粵開證券首席經濟學家、研究院院長 李奇霖
粵開證券首席宏觀研究員張德禮
4月官方PMI走勢出現分化，製造業PMI從52.0下滑至50.8，非製造業PMI從52.3上升至53.2，綜合PMI從53.0上升至53.4. 國內疫情得到控制後，經濟持續修復。
從分項指數看，生產繼續好轉。製造業PMI生產指數雖從54.1回落到53.7，但仍在榮枯線之上，而且在製造業PMI 13個分項指數中僅低於生產經營活動預期指數。非製造業PMI商務活動指數也從52.3上升到53.2。
根據國家統計局數據，4月復工率和復產率都在提高。截至4月25日全國採購經理調查企業中，大中型企業復工率為98.5％，較3月調查結果上升1.9個百分點；已復工企業中，77.3％的企業復產率達到正常水平的八成以上，高於上月9.4個百分點。
這也和高頻數據一致，5大發電集團日均耗煤（常用的6大發電集團日均耗煤，今年3月28日國電集團停止報數後，統計樣本將國電替換為華電。為保證數據的連續性，僅加總浙電、上電、粵電、大唐和華能這5大發電集團數據），從3月的40.96萬噸提高到46.36萬噸，同比從-24.1％收窄至-10.9％。
4月生產加快的原因，一是疫情好轉後，人員和物資流通的梗阻打通，為復工、復產尤其是復產奠定基礎；二是前期積壓的訂單，在4月繼續生產；三是內需出現結構性的修復，比如建築業PMI商務活動指數從55.1上升到59.7、餐飲消費活動重啓後4月餐飲業商務活動指數升至60以上，帶動了相關行業的生產。
反觀需求指標，表現要羸弱一些。製造業PMI新訂單指數從52.0回落到50.2，製造業PMI新出口訂單指數從46.4大幅下滑到33.5；非製造業PMI新訂單指數從49.2回升到52.1，非製造業PMI新出口訂單指數從38.6下滑至35.5。僅非製造業PMI新訂單指數回升，和積壓的餐飲、服務等消費需求短期集中釋放有關，總需求並不強勁。
生產好於需求，導致庫存上升、價格下降。製造業PMI產成品庫存指數從49.1回升到49.3，主要原材料購進價格指數從45.5下滑到42.5，出廠價格指數從43.8下滑到42.2。非製造業PMI存貨指數從46.1上升到47.0，投入品價格指數從49.4下滑到49.0，銷售價格指數從46.1下滑到45.4。
我們認為，目前國內復工已基本完成，後續復產情況取決於需求恢復程度和海外疫情擴散對產業鏈供應的影響這兩個因素。如果這兩個因素未能解決，國內生產很可能再度收縮。
訂單不足，是目前企業生產面臨的首要問題。根據國家統計局有關領導的介紹，4月PMI調查中，高達57.7％的企業反映訂單不足，部分企業反映市場需求疲軟，產品銷售面臨困難，訂單回補尚需時日。而國外疫情擴散又加劇了訂單不足的壓力，調查顯示部分製造業企業新簽訂出口訂單鋭減，甚至已開工生產的訂單被取消。
需求不足是當前經濟的核心問題，需警惕需求不足帶來的通縮風險和信用風險。
3月物價數據顯示，通縮風險抬頭。而央行近期公佈的2020年一季度企業家問卷調查報告顯示，原材料購進價格感受指數和產成品銷售價格感受指數，出現了2008年有統計以來的最大一次分化。原材料購進價格感受指數，也是企業家問卷調查公佈的九個指數中，唯一一個在榮枯線之上的。
原材料價格高居不下，但終端需求低迷，企業慘淡經營。如果需求不能恢復，通縮和債務風險將進一步加劇。
海外疫情擴散對國內生產的影響，也在4月PMI中得到體現。4月製造業PMI進口指數從48.4下滑到43.9，顯示國內製造業企業的進口需求進一步放緩。國內製造業企業的進口需求，受它們的生產影響，而4月國內製造業生產是繼續恢復的。PMI採購量指數雖從52.7下滑至52.0，但仍在榮枯線之上，也意味着製造業企業的採購加快。生產和採購加快但進口減少，可能和疫情海外擴散後，海外停工、停產與運輸停擺，國內企業被動減少進口有關。
美國、意大利等已出台了復工計劃，但鑑於這些國家目前的疫情發展情況，復工是避免經濟崩潰的無奈抉擇。在防疫和復工中平衡，相關國家的實際復產將是很緩慢的過程，需要警惕通過供應鏈渠道，對上游進口依賴度較高的行業和企業的生產構成約束。
對國內經濟而言，疫情海外擴散更多是外生變量，需求不足是當前經濟困境中，有可能解決的核心問題。如果總需求不能恢復，3月和4月復工復產所生產的產品，將面臨去庫存壓力，生產也很可能再度收縮。
因此，提振總需求是當前的關鍵。近日出現了很多積極信號，比如兩會召開時間確定、北京降低防疫等級、政治局常委會研究確定支持湖北省經濟社會發展一攬子政策等，穩經濟尤其是穩內需將成為下一階段的工作重點。
企業和家庭部門在資產負債表惡化、對未來預期不樂觀的情況下，很難主動大規模投資和消費。唯有政府加槓桿，才能走出當前困境。5月將集中發行專項債，兩會確定財政赤字率和特別國債規模後，需加快國債和特別國債的發行。