市值的主體，7月解禁市值中機構類佔比75％，2020H2解禁市值中機構類佔比70％。
▍全部A股下半年解禁市值分佈較為均衡，年底為高峯。
全部A股7月（22日至月底）解禁市值3038億元，略低於下半年每月均值3809億元，但科創板貢獻了解禁市值的2/3且集中在22日當天，解禁壓力值得重視。全年節奏來看，11/12月全部A股解禁市值分別為4861/5443億元，為下半年高點。從投資者類型來看，全部A股下半年解禁市值中機構類佔比67％，略低於科創板。
▍按投資者類型劃分，看未來3年解禁的節奏：
1）自然人：對於全部A股，未來三年分佈較為均勻，未來一年有3個解禁市值超過1000億的小高峯，分別出現在2020年8月、2020年11月、2021年6月。對於科創板，自然人解禁市值主要集中在未來12個月內，但規模較小，僅佔全部A股同期自然人解禁市值的9.5％。
2）產品類：11類產品受投資期限約束，解禁市值全部集中在未來12個月且規模很小，科創板/全部A股未來12個月產品類合計解禁市值分別為137/896億元。
3）機構類：8類機構投資者中，基金子公司、公募基金、保險資管、保險公司解禁市值集中在未來12個月，券商、國資背景投資平台、PEVC & 私募、產業資本投資期限相對較長。從未來12/36個月解禁規模上看，產業資本約佔機構類解禁總市值的4-6成，PEVC&私募佔3-4成。
4）其他類：投資期限較長、且個股分佈上十分集中。
▍按上市板、投資者類型劃分，看7月解禁市值分佈情況：
1）上市板分佈：主板/中小板/創業板/科創板7月解禁市值分別為739/70/168/2061億元，科創板佔比68％且第一大投資者類型為PEVC&私募，其他三大板第一大投資者類型均為自然人股東。
2）主板：7月前五大解禁投資者類型分別為自然人、PEVC&私募、其他、產業資本、國資背景投資平台，解禁市值佔比分別為61.8％/22.1％/9.5％/3.3％/ 2.2％。
3）中小板：7月前五大解禁投資者類型分別為自然人、PEVC&私募、產業資本、公募基金、其他，解禁市值佔比分別為37.5％/27.2％/25.5％/4.5％/3.5％。
4）創業板：7月前五大解禁投資者類型分別為自然人/產業資本/PEVC&私募/產品類/國資背景投資平台，解禁市值佔比分別為74.1％/18.4％/6.4％/0.6％/0.3％。
5）科創板：7月前五大解禁投資者類型分別為PEVC&私募/其他/自然人/產業資本/公募基金，解禁市值佔比分別為57.3％/15.6％/8.1％/8.0％/3.8％。
▍現行規定下，監管對於不同投資者解禁後減持有不同要求，因此我們按照單個投資者持股數量佔公司總股本1％以內、1％-5％、5％以上，對7月解禁市值進行拆分：
1）按上市板劃分，主板、中小板、創業板7月解禁市值主要集中於持股5％以上的大股東，而科創板解禁市值集中在1％-5％區間，其中單個投資者持股佔比1％以內、1％-5％、5％以上的解禁市值合計分別為440/1293/327億元。
2）按一級行業劃分，持股佔比1％以內解禁市值前3大行業分別為電子、機械、計算機，且三個行業解禁市值均主要為科創板企業貢獻，貢獻比例分別為100％/88％83％；持股佔比1％-5％區間的解禁市值前3大行業分別為電子/計算機/機械，其中科創板企業貢獻解禁市值佔比分別為99％/67％/82％；持股佔比5％以上解禁市值前3大行業分別為醫藥、電子、汽車，其中科創板企業貢獻解禁市值佔比分別為14％/80％/0％，其中醫藥和汽車主要為主板企業貢獻。
3）按投資者類型劃分，持股佔比1％以內的合計解禁市值前三大投資者分別為PEVC&私募、其他、自然人，解禁市值佔比分別為58％/12％/11％；持股佔比1％-5％的合計解禁市值前三大投資者分別為PEVC&私募、自然人、其他，解禁市值佔比分別為59％/16％/11％；持股佔比5％以上的合計解禁市值前三大投資者分別為自然人、PEVC&私募、其他，解禁市值佔比分別為43％/21％/16％。
▍風險因素：
市場過熱導致大部分投資者按照監管要求上限進行減持。