出品：大眼樓管
作者：肖恩
3月15日，廣東佳兆業佳雲科技股份有限公司（下稱“佳雲科技”）公佈了2020年年度業績情況。公司實現營收69.97億元，同比增長26.55%，主要是移動互聯網廣告業務收入，佔比達99.9%。而毛利率僅為4.14%，同比下降11.91%，歸母淨利潤由盈轉虧為負3.68億元，同比下降達4436.37%。
佳兆業從2017年正式接手明家聯合並更名為佳雲科技後，圍繞佳雲科技的負面事件不斷，高商譽併購的公司未能完成業績承諾不得不減值。郭氏兄弟看好的互聯網廣告營銷產業，毛利率卻在2018年後急劇下滑至4%出頭的水平，加上雙林生物、佳兆業健康業績均慘淡，佳兆業的多元化之路頗為坎坷……
旗下兩大廣告品牌商譽減值 佳兆業高位接盤
佳雲科技年報稱，全年大幅虧損主要是由對前期併購的金源互動及雲時空資產組分別計提商譽減值2.74億元和0.19億元，及新孵化的業務虧損所致。從公司官網上看，作為移動端的廣告營銷服務機構，旗下有三個子品牌，不過其中竟有兩個因為業績不及預期，而面臨商譽減值的風險。而此次業績虧損的背後，折射的是郭氏兄弟當面高位接盤的尷尬。
時間撥回到牛市巔峯上2015年，明家聯合（佳雲科技的前身）花了17.49先後高商譽併購了金源互動、雲時空、微贏互動等三家互聯網廣告營銷公司。收購時，其中：
金源股東：賬面資產僅有1593.53萬元，評估值4.29億元，增值率近26倍，產生3.17億元的商譽；
雲時空：賬面資產2450.08萬元，評估值3.76億元，增值率超14倍，3.76億的收購價也幾乎全是商譽；
微贏互動：賬面資產9757.66萬元，評估值10.09億元，增值率超9倍，形成約8個億的商譽。
如此，明家聯合2015年的淨利潤還僅5500萬，但到了2016年即飆升至1.8億，增幅達230%，隨後的17年其淨利潤為1.9億，仍然保持5.97%的增幅。這主要是在收購標的公司的業績承諾期，加之合併報表的緣故。
就在收購的三家公司即將度過業績承諾期後，且在2017年底業績變臉的前夕，佳兆業衝進來高溢價接盤了。控股股東及實際控制人周建林把21.25%的股權悉數轉讓給了佳兆業，佳兆業的收購總價是17.6億元，交前20個交易日的平均價格溢價50.39%。
業績變臉利潤率大降 應收款也跟着減值
時間到了2017年底，佳雲科技的公告披露，收購的三家公司均未完成2017年業績承諾，完成率分別為65%、98.6%、81.7%。2017年的利潤增速儘管大幅下滑至5.97%，但仍為此盈利，而到了2018年，則徹底崩盤。當年收購的3家公司業績均大幅變臉，全年共計虧損12.5億元，一把虧掉了次上市以來所有的利潤，這其中的商譽減值就高達11.9億元，並遭到廣東證監局的問詢。
事實上，佳雲科技業績變臉也與公司的業務利潤率驟降有着密切的關聯。2018年公司營收實現107.31%的增長，但毛利率從前幾年的12%左右大幅下滑至2018年的4.42%，並在2019、2020年均維持在這一低水平，這與廣告行業的平均15%-20%的毛利率水平相去甚遠。
眾所周知，毛利率直接反映出了公司在對下游客户的議價能力，此外，佳雲科技對下游的弱勢還反映在應收賬款上。賬面上看，佳雲科技的營收儘管有小起伏，但整體還是處在一個爬坡的過程之中，但這種光賺吆喝的買賣隱患就藏在應收賬款之中。
佳雲科技的應收賬款從2016年的5.92億元，快速上升至2020年的12億元，這其中幾乎全是應收賬款而非票據。2018、2019、2020三年的應收賬款及其他應收款減值損失共計達到1.1億元，這相對於最高歸母利潤都不足2億的佳雲科技來説實在不是一個小數目。
儘管，經過獲取幾年的減值，目前佳雲科技賬面的商譽全被減值一空，這幾乎是對此前溢價收購的全盤否認。但公司極低的毛利率，以及龐大應收賬款及其潛在的減值問題，則又成了佳雲科技的另一大症結。
佳兆業這些年的多元化之路頗坎坷
此前，郭英成在談到多元化發展中表示，地產依然是主業，未來希望多元化能佔30-40%左右份額。儘管多元化並不好走，但和地產能有很多互補性，比如互聯網廣告、健康產業等，都涉及到城市更新很多領域。
不用人為的建立某種關聯，投資者也都明白地產公司在存量時代的增長焦慮，而互聯網科技似乎是一個地產老闆都相的中的行業。孫宏斌也曾想進軍互聯網，無奈折戟在山西老鄉的樂視網上，百億計提也一度讓孫老闆淚灑發佈會。
從娃哈哈到格力，從融創到佳兆業，多元化之路並不容易。近些年，佳兆業在多元化的路上頻頻出手，包括收購南太地產強化主業，收購美加醫學涉足大健康，收購明家聯合試水互聯網廣告領域，以及收購振興生化的22.61%的股權。
佳兆業集團官網的“公司介紹”欄目顯示，目前已涵蓋綜合開發、財富管理、城市更新、文化體育、商業運營、旅遊產業、酒店餐飲、物業管理、航海運輸、健康醫療、科技產業、公寓辦公、足球俱樂部等超20個產業。不過，除物業之外公司涉足的幾個主要上市公司平台盈利能力都較為一般，如下表所示。
佳兆業健康，截止去年中報，已經連續4間營業利潤同比負增長，連續三年虧損。
南太地產，過去十年，盈利5年，虧損5年，業績起伏不定，十年歸母利潤之和不足1億。
佳雲科技，如此所述，不僅受到商譽減值的壓制，還存在利潤率急劇下滑的後應收款的減值風險。
雙林生物，佳兆業已在爭奪控制算的宮鬥中落敗，公司的業績也是起伏較大，在佳兆業2017年入股後的四年，歸母淨利潤2年增長，2年下滑。2020年前三季度數據，公司實現歸母淨利潤1.04億元，同比下滑18.5%。