沒了4000億，孫飄揚無法退休

撰文/ 曾嘉藝

編輯/ 廖影

來源/ 市界（ID：ishijie2018）

孫飄揚和他嘔心瀝血30年的恆瑞醫藥，正站在一個轉折點上。

2021年7月，孫飄揚重回一線，再次擔任董事長，但他執掌下的恆瑞醫藥在過去一年仍是風波不斷：集採丟標導致業績大幅下滑、近4000銷售人員被裁、首席醫學官離職，股價也跌跌不止。截至5月13日，恆瑞醫藥市值僅剩1912億元，較去年初最高點時的6201億元，縮水了4000多億元。

在集採的影響下，恆瑞醫藥過去靠仿製藥打天下的高速增長邏輯失去了想象力。2021年恆瑞醫藥營收與淨利潤分別為259億元及45.3億元，同比分別下滑6.59%和28.41%，這是恆瑞醫藥自2000年上市以來的首次營收淨利雙降。

為了扭轉頹勢，這一年孫飄揚下了不少功夫，包括大砍銷售隊伍、與同行合作、引進新的產品管線，加碼海外市場等。為恆瑞醫藥找到下一個增長點，全力押注創新藥，成為孫飄揚迴歸後的重點。

然而，要讓恆瑞醫藥這頭大象重新奔跑起來並不容易。

重新迴歸這一年

大刀闊斧的改革是孫飄揚迴歸一年後做的主要工作。

“第一刀”就是砍向自己的“萬人銷售鐵軍”。2021年，恆瑞醫藥在職員工數量合計24491人，較2020年減少了4412人，其中被裁的近九成是銷售人員，與2020年17138名的銷售人員相比，2021年末只剩下13208人，減少了3930人。

恆瑞醫藥的銷售能力在業內聞名。早在2017年，恆瑞醫藥的銷售便涵蓋了33個省、自治區和直轄市，近300個地市級城市。憑藉強大的銷售能力，其“明星”產品PD-1單抗卡瑞麗珠單抗在2021年賣出了41億元的銷售額，同為四小龍的信達生物、百濟神州以及君實生物的PD-1單抗銷售額分別只有28億元、16億元以及4億元。

與極度內卷化的PD-1產品一樣，曾經靠仿製藥躺着賺錢的藥企們，在經歷醫改以及集採後沒法再躺平了。如果説仿製藥業務長期扮演着哺育恆瑞醫藥創新藥業務的角色，那麼萬人銷售鐵軍就是最佳的執行者。但在集中帶量採購後，“銷售打天下”的護城河在逐漸降低。

孫飄揚的第二刀就是砍向仿製藥，加碼創新。雖然早在2019年孫飄揚就曾透露，恆瑞醫藥已經砍掉了大批在研仿製藥項目，將轉向創新藥。在2021年半年報的投資者交流會上，孫飄揚再次重申：恆瑞有兩個戰略永遠不變，一是科技創新，二是國際化，圍繞此戰略不斷建立新的技術平台。

截至2021年，恆瑞醫藥已上市創新藥有10款，另有60餘個創新藥正在臨牀開發，250多項臨牀試驗在國內外開展。

在孫飄揚的計劃中，通過仿製藥養活創新藥是一條絕佳的路線，畢竟很多藥企要麼沒錢做研發，而有錢的資本不懂藥，這也是恆瑞醫藥奠定龍頭地位的重要原因。

但迴歸後這些力挽狂瀾的措施並沒有在短時間內改變集採帶來的影響，甚至為了減少業績大幅下滑帶來的衝擊，2021年恆瑞醫藥罕見地首次將研發費用資本化，2021年其資本化研發投入2.6億元，研發投入累計達62.03億元，佔整體營收的比重達到23.95%。

值得一提的是，自2006年企業會計準則頒佈之後，恆瑞醫藥的資本化研發投入金額一直為0，從來沒有將研發支出資本化。這二者的區別在於，如果做費用化處理，即當年實際發生的研發投入即可計入當期損益，反之做資本化處理後，在一定條件下，研發費用可以以攤銷的方式計入損益。簡單來説，資本化後可以在一定程度上使得財務報表更“好看”。

但即使動了這樣的“小心思”，仍舊抵擋不住恆瑞醫藥業績的大幅下滑，尤其是淨利潤大降28.41%，至45.3億元。這也是恆瑞醫藥自2000年上市以來的首次營收淨利雙降。

除了“失速”的業績，與孫飄揚的強勢迴歸形成鮮明對比的還有恆瑞醫藥的人事震盪。

2021年7月9日，周雲曙辭去董事長一職之後，財務總監周宋、副總經理張月紅也相繼辭職；在2022年4月，恆瑞醫藥首席醫學官鄒建軍遞交辭職報告，後君實生物高調宣佈任命鄒建軍為副總經理兼全球研發總裁。曾表示要在恆瑞醫藥做15年的鄒建軍，於2015年加入，但也沒有逃過“七年之癢”。

在資本市場上，機構的嗅覺是十分靈敏的。根據東方財富Choice數據，截至2021年末，恆瑞醫藥的基金持股數量從2020年末的1465家驟減至834家。在股價跌跌不休的同時，機構出逃，散户卻大規模湧入，恆瑞醫藥的股東人數已經從2020年末的28.18萬户增長至2022年一季度末的80.52萬户。這種機構和散户的此消彼長情況，也出現在了格力電器身上，並不是一個好消息。

顯然，雖然這一年的恆瑞醫藥有孫飄揚親自坐鎮，但在巨大的挑戰和壓力面前，曾經靠仿製藥+創新藥無敵的恆瑞醫藥，在集採的衝擊下，其靠仿製藥躺賺的成長邏輯被打斷，便失去了想象空間。

被集採“傷筋動骨”

在2021年末的一次採訪中，孫飄揚坦言：“前幾年的集採對恆瑞也有影響，但沒有傷筋動骨，沒有像今年這樣集中。”

正如孫飄揚所説，集採影響的不僅僅是恆瑞醫藥的業績，更深層的其實是動搖了恆瑞醫藥這麼多年的一個高速成長的邏輯和想象力。

在4月23日發佈的2021年財報中，恆瑞醫藥列舉了五條影響業績的因素，包括集中帶量採購、國家醫保談判產品大幅降價導致毛利率下降等。

恆瑞醫藥指出：2020年11月開始執行的第三批集採涉及的6個藥品，2020年銷售收入19億元，報告期內下滑55%；2021年9月開始陸續執行的第五批集採涉及的8個藥品，2020年銷售收入44億元，報告期內下滑37%；此外國家醫保談判產品價格降幅較大，例如主要產品PD-1單抗卡瑞利珠單抗價格降幅達85%。

要知道恆瑞醫藥最初就是靠仿製藥出圈的，而孫飄揚就是那個“靈魂推手”。

1990年，孫飄揚像白衣騎士入主連雲港製藥廠，挑起廠長重任。彼時那個一窮二白的小廠，僅靠生產消毒藥水生存，而畢業於中國藥科大學、手握南京大學碩士學歷的孫飄揚內心是有一個製藥人夢想的。

“創新”成為恆瑞醫藥的立身之本，孫飄揚為了説服廠裏的工人，喊出了那句振聾發聵的話：“你沒有技術，你就把握不了自己的命運，我們要把自己的命運握在手裏。”

做仿製藥起家的恆瑞醫藥最初的創新是突破“人無我有”的界限，也就是搶首仿，做國內第一，也就是所謂的Me too（跟蹤模仿）。這也與最初孫飄揚確立的“做大廠不想做的（當時都在做抗生素），小廠做不了的（腫瘤藥有門檻）”的發展策略不謀而合。

截至2021年末，恆瑞醫藥擁有10款創新藥，並且納入國家醫保目錄的藥品總數已達85個。

但當前創新藥的營收尚未成為其營收支柱，而集採又在“不斷蠶食”仿製藥的市場份額和利潤，這或許也是恆瑞醫藥不敢在集採中過於“激進”的原因，因為不論中標還是不中標，對於恆瑞醫藥都是“割肉之痛”。

比如在2021年的集採中，恆瑞醫藥只中選6個產品，丟了兩個“大標”，是碘克沙醇注射液及格隆溴銨注射液。根據恆瑞醫藥公告，碘克沙醇和格隆溴銨注射液在2020年度合計銷售額為18.7億元。

目前，恆瑞醫藥的主要營收包括抗腫瘤、麻醉、造影劑以及其他。2021年造影劑的營收達32.69億元，較2020年的36.3億元下滑近10個百分點，佔總營收的比例為12.6%。

2021年年報中，恆瑞醫藥並沒有給出創新藥的具體收入及佔比數據，在核心產品PD-1卡瑞利珠單抗銷售收入同比下滑的背景下，該數據恐怕並不樂觀。作為恆瑞醫藥營收支柱的抗腫瘤業務，2021年收入為130.71億元，同比下滑14.39%。

牽一髮而動全身，集採對於恆瑞醫藥的影響並非是一時半刻就能夠消除的，而新的成長邏輯的建立也非一夕之功。就像一位醫藥投資人所説：“恆瑞醫藥雖然有90%的可能性實現困境反轉，但是反轉完了大概率達不到原先大家想象的高度，以及實現重新洗牌所需時間有可能很長。”

站在新的起點

在層出不窮的創新藥企登陸資本市場之前，恆瑞醫療一直被視為業內創新藥的典範，市場一度以為只要有創新藥品種不斷推出，估值就沒有天花板。但恆瑞醫藥被現實打了臉。

孫飄揚直言：“過去我們認為可能有十個或者再多一些的創新藥就完全可以支撐我們的發展。但目前看來情況並非如此——需要更多的產品，而且是不重複的產品。”

“拒絕內卷，加碼創新”。成為孫飄揚重新掌舵後為恆瑞醫藥梳理的成長邏輯。不過這個創新或許不僅僅體現在產品或者管線上了，而是孫飄揚所説的“組合式創新”。

2021年恆瑞醫藥的研發投入高達62億元，佔整體營收的23.95%，研發人員也從2019年的3400人增長至2021年的5478人，僅2021年就增加了757人。

除了寄希望於自身不斷產出下一個如艾瑞昔布、PD-1單抗卡瑞麗珠單抗、阿帕替尼等“爆款”創新產品，在研發上特立獨行的恆瑞醫藥也打破了與同行“合作”壁壘，拓寬研發管線，比如2021年花13億元買入萬春醫藥的一款創新藥普那布林、與北京天廣實生物合作開展MIL62聯合用藥的臨牀開發、引進基石藥業CTLA-4單抗等等。

此外，海外市場也被孫飄揚視為一個新的“增長點”，要知道，能夠在海外市場吃得開，是需要一定實力的。2021年百濟神州營收的一半來自與諾華合作的替雷利珠單抗合作協議的技術授權合作與研發服務收入，金額為35億元。

反觀恆瑞醫藥2021年來自海外市場的營收僅為6.16億元，佔整體營收的2.38%。從國內PD-1的內卷化就能看出，想要實現一款產品的持續高增長，拓寬銷售渠道、進軍海外是不二之選。在2021年年報中，恆瑞醫藥也單獨列出了關於海外市場的研發投入，共計12.36億元，佔總體研發投入的比重達到19.93%。

從產品到管線，從國內到海外，過去只專注自身的研發和銷售的孫飄揚也打開了“格局”。但隨着國家醫藥集採，創新藥玩家不斷湧入大幅壓低價格，恆瑞醫藥的高速成長性優勢不那麼顯著了。

在交出2021年的這份成績單後，迴歸一年的孫飄揚還沒有控制住正在急轉彎的恆瑞醫藥，曾經的恆瑞醫藥展示了孫飄揚是如何通過“把命運掌握在自己手裏”的成功，但世易時移，忘卻過去輝煌的當下，孫飄揚與恆瑞醫藥都站在了一個新的起點。

想要這艘巨輪平穩穿越風暴，64歲的孫飄揚，還無法退休。

（除單獨標註來源外，以上圖片來自視覺中國）

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