今日話題：“特鋼航母”40多億違約重債，要誰來接盤？

　　東北特鋼，雖不為普通人熟知，但在業內卻大名鼎鼎。它是世界五百強企業，中國的“特鋼航母”。然而最近幾個月，它卻身陷債務泥潭，7只總計47.7億元的債券違約，讓它成了國企“違約釘子户”。7月20日，部分憤怒的債權人提出議案，要求相關機構譴責東北特鋼，並暫停遼寧省政府以及遼寧地區企業融資。雙方的關係為何變得如此不堪?

　　要點速讀1地方國企敢欠債不還，常常有當地政府撐腰。2國企動輒債轉股，最終的損失還是由全民承擔。頻頻違約，卻無所作為，債權人忍無可忍

　　在經濟下行的壓力下，企業債務違約並不少見，可很少有債權人會因一家企業違約而遷怒於整個省的企業。東北特鋼究竟做了什麼，讓債權人如此憤怒?

　　首先，東北特鋼還債太過消極。東北特鋼雖然負債率高達85%，但2015年盈利仍達2.29億元，較2014年增長30%。在一些債權人看來，有盈利的東北特鋼遠沒到還不起債的地步，而面對制定明確的償債方案的要求，東北特鋼一直拖着不辦，反而連續7次違約，欠錢的成了大爺，這讓債權人非常不滿。

　　在東北特鋼首次違約前，其董事長自殺身亡;違約發生後，其官網放上這張照片表示生產正常

　　更讓債權人擔心的是，東北特鋼可能是想故意逃債。今年5月，無奈的債權人曾要求“發行人書面承諾本債券不會債轉股、不會惡意逃廢債、盡一切手段保證本期債券本息兑付”，東北特鋼也承諾不會債轉股。

　　但在上週，網上開始流傳東北特鋼脱困的具體方案，其中金融債務按照70%的比例轉為股權，30%保留。債轉股完成後，原債權人可通過東北特鋼整體上市或者資產注入上市公司後在資本市場退出。

　　在債權人看來，東北特鋼不僅出爾反爾，還想給他們挖坑。道理很簡單：一個企業，如果借錢的時候都不能按時還本付息，變成他的股東，也很難得到分紅，這樣的公司上市也難有人接盤。而且成了股東，還要承擔股東的責任甚至是新的成本，純屬是自找麻煩。

　　事實上，一些債權人曾表示，如果東北特鋼能夠找到合理的途徑比如破產清算的方式，公開自己的財務信息，能夠得到市場的理解。然而，東北特鋼破罐子破摔的態度，讓自己陷入了債權人的圍剿之中。

　　欠債還錢天經地義，國企敢違約，地方政府難逃干係

　　在國際上，企業違約通常會導致一家公司發生劇烈的變動，包括董事會洗牌、資產出售等。中國的民營企業雖然會想法兒逃債，但由於民營企業產權關係相對明確，企業的經理人員也是所有者，如果完全失去了信用，將來要通過市場化融資，將變得非常困難，因此民營企業也很在乎自己的聲譽，違約之後都會想方設法變賣資產籌集資金兑付債券。

　　然而，國有企業很難如此。國有企業，尤其是地方國企承擔着當地就業、税收和GDP增長的重任，一旦陷入困境，地方政府通常會出資相救。此次東北特鋼陷入困境，並不是因為遼寧省不想救，而是沒能力救，遼寧省最近幾年經濟下滑，GDP增速在全國墊底，且自身債務高企。

　　不過，即使不出資，地方政府也能為違約的國企提供各種幫助。據財新網報道，江蘇某地為化解擔保圈風險，曾強制要求銀行將100億元不良資產打包轉讓到當地資產管理公司，轉讓折扣低至2.2折，後又讓債權人以2.5折買回。這一倒手，企業擔保解套，當地資產管理公司白賺3億元，惟獨銀行損失慘重。

　　國企憑藉着地方政府的支持，常常大規模舉債，追求規模

　　有的地方還動用司法機關向銀行施壓。如有的銀行起訴企業後，當地政府就動用公權力以涉嫌違法放貸調查銀行人員，逼迫銀行妥協。即使起訴了違約企業，“地方政府為了保護企業，都是要求當地法院要麼不立案，要麼立案不審理，審理了又執行不動。”

　　有學者指出，國企違約表面上是國企和銀行之間的關係，實質上是國有企業和政府之間的關係。國企敢違約，不在乎信譽，是因為背後有地方政府支持，有了支持，即使其償還能力不佳，很多時候銀行也不得不繼續放貸。

　　地方國企獲得政府的背書也不是沒有代價。以東北特鋼為例，其資產被佔用情況較為嚴重，2015年，公司資金有11.6億被遼寧省國有資產經營公司佔用(其中6.61億元應付投資款項從2012年拖欠至今)。當地方政府和地方國企同時都承受巨大的債務壓力之時，兩者就互為牽連，債務問題解決起來也就頭緒更多。

　　此次面對東北特鋼連續違約，債權人不僅要求公開譴責東北特鋼，還要求相關機構暫停遼寧省政府以及遼寧地區企業融資，看似苛刻，甚至有些連坐的味道，但並不是毫無道理。因為沒有地方政府和國資委的配合，追債遙遙無期。

　　監管不力，讓債權人權益更難保障

　　過去，為了發展債務市場，剛性兑付(國家保證還本付息)一直是企業債運行的潛規則，債權人的權益自然能得到保障。而一旦政府的剛性兑付被打破，債務市場的監管不力、債權人權益保障機制缺失等問題就浮出水面。

　　中國債券市場的監管機構眾多，除了證監會，財政部、發改委和中國銀行間市場交易商協會(簡稱交易商協會)也是債券市場的主管機構。在東北特鋼違約事件中，交易商協會備受關注，因為東北特鋼違約的短期融資債券和中期票據，由它發行和監管。雖然他的主管機構是中國人民銀行，但從性質上看，它只是一個由銀行、證券公司、企業等市場主體組成的行業協會。

　　央行金融市場司前副司長沈炳熙在《中國債券市場：30年的改革和發展》曾指出：從來沒有一個國家，是採用協會的形式對債券市場進行註冊監管的。因為交易商協會代表的是銀行等交易商的利益，很難自己查處自己。作為一個協會，它也沒有法律授予的調查和處罰權，而這些權力，對於查處證券違法行為是必要的。

　　中國銀行間市場交易商協會，雖是協會，卻是債券市場的主管機構之一

　　此外，在目前9萬多億元的信用債市場中，銀行扮演多重角色。在擔任承銷商(協助企業發行債券)的同時，還可能成為所承銷債券的購買方，發債企業又可能是銀行的貸款客户。在這種情況下，承銷商很難站在發行人的對立面，為投資人考慮;即使考慮，也會優先考慮自己的利益。

　　還有學者指出，一旦企業債務違約，處理的方式無外乎債務重組和破產清算兩種，這需要監管機構制定詳細的法規和操作流程，同時賦予債券持有人更多維護權利的工具。而目前監管機構、發債主體對債務違約均沒有成熟的解決方式和經驗，債券持有人的維權手段有限，爭取權益的成本可能會很高。

　　東北特鋼違約債務不能輕易債轉股

　　與隔空喊話相比，7月20日的債權人的其他的提案更有意義，如《關於要求交易商協會對東北特鋼開展違規自律調查的議案》、《關於向東北特鋼派駐進駐組，全面瞭解企業生產經營及財務情況的議案》、《關於要求東北特鋼披露2015年財務報告、2016年一季度財務報表;最新的資產受限、抵質押、凍結及訴訟等相關情況的議案》、《關於各期債券投資人成立債權人大會，選取債權人代表開展後續法律訴訟等相關工作的議案》。

　　此前，東北特鋼的主承銷商國開行曾要求東北特鋼強化信息披露，做到應披盡披，不得瞞報。現在的這些提案表明，東北特鋼的財務狀況仍不透明，債權人也做好依法維護自身權益的準備。如果在這種情況下，東北特鋼都能輕而易舉的債轉股，無疑是在告訴類似的國企，你們的債務不用擔心了，反正到時候都能變成股權。

　　不少國企希望借債轉股，消化不良資產

　　如果此例一開，無疑是在激勵所有的國企逃債，一旦債務市場成了逃債平台，這個市場也就走到了盡頭。有限的社會資源還將被這類復活的國企佔據，無法流向更有前途的行業和企業。

　　著名宏觀經濟學家向松祚就堅決反對債轉股。他認為，殭屍企業該退出的就得退出，該破產的就得破產。不如此，如果銀行的資本被不良貸款和壞賬全部吃掉，以後怎麼辦?政府的銀行不能垮，只能由財政補充資本金，政府只能再發債，最終的結果就是由廣大的老百姓來承擔今天的銀行壞賬。

　　適度的破產和違約能夠創造機遇，讓新人入場，有利於經濟繁榮。國有企業不能免受破產和違約的壓力，更別想讓全民為其債務買單。