“真”外資是最確定的增量資金，A股市場不悲觀

智通財經APP獲悉，國金證券發佈A股策略報告指出，外資長期持續流入A股的趨勢不會改變，近年來外資是A股市場中最確定的增量資金。前瞻2022年，隨着海內外政策節奏的變化，2022年A股市場或呈現“N”形走勢，成長風格優於價值風格，中小盤風格優於大盤風格。“N”形走勢下，建議持續關注新能源、智能製造、創新藥等產業鏈細分領域。 在年底市場行情中，券商或將是率先反應的板塊，而行情的主線仍是長期邏輯難以證偽、短期業績也沒有利空的新能源板塊。此外，消費和醫藥或存在超跌反彈機會。同時，券商或存在短平快機會。

國金證券主要觀點如下：

一、打擊“假外資”不改外資長期持續流入A股的趨勢

12月17日證監會就修改《內地與香港股票市場交易互聯互通機制若干規定》公開徵求意見，明確提出規範內地投資者（在內地的居民和法人）返程交易行為，對所謂“假外資”從嚴監管，並設置了一年的過渡期。證監會表示，目前此類交易總體規模不大，交易金額在北向交易中的佔比保持在1%左右。

市場對此有兩大疑慮，一是北上資金中真假外資分別佔大比例，二是外資流入A股的趨勢會不會有所變化。

首先，真外資和假外資是比較難區別的，證監會所説的內地投資者在北上交易中佔比在1%左右，其中統計的口徑是內地居民和註冊在內地的法人機構，實際上還有不少內地機構在境外註冊設立通道公司，通過通道公司借道北上途徑進入A股市場。之所以繞道香港再從北上渠道進入A股市場，主要原因是香港資金利率較低，加槓桿成本較低。但可以肯定的是，帶有槓桿屬性的假外資資金流動更為頻繁，其中也不乏部分量化資金。近年來，外資持續穩定流入A股市場的主力並非這些資金。根據我們草根調研，養老金等長期投資的外資基本都是採取分批逐步流入的策略配置A股，投資策略方面，長期持有類資產佔規模比重在80%左右，靈活交易類資產佔規模比重在20%左右。

其次，外資長期持續流入A股的趨勢不會改變，近年來外資是A股市場中最確定的增量資金。儘管近年來公募基金髮行規模屢創新高，但實際上，資金淨流入規模並不特別高，歷史來看也並不穩定。比如2020年有超過1萬億的新發基金，但是“贖舊買新”的現象較為明顯，全年淨認申贖規模只有4400億。而對於外資來説，今年以來（截至12月17日）僅通過北上渠道流入A股市場的外資規模都有近4200億元。隨着A股市場持續對外開放，外資長期持續流入的趨勢不會改變。

二、什麼是影響外資配置A股的核心因素？

全球最大的盯住MSCI 中國A股指數的被動基金CNYA ETF資產管理規模近30億美元（截至12月17日），近年來ETF累計流入資金規模達22億美元。從季度流入的節奏來看，配置A股的海外資金短期也呈現一定的波動性，但是與北上資金的變動趨勢並不同步。如果我們把CNYA ETF當作海外資金配置中國的長線資金，那麼北上資金與CNYA ETF季度資金流入的不同步實際上反映了北上資金中存在一定比例的短期交易資金。

從CNYA ETF的季度資金流入節奏來看，自2018年6月A股正式納入MSCI指數體系後，外資配置A股的趨勢是持續加倉。其中有兩次次典型的減倉，分別發生在2019年三季度以及2021年三季度。其中2019年三季度是中美貿易戰持續升級的階段，2021年三季度是中國對教培、互聯網等行業實施高壓政策的階段。總結而言，真正影響外資配置A股的核心因素是外資對中國經濟和政府政策的信心。所以在貿易戰升級以及產業政策不確定性加大的情況下，配置型的外資在減倉A股。

三、市場觀點：把握政策寬鬆的窗口期

未來一個季度對A股市場不悲觀。未來半年經濟處在尋底階段，經濟大概率在明年年中觸底，業績下行已經成為市場一致預期，不會成為主導市場的核心因素。政策是未來一個階段A股的核心驅動因素，貨幣和信用政策重新開啓邊際寬鬆窗口，不排除央行後續降低MLF利率。從10月央行新聞發佈會後市場降準預期的落空，到11月三季度央行貨幣政策執行報告不提流動性大閘門的遐想，再到高層重提“適時降準”，隨後全面降準0.5個百分點，政策邊際寬鬆提振經濟的新窗口已經開啓，不排除後續降低MLF利率引導LPR利率下降。

隨着海內外政策節奏的變化，2022年A股市場或呈現“N”形走勢。每一輪完整的美聯儲加息週期中股票市場表現並不差。但是，首次加息前3-4個月美股波動加大，加息後1-2個月美股相對承壓。首次加息後，短期納斯達克指數受衝擊相對更大。相應的，美股市場的波動也會A股市場造成一定的擾動。當前市場預期美聯儲加息節奏：5-6月首次加息。那麼，一季度中後段市場波動加大。三季度中期首次加息後1-2個月市場短期承壓。三季度後段市場在新均衡上重新定價。也就是全年A股市場或呈現“N”形走勢。

四、行業配置：新能源主線迴歸，醫藥消費超跌反彈，券商短平快機會

把握政策寬鬆窗口，聚焦新能源板塊的主線迴歸，關注醫藥和消費的超跌反彈機會，券商短平快機會。在年底市場行情中券商或將是率先反應的板塊，而行情的主線仍是長期邏輯難以證偽，短期業績也沒有利空的新能源板塊。此外，消費和醫藥或存在超跌反彈機會。同時，券商或存在短平快機會。繼續關注受益於國內和海外資本開支的中游資本品板塊中的細分領域，比如智能製造、零部件等。與此同時，基礎化工行業中受益於新能源的細分產業鏈也值得關注。

前瞻2022年，“N”形走勢下，持續關注新能源、智能製造、創新藥等產業鏈細分領域。此外，風格上我們認為成長風格優於價值風格，中小盤風格優於大盤風格。原因在於，經濟下行階段，高增長稀缺，成長股相對佔優。與此同時，寬信用逐步驗證，信用利差低位繼續下行，小盤風格相對佔優。

本文來源於國金證券發佈的A股策略報告，作者為分析師艾熊峯、任緣等；智通財經編輯：文文。