作為生活用紙的龍頭企業，維達國際(03331)去年年中之後的股價表現卻不盡人意。期間長期維持震盪走勢，一度跌破250日均線。這一方面是由於二級市場板塊因素，一方面跟行業經營環境也有關係。不過，這一走勢在Q1業績發佈之後，有突破的跡象。
智通財經APP觀察到，4月23日盤前維達國際發佈了2021年第一季度業績快報，股市開盤後股價跳空高開，下殺之後再次拉昇，全天寬幅震盪，最終收下3.7%的漲幅。重要的是，其已經突破半年來的箱體上沿，且有所放量。
不過其持續性仍需基本面的支持。據公告顯示，一季度維達國際總收益增長30.7%(按固定匯率換算為23.5%)至44.7億港元，其中36.64億港元來自紙巾分部;8.06億港元來自個人護理分部。中國內地收益增長45.9%(按固定匯率換算為35.9%)至34.28億港元。
受益龍頭優勢 利潤率同步提升
由於2020年新冠疫情的影響，維達國際線上業務佔比提升，可以預見的是2021Q1經營環境變化不大的情況下，維達國際延續銷售策略。
另一方面值得一提的是，自去年四季度紙漿漲價以來，截至今年首季度仍然上漲並維持高位震盪。上游原材料的漲價，加之經營環境不佳，會倒逼小企業小產能退出。不過頭部企業可以通過較大庫存鎖定成本，從而利好頭部公司市佔率提升。
維達國際是生活用紙的龍頭企業，業務主要包括紙巾業務、個人護理業務，2020年收入佔比分別為82%和18%，與2019年相比持平。在銷售渠道方面，來自傳統經銷商、重點客户超市大賣場、商用客户及電商的收入佔比分別為27%、24%、13%和36%，2019年該數據分別為31%、25%、15%和29%，渠道銷售從線下逐步轉移至線上，因此電商渠道銷售同比增加29%。
這種優勢和趨勢在Q1得以放大，期內毛利增加35.6%至17.37億港元，毛利率提升1.4個百分點至38.9%，經營溢利增長33.5%至7.03億元，經營利潤率同比提升0.3個百分點至15.7%，淨利潤飆升46.5%至5.53億元，淨利率擴大1.4個百分點至12.4%，龍頭優勢盡顯。
業績報顯示，公司毛利率提升主要是因為產品組合優化，也即高端產品和高毛利個護產品的佔比提升。
智通財經APP瞭解到，維達國際成立之初即專注於高端生活用紙行業。2019年公司在國內零售紙巾市場中份額為9.9%，排名第一，略超過恆安國際。不過在高端產品中，2020年維達國際市佔率達到了18%，處於行業領先水平，競爭格局更加友好。
隨着生活水平提高和疫情帶來消費習慣改善，更加多樣化、專業化、高端化的生活用紙將深入人們日常生活。2020年公司高端生活用紙銷售比重約佔四分之一，可以預測的是Q1的銷售佔比進一步提升，帶來毛利率的改善。
個護產品方面，至2013年愛生雅集團增持成為第一大股東後，維達國際在個護賽道上加快佈局，藉助愛生雅個護產品體系，2019年維達國際個人護理產品業務佔比提升至18%，CAGR5達到66%。
2020年維達國際的生活用紙(維達Vinda、得寶Tempo、多康Tork)在中國市場市佔率位列第一，女性護理品牌薇爾Liresse和嬰兒護理品牌Dryers在馬來西亞市佔率穩居第一。
估值性價比不高 持續關注電商鋪貨紙漿漲價
截至4月23日港股收盤，維達國際的滾動市盈率為17.8倍。另外一家龍頭企業恆安國際的市盈率為11.2。維達國際市值333億港元，恆安國際市值613億港元。
智通財經APP發現，不論是從營收體量，還是利潤規模，或是毛利率和淨利率，恆安國際都更勝一籌，但是恆安國際的估值卻比較低。如果對比股價走勢，若説維達國際是橫盤震盪，那恆安國際便是單邊下殺，估值也進一步被殺低。
究其原因，可能來源於成長性。一方面從當前營收增速看，維達國際優於恆安國際。營收構成方面，恆安國際擁有佔比較大的個護產品業務，該部分毛利率明顯高於紙巾業務。不過目前恆安國際面臨維達國際競爭，隨着維達個護佔比提升，將縮小與恆安的利潤率水平差距。從另一個維度將，恆安國際的天花板較為明顯。
二是維達國際在銷售渠道方面，電商渠道佔比較大，2020年達到了36%，比之2019年提升了7個百分點，且明顯高於友商。
由於疫情的影響，電商的優勢進一步被髮掘，未來人們的購物習慣，在電商還會進一步滲透，佔據電商優勢，也就意味着能更快更廣泛的接觸C端消費者，從業績上的表現看便是成長更加迅速，這是維達國際的優勢所在。
2021年上半年，在市場存量競爭中，維達國際的市佔率有望提升，進一步擴大優勢。
不過，維達國際雖然具備一定優勢，但是因為紙巾市場同質化較為嚴重，品牌護城河不深，因此維達國際的優勢可能並不顯著，估值方面自然沒有十分大的溢價空間，所以從當前估值看，其性價比較為一般。
而且從產業鏈角度看，紙漿漲價，龍頭企業可以實現一定程度的價格傳導，但是對於紙巾這種消費細分市場而言，消費端提價空間十分有限。即便對於龍頭企業長期而言，待其庫存減少，也只能自己消化大部分成本，不利於盈利水平提升。
後市仍需持續關注紙漿漲價，在經過產業格局重新分配之後，龍頭是市佔率提升，但是龍頭之間的競爭會更加激烈。